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公司26Q1制造業(yè)務(wù)階段性承壓，零售業(yè)務(wù)有所回暖。根據(jù)公司26Q1業(yè)績(jī)公告，公司整體營(yíng)業(yè)收入為19.85億美元，同比下降2.2%。其中，制造業(yè)務(wù)（包括運(yùn)動(dòng)/戶外鞋、休閑鞋及運(yùn)動(dòng)涼鞋、鞋底、配件及其他）收入為12.55億美元，同比下降5.5%；鞋履出貨量下降8.1%至5690萬(wàn)雙，平均單價(jià)提升2.4%至每雙20.52美元。零售業(yè)務(wù)方面，寶勝國(guó)際貢獻(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.30億美元，同比增長(zhǎng)4.1%（根據(jù)公司26Q1業(yè)績(jī)公告，其人民幣計(jì)價(jià)收入為50.52億元，同比微降1.1%）。26Q1歸母凈利潤(rùn)為3.52億美元，同比下降53.6%；扣非歸母凈利潤(rùn)為3.77億美元，同比下降50.6%。
　　制造業(yè)務(wù)毛利率承壓，零售業(yè)務(wù)毛利率提升。根據(jù)公司26Q1業(yè)績(jī)公告，26Q1公司毛利率為21.7%（同比下降1.2pct），制造業(yè)務(wù)毛利率為14.8%（同比下降2.9pct），主因訂單波動(dòng)、生產(chǎn)排程受農(nóng)歷新年與印尼齋戒月重疊影響，疊加人工成本上升。零售業(yè)務(wù)毛利率為33.6%（同比提升0.9pct），受益于庫(kù)存優(yōu)化與折扣控制。
　　短期26Q2公司業(yè)績(jī)展望謹(jǐn)慎，看好公司多元舉措下，27年業(yè)績(jī)有望回暖。根據(jù)公司月度公告，4月公司制造/零售業(yè)務(wù)收入分別同比+6.9%/+0.1%，5月制造/零售業(yè)務(wù)收入分別同比-6.6%/-2.7%，26Q2業(yè)績(jī)展望謹(jǐn)慎。根據(jù)公司26Q1業(yè)績(jī)公告，展望未來(lái)，公司將持續(xù)深化與國(guó)際領(lǐng)先品牌的長(zhǎng)期合作，推動(dòng)印尼中爪哇產(chǎn)能爬坡及印度新廠建設(shè)，靈活調(diào)整投產(chǎn)節(jié)奏以匹配訂單需求；公司將強(qiáng)化采購(gòu)多元化與本地化策略，提前備貨以保障供應(yīng)鏈穩(wěn)定，并通過(guò)數(shù)字化轉(zhuǎn)型、自動(dòng)化升級(jí)與成本精細(xì)化管控提升制造韌性。同時(shí)，公司將依托“運(yùn)動(dòng)休閑”趨勢(shì)，整合研發(fā)與自動(dòng)化能力，構(gòu)建更具利基優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品組合，以實(shí)現(xiàn)量、價(jià)、利的可持續(xù)增長(zhǎng)，確保財(cái)務(wù)穩(wěn)健與現(xiàn)金流健康。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議。FY26-28，預(yù)計(jì)公司每股收益分別為0.22/0.24/0.26美元，根據(jù)分部估值法，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值18.34港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。主要客戶銷售下滑、匯率波動(dòng)、貿(mào)易摩擦加劇的風(fēng)險(xiǎn)。