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 投資要點  2011 年凈利潤下滑9.70%，EPS 為0.27 元。公司最新年報顯示，2011 年實現(xiàn)營業(yè)收入4.15 億，同比增長10.52%；歸屬上市公司股東的凈利潤為5727 萬，同比下降9.70%，EPS 為0.27 元。整體來看， 2011 年是公司通過較大投入進行打造基礎(chǔ)的一年，對公司短期業(yè)績形成了負(fù)面影響。  毛利率和銷售費用率均較大幅上升，存貨和預(yù)付賬款大幅增長，經(jīng)營現(xiàn)金流仍為負(fù)數(shù)。公司2011 年毛利率達(dá)到56.72%，較2010 年上升7.91 個百分點。公司2011 年銷售費用率為30.07%，較2010 年大幅上升10.99 個百分點，主要是廣告費用和人力成本大幅增長。公司2011 年末存貨達(dá)到3.3 億，同比大幅增長82.67%，其中庫存商品占比達(dá)到89.43%。存貨大幅增長的主要原因是自營網(wǎng)點增加，備貨增加，其中每個商場柜基本保持90 萬元的存貨規(guī)模， 凱撒新購置的旗艦店，大多超過300 平方米，每店需要鋪貨達(dá)400 萬元以上。2011 年期末預(yù)付款項較年初增加132.15%，主要是使用募集資金投入銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，支付的購房款增加，以及制作凱撒廣告片，預(yù)付的廣告費增加。由于存貨和預(yù)付賬款增幅較大，導(dǎo)致2011 年公司經(jīng)營現(xiàn)金流繼續(xù)為負(fù)數(shù)。  重視旗艦店和形象店開拓，自營店逐漸成熟助力公司業(yè)績反轉(zhuǎn)。截止2011 年底，公司銷售網(wǎng)點達(dá)到431 個，全年凈增加141 個，其中凱撒自營店33 個， 增加6 個，凱撒專柜105 個，增加4 個，經(jīng)銷門店171 個，增加9 個。公司2008 年開始到2010 年上市之前開設(shè)了4 家旗艦店和18 家形象店；上市之后截止2011 年底募投項目共完成12 家旗艦店和5 家形象店建設(shè)，其中已經(jīng)營業(yè)11 家，3 家正在裝修，還有3 家未交房。前期開設(shè)的形象店、旗艦店經(jīng)過一、兩年的培育期，已經(jīng)開始創(chuàng)造效益。我們預(yù)計公司近年來重點打造的自營店逐漸成熟將助力公司業(yè)績反轉(zhuǎn)，2012 年有望迎來前期較大投入的"收獲期"。  通過外延收購實現(xiàn)多品牌運營，提升公司持續(xù)增長動力。公司2011 年7 月增資控股廣州集盛，加快拓展皮具市場，2011 年底擁有91 家皮具專柜；2011 年11 月公司收購宇鑫（廣東）貿(mào)易股權(quán)并增資，2012 年進行合并報表。截止目前，公司自主品牌有KAISER、LUSEFA、KAISER PRINCE，廣州集盛代理意大利男裝高端品牌PAL ZILERI 皮具系列，宇鑫（廣東）貿(mào)易代理國際奢侈品集團LVMH 集團旗下的英國服飾品牌Thomas Pink 及法國女裝品牌allaire。我們認(rèn)為，多品牌戰(zhàn)略將有利于公司通過渠道資源共享等開拓市場， 對消費者實施交叉覆蓋，且降低公司經(jīng)營風(fēng)險。  預(yù)計2012 年凈利增長31%，維持"推薦"評級。我們預(yù)計公司2012-2014 年營業(yè)收入分別增長18.36%、24.41%、22.47%，凈利潤分別增長31.11%、32.24%、31.24%，EPS 分別為0.35/0.46/0.61，分別對應(yīng)的PE 為24/18/14?？紤]到業(yè)績反轉(zhuǎn)機會，我們認(rèn)為公司當(dāng)前估值具有一定吸引力，維持"推薦" 評級。  風(fēng)險提示：旗艦店和形象店單店增長不及預(yù)期；存貨周轉(zhuǎn)持續(xù)下降影響現(xiàn)金流； 宏觀經(jīng)濟下滑對消費信心的打壓超預(yù)期。