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    投資邏輯
    國(guó)內(nèi)低焦油卷煙開始爆發(fā)式增長(zhǎng)：2011 年全國(guó)卷煙總銷量4831 萬(wàn)大箱，低焦油卷煙銷售330 萬(wàn)大箱，同比增長(zhǎng)365.7%；2012 年1-2 月份，低焦油卷煙實(shí)現(xiàn)銷量112.89 萬(wàn)箱，同比增長(zhǎng)213.70%；
    “控?zé)煛迸c財(cái)政依賴兩難之下，政府推動(dòng)卷煙“降焦”是必然選擇：國(guó)際國(guó)內(nèi)“控?zé)煛边\(yùn)動(dòng)呼聲高漲，2011 年煙草行業(yè)上繳國(guó)家財(cái)政6001.18 億元，占比全國(guó)財(cái)政總收入5.78%；國(guó)家煙草局規(guī)定2011 年卷煙焦油量不超過(guò)12 毫克/支，2015 年不超過(guò)10 毫克/支；
    高透紙是“降焦”不可或缺的技術(shù)手段，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能緊缺：卷煙降焦主要使用高透氣性濾嘴，高透紙是生產(chǎn)高透氣性濾嘴的核心材料；目前掌握高端高透紙生產(chǎn)技術(shù)的企業(yè)僅有恒豐紙業(yè)和中煙摩迪；
    恒豐紙業(yè)獨(dú)享盛宴：公司2011 年高透紙產(chǎn)銷量7000 噸，占據(jù)國(guó)內(nèi)80%市場(chǎng)份額，2012 年和2013 年產(chǎn)能分別將擴(kuò)張到1 萬(wàn)噸和1.6 萬(wàn)噸；同期競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手并無(wú)大型產(chǎn)能擴(kuò)張，同時(shí)公司憑借技術(shù)和產(chǎn)品穩(wěn)定性的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)將充分享受行業(yè)利好。
    盈利預(yù)測(cè)、估值和投資建議
    預(yù)測(cè)恒豐紙業(yè)2012-2014 年攤薄EPS（考慮可轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股）0.433 元，0.584 元和0.686 元。
    我們認(rèn)為應(yīng)給予公司高于普通紙業(yè)公司的估值，理由如下：公司產(chǎn)能擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)明顯，享受低焦油卷煙市場(chǎng)啟動(dòng)帶動(dòng)高透紙行業(yè)利好的確定性高。
    與其他造紙公司的強(qiáng)周期特性不同，公司下游為銷售和盈利都十分穩(wěn)定、能穿越周期的煙草行業(yè)，且國(guó)際紙漿供需在2011 年開始進(jìn)入供略過(guò)于求的周期，未來(lái)2 年紙漿價(jià)格平穩(wěn)，上升概率很低；這些因素使得未來(lái)2 年恒豐紙業(yè)經(jīng)營(yíng)的周期性小。
    基于上述理由， 剔除估值異常的民豐特紙， 給予公司22x12PE 和18x13PE，目標(biāo)價(jià)10.50-10.82 元，建議買入。
    風(fēng)險(xiǎn)
    紙漿價(jià)格大幅波動(dòng)；競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品研發(fā)速度超預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。