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公司發(fā)布26年一季報(bào)，利潤端大超預(yù)期。26Q1營收34.5億元（同比+12%），歸母凈利潤3.11億元（同比+45.3%），主業(yè)盈利彈性顯著擴(kuò)大。26Q1經(jīng)營現(xiàn)金流凈額3.3億元（同比+119%），主要系銷售收款增加，盈利質(zhì)量增強(qiáng)。
　　毛利提升與費(fèi)用管控協(xié)同發(fā)力，促成盈利高彈性。1）毛利率穩(wěn)升，費(fèi)用率顯著優(yōu)化。26Q1毛利率47.7%（同比+0.7pct），期間費(fèi)用率30.6%（同比-3.6pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率27.2%/4.3%/1.3%/-2.1%（同比-1.4/-0.8/-0.1/-1.3pct），最終歸母凈利率9%（同比+2.1pct）。2）存貨規(guī)模下降，庫齡健康度提升。26Q1期末存貨28.7億元（同比-14.4%，環(huán)比-9.8%），庫存周轉(zhuǎn)效率顯著提升。
　　根據(jù)此前25年報(bào)，童裝營收主力持續(xù)增長，休閑裝有所承壓。1）童裝：25年童裝（Balabala）營收108億元（同比+5.2%），毛利率46.8%（同比-0.6pct），期末門店數(shù)5255家（較年初-259家）。2）休閑裝：25年休閑裝（森馬）營收40.5億元（同比-3.2%），毛利率40.5%（同比+5.0pct），期末門店數(shù)2676家（較年初-135家）。
　　根據(jù)此前25年報(bào)，門店優(yōu)勝劣汰、持續(xù)優(yōu)化，線上、加盟、聯(lián)營渠道毛利率上行。1）線上：25年線上營收69.7億元（同比+4.5%），毛利率45.8%（同比+0.5pct）。2）線下：25年直營營收20.2億元（同比+30.3%），毛利率65.9%（同比-0.2pct）；加盟營收57.7億元（同比-5.0%），毛利率36.6%（同比+0.4pct）；聯(lián)營營收0.98億元（同比-39.9%），毛利率62.3%（同比+1.95pct），加盟、聯(lián)營渠道營收下滑，主要系公司關(guān)閉部分低效門店，優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)所致。
　　公司經(jīng)營周期加速回升，26年?duì)I收雙位數(shù)增長，利潤彈性顯現(xiàn)，維持“買入”評級。公司線下門店注重運(yùn)營質(zhì)量改善，線上投流效果逐步顯現(xiàn)，隨著提質(zhì)增效舉措持續(xù)推進(jìn)，新一輪增長周期啟動(dòng)。維持盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)26-28年歸母凈利潤為10.0/11.3/12.8億元，對應(yīng)PE為16/14/13倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期；出生率下滑；存貨管理及跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；供應(yīng)鏈成本壓力