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投資要點(diǎn)
    實(shí)體網(wǎng)絡(luò)繼續(xù)優(yōu)化：上半年公司在新區(qū)域仍有擴(kuò)張，國(guó)內(nèi)新開(kāi)79 門店，但同時(shí)分別在大陸和香港閉店74 家和2 家?？杀鹊昝媸杖胧艿郊译娦枨笙禄案?jìng)爭(zhēng)等因素影響，同比下降10.38%。事實(shí)上，如扣除二季度易購(gòu)業(yè)務(wù)33.57 億元的收入增量，二季度單季度實(shí)體業(yè)務(wù)同比應(yīng)也是下滑的，全年來(lái)看，除非下半年家電行業(yè)出現(xiàn)明顯回暖，否則全年可比門店銷售正增長(zhǎng)有難度；易購(gòu)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，但僅靠自然增長(zhǎng)完成200 億目標(biāo)有一定壓力：上半年易購(gòu)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)106%至52.8 億元，基本接近去年全年59 億元的收入體量，二季度環(huán)比一季度增速也有73%的增長(zhǎng)，快于網(wǎng)購(gòu)行業(yè)平均增速。但是我們預(yù)期，僅靠自然增長(zhǎng)，完成全年200 億元收入的目標(biāo)存在一定壓力，收購(gòu)或許是易購(gòu)快速提升規(guī)模的可選策略之一；
    公司正處在陣痛期，看好公司豐富的策略組合：2012 年上半年在上游行業(yè)需求快速下滑、政策推出、運(yùn)營(yíng)成本大幅上升、電商沖擊等多重因素作用下，公司遭遇成立以來(lái)第一次業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)，公司正處在一個(gè)策略調(diào)整的陣痛期。
    我們看好公司在品類、業(yè)態(tài)、擴(kuò)張、后臺(tái)等方面的積極拓展、嘗試的策略組合，并且相信隨著電商行業(yè)外部環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)要素的逐步變化，公司易購(gòu)業(yè)務(wù)像早幾年的實(shí)體門店業(yè)務(wù)一樣，存在未來(lái)彎道超車的機(jī)會(huì)。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們預(yù)計(jì)公司全年仍能超越行業(yè)，實(shí)現(xiàn)收入正增長(zhǎng)；利潤(rùn)方面，相信下半年環(huán)比上半年雖然可能有所改善，但由于網(wǎng)購(gòu)?fù)度氲募哟蠛透黜?xiàng)后臺(tái)費(fèi)用的提升，我們對(duì)公司綜合毛利率做了一定的下調(diào)（見(jiàn)附表），費(fèi)用率也略有上升，整體下調(diào)2012-2014 年的EPS 至0.57、0.67、0.79 元， 按照目前零售行業(yè)平均估值水平，給予2012 年15X PE 的估值， 對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8.55 元，維持公司買入評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：家電需求繼續(xù)放緩的風(fēng)險(xiǎn)；網(wǎng)購(gòu)行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力度加大的風(fēng)險(xiǎn)；各項(xiàng)運(yùn)營(yíng)成本持續(xù)上升的風(fēng)險(xiǎn)等。