>> 華創(chuàng)證券-九牧王(601566)業(yè)績源自提價和開店謹慎下的費用控制-120817
| 上傳日期： |
2012/8/17 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
強推 |
作者： |
區(qū)志航，唐爽爽 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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主要觀點
1. 收入符合預期，業(yè)績略超預期
我們分析，公司收入符合預期的主要原因為：（1）公司2012 年春夏訂貨會金額
增長為25-28%，上半年收入增長基本符合這一水平。（2）收入拆分：公司上半
年凈新開店67 家，總店數(shù)為3207 家，渠道同比增長12%，考慮公司提價15%，
從而推算同店增長為10%，在目前消費低迷的環(huán)境下屬于較好水平，我們估計這
和公司商場渠道占比較高、能較快盈利有關。
公司業(yè)績略略超預期主要因為：（1）毛利率為57.57%，提升了1.11PCT。（2）
費用控制較好。銷售費用和管理費用分別僅增長了21%和6%。銷售費用和管理
費用合計占比為26%，較上年下降了1.7PCT。我們估計，這和公司上半年開店
不多有關。（3）公司營業(yè)外收入增長54%，主要由于相關房地產商延遲交房，公
司收取違約金所致。
2. 庫存情況
公司2012 年上半年的存貨為6.2 億，同比增長38.6%，較2011 年年末減少了
14.1%；存貨/收入為52.1%，占比上升，且存貨周轉率為0.75，低于2011 年年
報水平。2012 年中期存貨跌價準備為0.25 億，占存貨賬面余額比例僅為3.8%。
3. 公司增長模式分析
我們對九牧王的疑慮主要在于：（1）公司之前增長中提價貢獻較高，但消費低迷
背景下提價較難，而公司主要產品西褲近年來量增在個位數(shù)、上衣比例提升需要
較長時間；（2）公司商場平效較高，但專賣店平效低于七匹狼、報喜鳥等，存在
改善空間。（3）毛利率有下滑風險。但另一方面，由于公司商場渠道占比過半，
未來專賣店的擴張空間高于七匹狼等公司、上市募集資金后可加速外延擴張。
4. 盈利預測和投資建議
我們估計，公司2012 年秋冬訂貨會同比增長為25%，但目前國內終端消費減速
明顯。維持對公司2012-2014 年EPS 至1.14、1.54 和2 元，維持“強烈推薦”
評級。
風險提示：1.毛利率有下滑風險。2. 存貨余額增長較快風險。
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