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26q1財務(wù)表現(xiàn)：總營收同比+15%至$10.6億，但低於市場預(yù)期$11.7億；攤薄EPS $0.38(同比+3%)，低於預(yù)期$0.41。26q1總營收和EPS均miss約8-9%，主要受加密交易收入同比下滑47%至$1.34億拖累。調(diào)整後EBITDA $5.34億(+14% YoY)，EBITDA利潤率從去年同期的51%降至50%。
　　加密業(yè)務(wù)持續(xù)承壓：加密交易收入$134M(-47% YoY)，APP端CryptoNotional Volume下滑48%至$24B。這一拖累完全抵消了其他業(yè)務(wù)的強勁表現(xiàn)—交易類總收入僅+7%(預(yù)期+18%)。即使期權(quán)交易+8%、股票+46%、預(yù)測市場爆發(fā)(+320%)，仍難以填補加密下滑的缺口。
　　增長亮點仍在但短期被掩蓋：淨(jìng)存款$177億(+22%年化)，連續(xù)第三高季度水準；Gold訂閱用戶達430萬(+36% YoY)，滲透率15.8%；平臺總資產(chǎn)$3,070億(+39% YoY)；保證金貸款$170億(+93% YoY)；預(yù)測市場交易量創(chuàng)紀錄88億份。
　　費用指引上調(diào)引發(fā)市場擔(dān)憂：公司將2026年調(diào)整後運營費用+SBC指引從$26-27.25億上調(diào)至$27-28.25億(增加$1億用於TrumpAccounts使用者介面建設(shè))。26q1總運營費用$6.56億(+18%YoY)，運營費用率達61.5%(vs 25q1的60%)，反映Rothera合資+Trump Accounts+CFO transition等多項開支前置。
　　BTC突破$80K關(guān)鍵阻力提供短期催化：5月4日BTC突破$80,300，4月BTCETF淨(jìng)流入$26.2億，5月1日單日$6.3億。若加密反彈延續(xù)至26q2，公司加密交易量同比基數(shù)效應(yīng)將帶來顯著拉動，但需注意管理層4月底確認"4月加密未見反彈"，5月初的反彈仍待26q2monthly metrics驗證。
　　估值適度調(diào)整，目標價82.86美元，持有評級：基於BTC突破$80K提供的加密預(yù)期改善，我們將估值乘數(shù)些許上調(diào)—P/E 52.65x→55x、EV/EBITDA 30x→32x。綜合目標價下調(diào)至$82.86，對應(yīng)當(dāng)前股價約+8%上行空間。
　　風(fēng)險因素：BTC本輪反彈未能站穩(wěn)$80K以上、伊朗局勢惡化推升油價、新Fed主席Warsh緊縮政策、Trump Accounts執(zhí)行風(fēng)險、新業(yè)務(wù)投入擠壓短期利潤率、監(jiān)管不確定性(Kalshi合作)。