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    投資要點(diǎn)：
    2011 年，公司實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)102.79 億元，同比增長(zhǎng)64.55%，剔除平安銀行并表影響，深發(fā)展實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)91.81 億元，同比增長(zhǎng)47%，利潤(rùn)增長(zhǎng)完全符合預(yù)期。2011 年深發(fā)展實(shí)現(xiàn)并表后每股收益2.47 元，年化ROAA1.04%，ROAE20.12%。
    盈利增長(zhǎng)的正面因素主要來(lái)自規(guī)模增長(zhǎng)、中間業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張和息差的上升。
    ⑴2011 年，受益于獲得平安注資之后資本約束放松，傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張對(duì)凈利潤(rùn)增速的貢獻(xiàn)為36.14%。兩行合并后資產(chǎn)規(guī)模達(dá)12581 億元，較年初增長(zhǎng)73%，負(fù)債總額約為11828 億元，較年初增長(zhǎng)70％。其中貸款同比增長(zhǎng)52%，存款同比增長(zhǎng)51%。⑵2011 年緊縮的貨幣環(huán)境以及公司吸收合并平安銀行帶來(lái)的客戶擴(kuò)大、理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)新等使中間業(yè)務(wù)收入同比增速達(dá)131%，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)增速11.87%。其中代理及委托手續(xù)費(fèi)收入、賬戶管理費(fèi)收入和咨詢顧問(wèn)費(fèi)分別增長(zhǎng)234%、296%和121%，而理財(cái)產(chǎn)品手續(xù)費(fèi)收入增長(zhǎng)高達(dá)407%。⑶11 年并表后凈息差為2.53%，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)增速10%。剔除平安銀行影響，公司的凈息差2.54%，同比提升5bp。四季度集團(tuán)凈息差和凈利差分別下降4bp 和7bp，但存貸利差上升18bp，主要由于同業(yè)負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)過(guò)快，導(dǎo)致同業(yè)負(fù)債成本拉低存貸利差。
    集團(tuán)優(yōu)勢(shì)保證存款增長(zhǎng)穩(wěn)定，緩解存貸比壓力。根據(jù)我們的測(cè)算，深發(fā)展11年四季度日均貸存比為75.3%，吸收合并平安銀行后，日均貸款比降至73.98%，在一定程度上緩解存貸比監(jiān)管壓力。據(jù)年報(bào)披露，中國(guó)平安及其子公司直接貢獻(xiàn)存款3%，未來(lái)通過(guò)向平安系保險(xiǎn)、信托、證券等公司客戶交叉銷售也將帶來(lái)穩(wěn)定的存款增長(zhǎng)。資產(chǎn)質(zhì)量較穩(wěn)定，不良率下降，但關(guān)注類和不良余額上升。11 年末公司不良余額為32.95 億，較年初增加9.28 億，其中深發(fā)展11年新增3.71 億，并購(gòu)平安銀行帶來(lái)5.57 億不良貸款。不良率0.53 ％，較年初下降0.05 個(gè)百分點(diǎn)。全年信用成本0.41%，較10 年上升2bp。關(guān)注類貸款環(huán)比上升19 億，其中深發(fā)展單季新增7 億，較Q3 新增14 億下降50%。
    公司將借助平安集團(tuán)快速發(fā)展，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。兩行合并后，深發(fā)展將借助平安集團(tuán)綜合金融平臺(tái)快速發(fā)展，整合協(xié)同將保證信貸資產(chǎn)規(guī)模、中間業(yè)務(wù)收入繼續(xù)快速增長(zhǎng)，息差將維持平穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)12 年公司生息資產(chǎn)同比增長(zhǎng)18.5%，存款增長(zhǎng)20%。考慮到平安銀行并表，12、13 年EPS 分別為3.3、4.22元/股，12、13 年凈利潤(rùn)增速24.2 %和27.8%，對(duì)應(yīng)12、13 年P(guān)E 為5.2、4，PB 為1.1、0.9，具有估值優(yōu)勢(shì)，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。