>> 國泰海通證券-小馬智行-W(2026.HK)首次覆蓋：車隊、訂單、用戶共振，Robotaxi商業(yè)化進入快車道-260608
| 上傳日期： |
2026/6/8 |
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| 1156KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國泰海通證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
楊林,魏宗 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點：
首次覆蓋，給予“增持”評級。公司深耕自動駕駛量產(chǎn)與商業(yè)化落地，伴隨Robotaxi商業(yè)化進程提速，成長確定性持續(xù)增強。我們預(yù)計公司2026-2028年實現(xiàn)營業(yè)收入1.44/2.51/5.40億美元，同比增速為60.2%/74.2%/114.8%；歸母凈利潤為-2.86/-2.70/-1.23億美元，EPS為-0.66/-0.62/-0.28美元。參考可比公司2026年平均PS倍數(shù)為47倍，由于公司目前尚處于持續(xù)投入階段，綜合考慮業(yè)務(wù)模式、盈利質(zhì)量及成長確定性等因素，給予一定折價，給予公司2026年動態(tài)PS 40倍，按照1港元=0.87元人民幣、1美元=7.8元港元折算，對應(yīng)合理市值為450.78億港元，目標(biāo)價為103.98港元，首次覆蓋給予“增持”評級。
Robotaxi高增長，車隊、用戶、訂單三重共振。2026年一季度營收3425萬美元，同比大增145%，其中Robotaxi營收857萬美元、同比+ 395.4%，乘車費收入同比漲幅達456.5%。公司上調(diào)全年經(jīng)營目標(biāo)，將Robotaxi年收入指引由原2025年3倍提至3.5倍以上，年末車隊目標(biāo)由3000臺上調(diào)至3500臺，布局落地城市超20座。當(dāng)前公司Robotaxi車隊已超1700臺，北汽、廣汽、豐田第七代新車陸續(xù)落地；車隊、用戶、訂單同步走高，5月周均付費訂單較1月提升119%。業(yè)務(wù)落地持續(xù)深化，廣深京三地開通機場接駁，廣州拓展海珠等核心商圈，自動駕駛出行逐步由體驗化轉(zhuǎn)向常態(tài)化商用。
Robotruck與智能解決方案協(xié)同增長，拓展自動駕駛應(yīng)用邊界。2026年一季度Robotruck收入1,020萬美元，同比增長31.0%，主要受益于干線長途運輸規(guī)模擴張，并計劃于2026年下半年推進第四代自動駕駛卡車量產(chǎn)。智能解決方案收入1,550萬美元，同比增長246.5%，主要得益于低速無人配送、無人清掃車、物流及人形機器人市場ADC出貨量增長。
成本優(yōu)化與共建車隊模式打開盈利空間。公司計劃于2027年中前將面向國內(nèi)市場的整車BOM成本降至23萬元人民幣以下，并通過充電效率、調(diào)度算法、地勤運營等環(huán)節(jié)優(yōu)化提升利用率、降低單車日均運營成本。共建車隊模式已在2026年一季度與如祺出行、Verne等合作伙伴開始產(chǎn)生收入，補充車費收入來源，并提升車隊部署的資金使用效率；廣州、深圳兩地Robotaxi已實現(xiàn)單車UE盈利轉(zhuǎn)正。
風(fēng)險提示。Robotaxi商業(yè)化及車隊擴張進度不及預(yù)期；監(jiān)管政策及安全標(biāo)準(zhǔn)變化風(fēng)險；BOM成本下降及運營效率優(yōu)化不及預(yù)期；海外市場拓展不及預(yù)期。
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