>> 國盛證券-比音勒芬(002832)布局高端運動戶外賽道，規(guī)模成長，利潤釋放-260527
| 上傳日期： |
2026/5/28 |
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| 1516KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊瑩,侯子夜,王佳偉 |
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基本面向上邏輯清晰，靚麗業(yè)績預(yù)計持續(xù)釋放。此前公司堅持投入品牌升級與渠道建設(shè)，短期費用增加拖累2024、2025年利潤表現(xiàn)。2026年以來公司經(jīng)營情況向上改善，品牌及產(chǎn)品力沉淀有成效、廣宣費用優(yōu)化控制、渠道效率預(yù)計提升，收入端提速增長+盈利端修復(fù)預(yù)期帶動股價震蕩上行。1）2026Q1公司收入為15.2億元，同比+18%；歸母凈利潤為3.9億元，同比+17%，初步驗證業(yè)績釋放邏輯。2）2026年2月、3月公司先后發(fā)布總經(jīng)理、首席戰(zhàn)略官增持計劃，分別計劃增持1~2億/0.5~1億，彰顯管理層對長期業(yè)績增長信心。目前公司總市值超過110億元，2026年2月以來漲幅30%+。
產(chǎn)品：增加運動及戶外占比，主品牌質(zhì)價比提升，K&C等副品牌逐步成熟。
1）主品牌：挖掘核心客群需求，把握消費趨勢，圍繞“三高一新”理念持續(xù)提升產(chǎn)品力。①與中國國家地理、故宮宮廷文化、哈佛大學、Hattie等IP聯(lián)名實現(xiàn)文化破圈，注重運用新技術(shù)、新工藝和高科技面料；②增加戶外（（MOTION）及高爾夫運動（GOLF）產(chǎn)品比例，如推出“果嶺”系列沖鋒衣，基于老客群拓展新的消費場景、同時吸引年輕新客群。2022年高爾夫系列產(chǎn)品線開始獨立開店，2025年戶外系列嘗試獨立開店。③調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)品定價策略，針對年輕消費群體及電商平臺推出高質(zhì)價比產(chǎn)品，受到青年客群歡迎。
2）副品牌：其他品牌階梯矩陣清晰，中長期有望為集團打開第二增長曲線。K&C孵化有成效，目前有近20家線下門店，初步完成全渠道布局；威尼斯贊助路亞賽事及社群活動，增加品牌露出；2025年內(nèi)公司取得OOFOS中國內(nèi)地獨家代理權(quán)。
渠道：電商高速發(fā)展，線下大力拓店，2026年收入預(yù)計增長15%+。2025年線上/直營/加盟銷售收入分別4.5/27.4/10.9億元，同比分別+71%/+7%/-4%，占比分別10.5%/63.6%/25.2%。1）分渠道來看：公司直營渠道開設(shè)標桿性旗艦店鋪，如BIEMLOFEN品牌在深圳太子灣開設(shè)全球先鋒旗艦店，品牌形象升級，搶占市場份額；加盟渠道擇優(yōu)開店、梳理調(diào)整低效店鋪，2025年加盟門店平均面積達到222平方米/家（2022年為164平方米/家）；電商全力布局淘系、抖音、京東等多個平臺，持續(xù)實現(xiàn)高速增長。2）2025年末公司線下門店合計1400家，其中直營/加盟門店分別761/639家，我們預(yù)計2026年店數(shù)有望凈增超過100家（增幅高單位數(shù)），新店增量+次新店爬坡+電商規(guī)模擴張有望帶動2026年公司收入同增15%+，后期效率提升有望帶動門店盈利能力優(yōu)化。
盈利預(yù)測：收入預(yù)計快速增長，費用控制+效率提升有望帶動利潤釋放。1）考慮電商渠道快速增長、線下有望持續(xù)拓店，我們預(yù)計2026~2028年公司收入分別為50.6/56.4/62.4億元，同比分別+17.4%/+11.3%/+10.8%；2）考慮2026年降本控費、2027~2028年渠道提效，我們預(yù)計2026~2028年公司歸母凈利潤分別為6.9/8.0/9.1億元，同比分別+25.9%/14.9%/14.1%，凈利率分別為13.7%/14.1%/14.6%。
投資建議。公司主品牌卡位運動時尚優(yōu)質(zhì)賽道，其他品牌為長期發(fā)展上拓天花板，業(yè)績有望持續(xù)釋放，估值具備提升空間，目前股價對應(yīng)2026年P(guān)E為16.6倍/對應(yīng)2027年P(guān)E為14.4倍，維持“買入”評級。
風險提示：消費環(huán)境波動風險；渠道擴張不及預(yù)期；新品牌孵化效果不達預(yù)期；運動時尚景氣度回落。
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