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事件：瀘州老窖發(fā)布2025年年報(bào)及2026年一季報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)總營收257.31億元，同比-17.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤108.31億元，同比-19.6%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤107.60億元，同比-19.7%；其中25Q4實(shí)現(xiàn)總營收26.04億元，同比-62.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.68億元，同比-96.4%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤0.18億元，同比-99.0%。26Q1公司實(shí)現(xiàn)總營收80.25億元，同比-14.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤37.08億元，同比-19.3%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤36.84億元，同比-19.8%。
　　控量挺價(jià)，收入承壓。25年公司實(shí)現(xiàn)酒類銷售業(yè)務(wù)收入256.06億元，同比-17.5%，毛利率為86.73%，同比-0.89 pct，其中中高檔酒類/其他酒類分別實(shí)現(xiàn)收入229.68/26.38億元，同比-16.7%/-23.9%；其中25H2中高檔酒類/其他酒類收入分別為79.20/12.88億元，同比-36.0%/-30.1%。25年公司中高檔酒類/其他酒類銷量分別為3.73/4.88萬噸，同比-13.2%/-19.7%；噸酒價(jià)格分別為61.57/5.41萬元/噸，同比-4.0%/-5.2%。
　　分渠道，25年公司傳統(tǒng)渠道/新興渠道分別實(shí)現(xiàn)營收242.20/13.86億元，同比-18.1%/-6.3%。分地區(qū)，25年公司境內(nèi)/境外分別實(shí)現(xiàn)營收255.34/1.97億元，同比-17.7%/+5.7%；其中25H2境內(nèi)/境外收入分別為91.83/0.94億元，同比-35.3%/+1.6%。截至25年末，公司經(jīng)銷商數(shù)量合計(jì)1788家，同比凈增加2家，其中境內(nèi)/境外分別-6/+8家。
　　費(fèi)用端，25年公司期間費(fèi)用率為15.2%，同比+1.03 pct；其中銷售/管理費(fèi)用率分別為12.6%/3.7%，同比+1.24/+0.21 pct。26Q1公司期間費(fèi)用率為10.1%，同比+0.83 pct；其中銷售/管理費(fèi)用率分別為8.6%/2.4%，同比+0.37/+0.31 pct。利潤端，25年公司毛利率/歸母凈利率分別為86.6%/42.1%，同比-0.91/-1.10 pct。26Q1公司毛利率/歸母凈利率分別為85.8%/46.2%，同比-0.69/-2.90 pct。合同負(fù)債方面，至26Q1公司合同負(fù)債為27.94億元，同比-8.9%?，F(xiàn)金流方面，25/26Q1年公司銷售收現(xiàn)277.77/88.85億元，同比-30.6%/-10.0%；經(jīng)營凈現(xiàn)金流71.23/45.43億元，同比-62.9%/+37.3%。
　　從跟隨走向主動(dòng)，化行業(yè)壓力為超越契機(jī)。公司始終保持戰(zhàn)略定力，堅(jiān)守穩(wěn)價(jià)策略，高度國窖價(jià)格持續(xù)高于競品，穩(wěn)固高端占位，同時(shí)保證低度國窖穩(wěn)價(jià)出貨、擴(kuò)大份額，鞏固低度濃香引領(lǐng)地位。公司苦練內(nèi)功，依托“五碼合一”數(shù)智賦能，實(shí)現(xiàn)全鏈路數(shù)字化和精細(xì)化管理和降本增效，夯實(shí)運(yùn)營基礎(chǔ)。在回報(bào)股東方面，公司2025年度擬累計(jì)進(jìn)行現(xiàn)金分紅85.00億元，分紅比例達(dá)到78.5%，相較2024年度的65.0%和2023年度的60.0%大幅提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：在白酒行業(yè)承壓階段，公司堅(jiān)持挺價(jià)策略維穩(wěn)終端產(chǎn)品批價(jià)。渠道端持續(xù)推進(jìn)的“百城計(jì)劃”深入實(shí)施，“華東戰(zhàn)略2.0”持續(xù)推進(jìn)，特通渠道跨界合作不斷深化，為市場拓展注入新的活力。我們預(yù)計(jì)公司26-28年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入248.00/264.14/281.84億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤105.22/113.12/122.55億元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期，新品推廣不及預(yù)期，區(qū)域市場競爭加劇等。