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事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)和26年一季報(bào)，25年全年實(shí)現(xiàn)收入387.2億元，同比+7.5%；歸母凈利潤122.5億元，同比+0.03%；擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利65.6元（含稅）；26Q1實(shí)現(xiàn)收入149.2億元，同比-9.7%，歸母凈利潤53.8億元，同比-19.0%；業(yè)績符合市場(chǎng)預(yù)期。
　　全年順利收官，青20和玻汾彰顯韌性。1、25Q2以來，外部飲酒政策趨嚴(yán)，政商務(wù)和宴席需求端有所承壓；公司依托強(qiáng)大的品牌勢(shì)能和渠道推力優(yōu)勢(shì)，青花和玻汾等核心單品動(dòng)銷表現(xiàn)亮眼，助力全年實(shí)現(xiàn)正增長，順利收官，增長韌性十足。2、分產(chǎn)品，25年公司酒類收入同比增長7.6%，其中汾酒、其他酒類收入分別同比+7.7%、+3.1%，預(yù)計(jì)大眾口糧酒玻汾表現(xiàn)最為優(yōu)異，青花20表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，腰部老白汾24年基數(shù)較高，宴席承壓的背景下，以消化渠道庫存為主。26Q1汾酒和其他酒收入增速分別-9.2%、-37.3%，公司主動(dòng)調(diào)整經(jīng)營節(jié)奏，以渠道健康為主。3、分區(qū)域，25年省內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入134億元，同比-0.8%，省內(nèi)政商務(wù)消費(fèi)受到較大沖擊，需求端顯著承壓；省外實(shí)現(xiàn)收入252億元、同比+12.7%，省外市場(chǎng)持續(xù)拓展，長江以南核心市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)顯著增長，“一體兩翼”，青20和玻汾進(jìn)一步夯實(shí)市場(chǎng)地位。26Q1省內(nèi)外收入增速分別為0.1%、-15.4%。
　　盈利能力有所下移，現(xiàn)金流整體穩(wěn)定。1、25年、26Q1毛利率分別同比下降1.3、3.8個(gè)百分點(diǎn)至74.9%、75%；稅金及附加率分別上升1.4、1.5個(gè)百分點(diǎn)；費(fèi)用率方面，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率，變化不大，整體費(fèi)用率基本持平；25年全年及26Q1凈利率分別下降2.3、4.1個(gè)百分點(diǎn)至31.8%、36.2%，盈利能力有所下降。2、現(xiàn)金流方面，25年、26Q1經(jīng)營現(xiàn)金流入分別為357億元、179億元，同比-3.1%、+28.8%；此外，截至26Q1末合同負(fù)債79億元，同比+35.9%，保持相對(duì)穩(wěn)健。
　　清香龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)，靜待行業(yè)需求復(fù)蘇。1、當(dāng)前白酒行業(yè)景氣度延續(xù)承壓，存量競(jìng)爭的格局加速演進(jìn)，在此背景下，公司依托強(qiáng)大的品牌勢(shì)能，完善的產(chǎn)品矩陣，全國化的市場(chǎng)布局，有效對(duì)沖行業(yè)下行壓力。2、2025年是汾酒復(fù)興綱領(lǐng)第二階段的開局之年，在行業(yè)需求疲軟的背景下，公司定調(diào)“穩(wěn)健”，通過深化全國市場(chǎng)布局，“汾享禮遇”體系調(diào)動(dòng)終端積極性，全面激發(fā)市場(chǎng)新動(dòng)能。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤分別為128.4億元、146.1億元、166.2億元，EPS分別為10.52元、11.98元、13.62元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為13倍、12倍、10倍。汾酒品牌積淀深厚，產(chǎn)品矩陣多點(diǎn)開花，有望從容穿越周期，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。