>> 國信證券-美國4月CPI點評：沃什接棒前夕的通脹困局-260513
| 上傳日期： |
2026/5/13 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
董德志,邵興宇,田地 |
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事項：
美東時間5月12日，美國勞工統(tǒng)計局公布4月CPI通脹數(shù)據(jù)。環(huán)比增速為0.6%，較上月回落0.3個百分點，符合預(yù)期。CPI同比增速錄得3.8%，較上月上漲0.5個百分點，高于預(yù)期的3.7%。
結(jié)論：
4月美國CPI同比3.8%、環(huán)比0.6%，整體符合預(yù)期。能源沖擊邊際降溫（環(huán)比回落至3.8%），核心CPI卻逆勢加速（環(huán)比升至0.4%），其中，住房分項環(huán)比跳升至0.7%是最大擾動項。究其原因，BLS采用六組樣本輪流調(diào)查的滾動面板機制，4月調(diào)查樣本的上一次詢價恰為去年10月，而彼時聯(lián)邦政府停擺導(dǎo)致數(shù)據(jù)缺失、賬面半年零漲幅，12個月真實漲幅因此被壓縮進一個六個月窗口集中釋放，因此讀數(shù)被高估。剔除這一技術(shù)性擾動后，仍需警惕通脹重心從輸入型向內(nèi)生粘性型的切換趨勢。
數(shù)據(jù)公布后，標(biāo)普500開盤小幅震蕩，反應(yīng)平穩(wěn)。10年美債利率則應(yīng)聲上行至4.455%（漲約0.41%），市場以債市重定價的方式消化這份通脹成績單。倫敦金現(xiàn)小幅回落至4688美元附近（跌約0.19%），資產(chǎn)價格對本月通脹數(shù)據(jù)的彈性整體有所減弱，但降息預(yù)期進一步后移的定價邏輯仍清晰可見。
我們判斷，二季度美國通脹會隨住房補償效應(yīng)消退小幅回落，但下半年能源二次傳導(dǎo)疊加關(guān)稅尾部效應(yīng)仍構(gòu)成上行風(fēng)險，通脹中樞難以快速下行，年內(nèi)回歸2%目標(biāo)的可能性基本關(guān)閉。這也是沃什正式接棒前的最后一份成績單，其所主張的縮表換降息，需要通脹先行回落方能啟動，眼下條件尚不成熟。
高通脹與高油價的雙重擠壓下，美國消費者實際購買力持續(xù)受損，疊加就業(yè)市場裂痕初現(xiàn)，滯漲風(fēng)險正在升溫。資產(chǎn)層面，我們判斷美債利率易上難下，長端高位難破；美股短期有沃什預(yù)期托底，但通脹粘性與油價成本壓力終將反映在盈利端；黃金回調(diào)是機會，地緣與去美元化邏輯未變。
環(huán)比：能源沖擊趨緩，核心通脹接棒提速
能源增速略有回落，住房補償效應(yīng)釋放助推核心通脹加速成為主角。CPI環(huán)比0.6%，較3月0.9%回落，但核心CPI環(huán)比0.4%，較3月0.2%顯著加速，內(nèi)生通脹壓力開始顯現(xiàn)。
住房跳升與能源退潮是本月最顯著的結(jié)構(gòu)性變化。分項來看，能源環(huán)比3.8%（上月10.9%），其中汽油環(huán)比5.4%（上月21.2%），拉動作用收窄。食品環(huán)比0.5%，家庭食品由-0.2%轉(zhuǎn)正至0.7%，溫和回升。核心商品環(huán)比0.0%，整體平穩(wěn)；核心服務(wù)環(huán)比0.5%（3月0.2%）明顯提速，住房環(huán)比0.7%（3月0.3%）跳升是最大結(jié)構(gòu)性變量，系10月數(shù)據(jù)缺失補償效應(yīng)集中釋放所致1。
我們判斷，住房補償效應(yīng)下月將自然消退，但關(guān)稅傳導(dǎo)峰值尚未完全顯現(xiàn)，核心商品價格仍有上行壓力。能源走勢是最大變量，而當(dāng)前局勢難言樂觀。特朗普已公開拒絕伊朗反提案，直斥“完全不可接受”，德黑蘭則強硬表態(tài)絕不低頭，霍爾木茲海峽持續(xù)封鎖，雙方核問題談判陷入僵局，軍事重啟的風(fēng)險仍懸而未決。油價若高位持續(xù)，二次傳導(dǎo)至交通、食品等核心分項的壓力將逐步累積。對美國消費者而言，高油價與粘性通脹的雙重擠壓下，實際購買力的侵蝕或?qū)⒊蔀橄掳肽杲?jīng)濟動能最直接的壓力來源。
同比：中東戰(zhàn)火未息，能源與住房聯(lián)手將通脹推上近四年高位
同比增速延續(xù)上行，通脹壓力進一步抬升。4月美國CPI同比3.8%，較上月3.3%繼續(xù)走高，為2022年以來較高水平；核心CPI同比2.7%，較上月2.6%小幅上行，通脹粘性仍在。同比走高很大程度上受基數(shù)效應(yīng)驅(qū)動，去年同期能源價格處于低位，讀數(shù)因此被動放大，環(huán)比更能反映當(dāng)前通脹的真實動能。
分項來看，能源繼續(xù)沖高，食品溫和回升。食品同比3.2%，較上月2.7%小幅回升，其中家庭食品同比3.0%（上月2.0%）明顯抬升，非家用食品同比3.6%（上月3.8%）略有回落。能源同比17.5%，較上月12.6%進一步走高，其中汽油同比28.4%（上月18.9%），仍是整體CPI同比的核心拉動項；電力同比6.1%（上月4.6%）小幅上行，管道燃氣同比3.0%（上月6.4%）有所回落。
沃什接棒前夕的燙手答卷
輸入型壓力仍在，內(nèi)生粘性初現(xiàn)。我們判斷，住房補償效應(yīng)下月將自然消退，但通脹壓力并未就此解除。關(guān)稅傳導(dǎo)峰值尚未完全顯現(xiàn)，核心商品尤其是服飾價格仍有上行空間；能源若持續(xù)高位，將通過運輸、食品等渠道向核心分項二次傳導(dǎo)。值得關(guān)注的是，當(dāng)前工資增速尚屬溫和，工資-價格螺旋尚未形成，但若油價驅(qū)動的生活成本壓力持續(xù)累積，勞動力市場的薪資談判預(yù)期可能隨之抬升，屆時通脹的性質(zhì)將從輸入型向內(nèi)生型真正切換。
通脹高企，壓縮了沃什上任初期的政策騰挪空間。4月CPI數(shù)據(jù)是沃什正式接任前最后一份關(guān)鍵數(shù)據(jù)，沃什本周預(yù)計將獲參議院確認，接手這場尚未打贏的通脹之戰(zhàn)。市場普遍預(yù)期沃什將推進縮表換降息框架，即，以持續(xù)推進QT壓縮6.7萬億美元的資產(chǎn)負債表，同時為短端降息創(chuàng)造空間。但這一邏輯的前提是通脹須先出現(xiàn)明確回落信號，4月29日FOMC會議維持利率3.50%-3.75%不變，三名委員甚至反對聲明中的寬松偏向措辭，顯示FOMC內(nèi)部對過早降息存在明顯分歧。我們判斷，沃什短期內(nèi)將以觀察數(shù)據(jù)、整合委員會共識為主，年內(nèi)降息窗口大概率推至四季度
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