>> 萬聯(lián)證券-中國化學(xué)(601117)現(xiàn)代煤化工投資爆發(fā)還需等待時日-111229
| 上傳日期： |
2012/1/8 |
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來源： |
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| 評級： |
觀望（下調(diào)） |
作者： |
龔玉策 |
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報告關(guān)鍵要素:
公司目前仍以承接傳統(tǒng)化工、石化項目為主，現(xiàn)代煤化工業(yè)務(wù)占比較低?，F(xiàn)代煤化工投資取決于在建示范項目的運營情況，各地煤炭企業(yè)和地方政府雖然有強烈的發(fā)展煤化工的沖動，甚至在獲得審批之前上馬一些項目，但實際的投資非常有限。公司承接的現(xiàn)代煤化工設(shè)計合同較多，可轉(zhuǎn)化為施工合同的很少。
另外，公司PTA、己內(nèi)酰胺等投資項目的推進仍有較大的不確定性，建設(shè)進度或?qū)⒌陀谑袌鲱A(yù)期。
事件:
我們對公司進行了實地調(diào)研，針對公司投資項目、訂單結(jié)構(gòu)、發(fā)展戰(zhàn)略和煤化工問題與證券事務(wù)代表進行了深入交流。
調(diào)研內(nèi)容:
現(xiàn)代煤化工投資情況？
現(xiàn)代煤化工投資取決于示范項目的運營情況，目前除煤制烯烴外，還沒有其他成熟穩(wěn)定的項目可以做參照。公司總工認為2000年之后，以煤類為源頭生產(chǎn)化工產(chǎn)品的技術(shù)路線已經(jīng)打通，但技術(shù)可行不意味著經(jīng)濟可行，未來是否大規(guī)模投資取決于在建示范項目運營的情況?，F(xiàn)代煤化工項目投資金額大，建設(shè)周期長，從開工建設(shè)到穩(wěn)定運營，再到效益評估，需要3年以上的時間。一些示范項目在“十一五”期間開工建設(shè)，“十二五”期間才能建成，“十二五”末期才能獲得較完整的運營數(shù)據(jù)，這意味著最早在“十二五”末期才可能出現(xiàn)大規(guī)模的商業(yè)投資。由于缺乏成熟的項目經(jīng)驗，國家對現(xiàn)代煤化工的態(tài)度比較謹慎，出臺了一系列的政策規(guī)范投資。
規(guī)劃投資額巨大，實際投資進度緩慢。山西、陜西、內(nèi)蒙古、新疆等煤炭資源大省的煤炭企業(yè)和地方政府有強烈的發(fā)展煤化工的沖動，甚至在未獲得相關(guān)部門批準的情況下上馬一些項目。雖然規(guī)劃、擬建項目、在建項目投資巨大，但實際投資還是比較緩慢的，大多數(shù)還停留在“邊投邊看”的階段。
市場上傳言的各類“千億”、“萬億”投資數(shù)據(jù)，測算者可能僅僅根據(jù)規(guī)劃產(chǎn)能和單位產(chǎn)能投資額估算得到，目前處于可行性研究階段的項目確實較多，而實際有多少項目落地、投多少、什么時候投，還有很大的不確定性。
公司并不擁有煤化工的核心技術(shù)，公司的專長是將技術(shù)工業(yè)化，實現(xiàn)技術(shù)的落地，研發(fā)的技術(shù)大多是工藝方面的技術(shù)，而不是專利技術(shù)，90%以上的現(xiàn)代煤化工專利技術(shù)從國外引進，這部分的超額利潤公司無法獲得。
公司目前仍以承接傳統(tǒng)化工、石化項目為主，現(xiàn)代煤化工的占比較低，今年僅獲得兩個現(xiàn)代煤化工的項目，其中一個項目金額達80億，大額合同拉高了占比。公司之前承接了大量煤化工的設(shè)計合同，但轉(zhuǎn)化成施工合同的較少，設(shè)計費用僅占項目總投資的4-5%。市場對現(xiàn)代煤化工的呼聲過高，炒的過熱，其實公司運營一直很穩(wěn)健，不會因為某個行業(yè)的起伏而發(fā)生大幅波動。作為工程企業(yè)，有技術(shù)、有口碑，無論哪個行業(yè)起來，公司都能涉足其中，以技術(shù)領(lǐng)先獲取市場地位，通過創(chuàng)新引領(lǐng)市場，而不是被動適應(yīng)市場。
從長遠來看，現(xiàn)代煤化工的替代空間很大。中國的能源稟賦決定以煤為源頭生產(chǎn)化工產(chǎn)品有空間，這是煤化工興起的根本原因。公司煤化工業(yè)務(wù)的比例從2008年的10%以下，增加到2011年30%以上，但增長主要不是來源于現(xiàn)代煤化工，而是傳統(tǒng)煤化工。現(xiàn)代和傳統(tǒng)沒有截然的劃分，只是技術(shù)路線存在一些差異，如果現(xiàn)代煤化工可以發(fā)展，意味著傳統(tǒng)煤化工的產(chǎn)品仍有市場。中國煤化工發(fā)展多年，現(xiàn)代煤化工技術(shù)應(yīng)用比例小，環(huán)保和節(jié)能是發(fā)展趨勢，以更新的設(shè)備、技術(shù)替代現(xiàn)有的小規(guī)模、落后產(chǎn)能的空間很大。
四川PTA、福建己內(nèi)酰胺、江蘇新材料工業(yè)園項目情況？
尋求下游產(chǎn)業(yè)支撐、規(guī)避行業(yè)周期風(fēng)險的思路由來已久。公司在化工項目建設(shè)方面有豐富的經(jīng)驗，進軍這個產(chǎn)業(yè)有一定的競爭優(yōu)勢。印尼中化巨港電站項目的成功經(jīng)驗，堅定了公司參股或控股一些下游項目的決心。
項目的推進還有一些不確定性，目前投資非常有限，對公司的現(xiàn)金流和業(yè)績基本不會造成影響。這些項目的內(nèi)部審批程序已經(jīng)通過，但部分還在等相關(guān)部門的審批，很多前提條件尚不具備。這些項目投資額巨大，建設(shè)周期較長，公司投入非常謹慎，還處于“邊看邊做”的階段，未來三年內(nèi)不會貢獻業(yè)績。
宏觀調(diào)控對回款的影響？
貨幣緊縮對公司現(xiàn)金流影響不大，從業(yè)主傳遞到公司有一定的時滯。三季報應(yīng)收賬款增多，現(xiàn)金流下降，僅較上年同期稍差。公司在墊款方面非常謹慎，業(yè)主支付的工程款決定工程進度，如果出現(xiàn)一、兩期欠款，公司會立即停工。公司的政策是“寧要現(xiàn)金，不要利潤”。目前因業(yè)主資金緊張而停工的現(xiàn)象較少，停工對業(yè)主的損失更大。
人員瓶頸及人
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