>> 國泰君安-中國中鐵-0390.HK-鐵路基建估值低,首選-120705
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2012/7/6 |
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鐵道部公布新一次的鐵路建設(shè)債券招標(biāo)于 7 月 4 日舉行， 出售的規(guī)模為 180 億元(人民幣， 下同)， 債券年期為十年， 招標(biāo)的利率為基準(zhǔn)利率-0.8%至+0.2%。這是鐵道部今年以來第二次的鐵路建設(shè)債券招標(biāo)。 包括這次招標(biāo)， 鐵道部今年已透過出售票據(jù)及債券集資880 億元。
根據(jù)鐵道部 2011 年經(jīng)審計的財報顯示， 該部截至 2011 年 12 月 31 日止， 有約 2.4 萬億元的債務(wù)，其中 1.9 萬億元為各類的貸款、票據(jù)及債券。 另外， 我們估計第二次出售鐵路建設(shè)債券后， 其票據(jù)及債券余額為 5,270 億元， 亦即貸款余額約為貸款余額約為1.5 萬億元， 比較 2010 年 12 月 31 日時為 1 萬億元。除了債務(wù)大增， 現(xiàn)金流于 2011 年亦明顯惡化。雖然經(jīng)營現(xiàn)金流從 2010 年的 1,340 億元增至 2011 年的 1,520 億元， 但其還本付息額增加則更為急速， 從 2010 年 1,500 億元增至 2011年的 2,750 億元，亦即 2011 年經(jīng)營的現(xiàn)金流比其還要少 1,200 億元。 由于鐵路基建仍位于投資期， 鐵路經(jīng)營的現(xiàn)金流于未來幾年不會快速增加， 而債務(wù)則預(yù)期會持續(xù)增多， 我們對這種投資模式很懷疑。 我們認(rèn)為政府最后會注入資金以助其解決高債務(wù)問題或可能會對該部進行改革這些都會為行業(yè)帶來重估。
債務(wù)問題雖看似嚴(yán)重， 但亦為投資帶來機會– 低估值?，F(xiàn)時鐵路基建行業(yè)的估值為 8.6 倍 12 年預(yù)期市盈率、 7.7 倍 13 年預(yù)期市盈率及 2.3%的 12 年預(yù)期股息率， 我們認(rèn)為比較吸引。 現(xiàn)估值已反映行業(yè)的大部份的高債務(wù)風(fēng)險。行業(yè)首選為中國中鐵(3.22,0.01,0.31%)(00390 HK)， 因其業(yè)務(wù)較為分散因其業(yè)務(wù)較為分散， 將有較高的抗風(fēng)險能力將有較高的抗風(fēng)險能力。維持 “買入”及 3.83 港元的目標(biāo)價。
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