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投資要點(diǎn)：
　　公司2026Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.20億元（同比-12.3%，環(huán)比+6.2%），歸母凈利潤(rùn)8.73億元（同比+59.0%，環(huán)比+57.3%），扣非歸母凈利潤(rùn)6.10億元（同比+13.7%）。扣非利潤(rùn)基本符合預(yù)期。
　　利潤(rùn)端新品推廣帶來銷售費(fèi)用率提升。2026Q1公司實(shí)現(xiàn)：1）毛利率77.9%，同比+0.6pct，環(huán)比+5.2pct；2）銷售費(fèi)用率50.5%，環(huán)比+6.0pct，《Last Asylum: Plague》26年2月上線后持續(xù)買量，流水爬坡后進(jìn)入釋放期后利潤(rùn)表現(xiàn)更為優(yōu)異；3）投資收益3.59億元，同比增加3.26億元，主要系按權(quán)益法確認(rèn)的聯(lián)營(yíng)企業(yè)投資收益（智譜等項(xiàng)目）大幅增加。
　　新游可期、老品穩(wěn)健。1）出海：《Last Asylum: Plague》3月Sensor Tower全球手游收入增長(zhǎng)榜Top 10、中國(guó)手游海外收入增長(zhǎng)榜前5，3月全球預(yù)估流水超1.13億元，成為26年首個(gè)SLG月度億級(jí)爆款；對(duì)標(biāo)《Puzzles & Survival》2020年8月上線后約5個(gè)月流水破億元，斜率更加陡峭，后續(xù)仍有較大爬坡空間。2）國(guó)內(nèi)：《生存33天》（25.11上線）持續(xù)位居微信/抖音小游戲暢銷榜前列；《RO仙境傳說：世界之旅》26年1月港澳臺(tái)上線即登頂當(dāng)?shù)刂饕獞?yīng)用商店免費(fèi)榜及暢銷榜
　　 26年管線儲(chǔ)備充沛，新一輪產(chǎn)品周期有力承接。重點(diǎn)儲(chǔ)備產(chǎn)品包括《贅婿》《代號(hào)YCSLG》《代號(hào)KGSLG》等，覆蓋SLG、MMORPG、模擬經(jīng)營(yíng)等多品類，多款已獲國(guó)內(nèi)版號(hào)、上線工作積極推進(jìn)；疊加公司SLG、休閑等品類研發(fā)工作室持續(xù)擴(kuò)充（Q1研發(fā)費(fèi)用同比+11.7%），26年新品上線節(jié)奏或?qū)⒓铀佟?br>　　投資具備前瞻性，AI及硬科技版圖持續(xù)兌現(xiàn)。除智譜外，公司還參股月之暗面、百川智能等大模型”四小龍“代表標(biāo)的，以及強(qiáng)腦科技（腦機(jī)接口）、雷鳥創(chuàng)新（AR眼鏡）等硬科技獨(dú)角獸，覆蓋算力、模型、終端應(yīng)用全產(chǎn)業(yè)鏈。后續(xù)相關(guān)標(biāo)的若陸續(xù)進(jìn)入估值重估或上市通道，有望持續(xù)貢獻(xiàn)階段性投資收益。
　　調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。考慮到國(guó)內(nèi)存量產(chǎn)品流水自然衰減幅度大于此前預(yù)期，但《Last Asylum: Plague》等出海新品超預(yù)期、智譜投資收益貢獻(xiàn)明顯，我們下調(diào)收入預(yù)測(cè)及利潤(rùn)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司26-27年?duì)I收180/193億（原預(yù)測(cè)為186/209億）；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)31.1/34.2億（原預(yù)測(cè)為35.4/38.1億）；新增28年?duì)I收預(yù)測(cè)202億，歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)37.7億元，對(duì)應(yīng)公司26-28年P(guān)E為16/14/13x?？紤]到公司新一輪產(chǎn)品周期開啟、SLG出海打開新增長(zhǎng)曲線，股權(quán)投資版圖持續(xù)兌現(xiàn)，維持”買入“評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)監(jiān)管政策邊際變化風(fēng)險(xiǎn)，游戲項(xiàng)目延期/表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，品類拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。