>> 華泰證券-國投電力(600886)火電板塊高利潤彈性助力歸母利增長-260501
| 上傳日期： |
2026/5/1 |
大小： |
575KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王瑋嘉，黃波，李雅琳 |
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國投電力發(fā)布2025年年報和2026年一季報：2025年實現(xiàn)營收530.14億元（yoy-8.31%），歸母凈利73.93億元（yoy+11.30%），歸母凈利潤高于我們預(yù)期的71.72億元，主要是資產(chǎn)減值損失和信用減值損失低于預(yù)期，扣非凈利73.55億元（yoy+13.33%）；其中4Q25實現(xiàn)營收124.42億元（yoy-7.32%），歸母凈利8.76億元（yoy+1243.32%）。1Q26公司實現(xiàn)營收125.14億元（yoy-4.63%），歸母凈利21.18億元（yoy+1.91%），歸母凈利潤位于我們前瞻報告預(yù)期19.70-22.37億元（中樞21.04億元）的中上區(qū)間。2025年公司DPS0.5081元（含稅），對應(yīng)分紅比例55.01%，股息率3.73%?？春醚诺a江水風(fēng)光一體化發(fā)展，維持“買入”評級。
2025年火電度電凈利潤4.57分，1Q26火電板塊助力公司利潤增長
2025年，公司火電上網(wǎng)電量（剔除垃圾焚燒發(fā)電）同比-18.02%至433.13億千瓦時。我們測算公司2025年火電凈利潤/歸母凈利潤為19.80/11.93億元，同比增長32.56%/38.09%，對應(yīng)火電度電凈利潤4.57分，同比提升1.74分，主要得益于煤價同比下行和公司優(yōu)異的電力交易能力。其中，國投北疆在經(jīng)歷2021-2022年的大額虧損，2023-2024年的盈虧平衡后，2025年實現(xiàn)3.3億元凈利潤，度電凈利潤修復(fù)至2.56分。1Q26，公司火電上網(wǎng)電量（剔除垃圾焚燒發(fā)電）同比+2.44%，主要是2025年有新機組投產(chǎn)，1Q26火電有效產(chǎn)能同比提升，得益于入爐標煤單價同比下行，我們認為1Q26公司歸母凈利潤同比增長的核心原因為火電板塊利潤同比高增。
2025年雅礱江水電利潤同比修復(fù)，1Q26發(fā)電量同比暫承壓
2025年，雅礱江水電上網(wǎng)電量同比-6.24%至866.74億千瓦時，根據(jù)公司年報披露四川水電（實際為雅礱江水電）2025年上網(wǎng)電價為308.2元/MWh，同比+2.34%，我們認為可能是楊房溝水電站正式電價高于公司在以往財報中計入的臨時電價。雅礱江水電2025年營收同比-4.16%至246.55億元，但凈利潤同比+11.59%至92.24億元，主要是上年同期存在一次性因素導(dǎo)致凈利潤基數(shù)偏低。1Q26，雖然雅礱江水電因上年核心水電站蓄水量同比下降及當期來水同比偏枯而上網(wǎng)電量同比-9.95%，但凈利潤僅同比-5.86%至28.22億元，我們認為或因上網(wǎng)電價同比增長。2026年雅礱江水電盈利主要取決于后續(xù)來水情況。
盈利預(yù)測與估值
雖然2025年公司盈利超我們預(yù)期，但考慮2026年雅礱江發(fā)電量可能有一定壓力，我們暫維持對公司2026-27年歸母凈利潤預(yù)期值75/78億元，預(yù)計2028年歸母凈利潤為81億元?；?6E火電歸母凈資產(chǎn)/清潔能源歸母凈利83.05/64.88億元，參考火電/清潔能源可比公司26EPB/PEWind一致預(yù)期1.1/17.7x，考慮公司沿?；痣娫诿簝r下行周期燃料成本控制能力更強，來水波動屬于天然因素，仍看好兩河口多年調(diào)節(jié)水庫為下游帶來增發(fā)效益，給予公司火電/清潔能源1.4/20.0x 26EPB/PE，目標市值1414億元，目標價17.66元（前值17.35元基于火電/清潔能源1.3/19.0x 26EPB/PE）。
風(fēng)險提示：來水/發(fā)電量/煤價下降/市場化電價上漲不及預(yù)期。
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