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    結(jié)論與建議：
    大商股份是基地位於大連的大型商業(yè)零售企業(yè)，公司擁有百貨連鎖、超市連鎖、電器連鎖三大主力業(yè)態(tài)。【】。激勵機(jī)制不夠始終限制公司的業(yè)績(jī)釋放，如果公司管理層持股比例出現(xiàn)提高則有望實(shí)現(xiàn)公司股價(jià)的真正拐點(diǎn)?！尽俊?br>􀂄 公司 2011 年1-3Q 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入155.43 億元，同比增長(zhǎng)27.7%，實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東淨(jìng)利潤(rùn)3.17 億元，同比增長(zhǎng)115.53%，實(shí)現(xiàn)每股收益1.08元,好於我們的預(yù)期15%。3Q 單季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.85 億元，YOY 增長(zhǎng)23.3%，好於我們的預(yù)期10%，實(shí)現(xiàn)上市股東淨(jìng)利潤(rùn)0.93 億元，YOY 增長(zhǎng)137%，好於我們的預(yù)期40%。
􀂄 2009 年公司開始改制之路，代表公司管理層利益的大商投資管理有限公司對(duì)大商集團(tuán)增資完成後持有大商集團(tuán)25%股份，間接持有上市公司2.2%的股權(quán)，比例仍然非常低，業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力不足。尤其是2008 年對(duì)於固定資產(chǎn)的折舊攤銷年限進(jìn)行變更後，公司的業(yè)績(jī)更是出現(xiàn)了大幅下滑甚至虧損。公司的國(guó)資第一大股東近期經(jīng)過(guò)減持後的持股比例僅高於民營(yíng)背景的第二大股東大商國(guó)際0.01%，國(guó)資的逐步淡出有利於管理層加強(qiáng)在公司的控制地位，且調(diào)整折舊年限帶來的成本增加峰值已經(jīng)過(guò)去，
大額的遞延所得稅資產(chǎn)也將在未來一段時(shí)間減少稅金，公司業(yè)績(jī)改善可期。
􀂄 公司從 2005 年開始了快速擴(kuò)張的步伐並嘗試在異地拓展，6 年內(nèi)營(yíng)業(yè)面積增加了170%，而6 年中又以2005、2008 和2009 年為密集開店期，造成公司整體的費(fèi)用率和實(shí)際稅率均出現(xiàn)一個(gè)明顯的上升。公司前期大量拓展的門店陸續(xù)進(jìn)入成熟期部分已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利或開始減虧，未來幾年公司的業(yè)績(jī)有望繼續(xù)增長(zhǎng)。
􀂄 截至目前公司在東北和山東等地區(qū)擁有自有物業(yè)合計(jì)近80 萬(wàn)平米，估計(jì)該部分的價(jià)值超過(guò)60 億元，去年末公司帳面的現(xiàn)金33.6 億元，單獨(dú)上述兩項(xiàng)資產(chǎn)已經(jīng)價(jià)值100 億元，而公司目前的市值也在100 億元左右，
資產(chǎn)的安全邊界較高。
􀂄 公司從 P/S 和股價(jià)與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量之比可以看出，大商股份均居於行業(yè)的最低位置，基本為行業(yè)平均值的一半。如果公司的業(yè)績(jī)釋放，則公司有望回到行業(yè)的平均估值水準(zhǔn)，合理的估值應(yīng)該為現(xiàn)價(jià)的一倍。單從利潤(rùn)表情況來看，預(yù)計(jì)公司2011 和2012 年分別實(shí)現(xiàn)歸屬股東淨(jìng)利潤(rùn)3.91 和4.96 億元，同比分別增長(zhǎng)221.3%和26.7%，EPS 為1.33 元和1.69
元，目前價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 分別為30.8 倍和24.3 倍，已經(jīng)具有估值優(yōu)勢(shì)。我們保守按照利潤(rùn)表給予公司目標(biāo)價(jià)50.6 元，對(duì)應(yīng)2012 年30 倍PE。