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  上半年凈利潤(rùn)同比增17%，符合預(yù)期，公司預(yù)計(jì)前三季度凈利增10%-40%。公司最新中期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，上半年?duì)I業(yè)收入達(dá)到2.40 億，同比增長(zhǎng)19.98%， 其中國(guó)內(nèi)銷售比上年同期大幅增長(zhǎng)125.51%，公司加大國(guó)內(nèi)銷售及投入力度已初見成效；歸屬目公司股東的凈利潤(rùn)為3205 萬，同比增長(zhǎng)17.48%，基本符合我們的預(yù)期，上半年EPS 為0.28 元。分業(yè)務(wù)模式來看，上半年OBM 業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)30.61%，明顯高于ODM 和OEM 的8.26%和1.4%，公司業(yè)務(wù)重點(diǎn)進(jìn)一步向自主品牌及裘皮服裝產(chǎn)品轉(zhuǎn)換。公司預(yù)計(jì)2012 年前三季度，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10%-40%，公司將繼續(xù)加大產(chǎn)品研發(fā)和國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)開發(fā)，但國(guó)內(nèi)銷售渠道和網(wǎng)點(diǎn)的建設(shè)將使推廣和開拓市場(chǎng)等費(fèi)用支出同比增加較快。  
  毛利率與費(fèi)用率齊升，凈利率保持平穩(wěn)。公司上半年毛利率為22.41%，同比上升0.51 個(gè)百分點(diǎn)，其中OBM 業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到26.36%，同比上升2 個(gè)百分點(diǎn)，ODM 和OEM 毛利率分別為17.33%和13.37%，分別同比下降3.57 和3.38 個(gè)百分點(diǎn)；上半年銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別為3.90%和4.93%，分別上升1.02 和0.94 個(gè)百分點(diǎn)，公司加大內(nèi)外銷的銷售力度導(dǎo)致相關(guān)費(fèi)用有所增加，管理費(fèi)用率上升主要是意大利設(shè)計(jì)師的咨詢顧問費(fèi)增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降1.43 個(gè)百分點(diǎn)，主要是為降低資金成本，公司歸還了短期借款，相應(yīng)的利息支出減少，同時(shí)存款利息增加所致。我們預(yù)計(jì)，內(nèi)銷業(yè)務(wù)拓展將繼續(xù)提升整體毛利率水平，費(fèi)用率也有繼續(xù)提升的空間，但風(fēng)險(xiǎn)整體可控。  期末每股現(xiàn)金4.17 元，存貨小幅提升，應(yīng)收賬款、在建工程、無形資產(chǎn)大幅增加，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流大幅下降。公司期末現(xiàn)金余額4.74 億，存貨2.67 億，較年初分別下降21%和增加15%。期末，應(yīng)收賬款為5337 萬，較年初增長(zhǎng)294%， 主要是從5 月開始進(jìn)入銷售旺季，一些優(yōu)質(zhì)客戶訂單交貨期提前，致應(yīng)收賬款余額增加；期末在建工程為4541 萬，較年初增長(zhǎng)1565%，主要是募投項(xiàng)目裘皮工程技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目投入所致；期末無形資產(chǎn)為7795 萬，較年初增長(zhǎng)148%，主要是京南裘皮城購買裘皮市場(chǎng)二期工程土地獲得土地使權(quán)。上半年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為-3892 萬，同比大幅下降307%，延續(xù)了一季度的負(fù)數(shù)。  自主品牌內(nèi)銷和裘皮原材料市場(chǎng)項(xiàng)目是明年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)亮點(diǎn)。（1）公司在保持國(guó)外銷售平穩(wěn)增長(zhǎng)同時(shí)引入職業(yè)團(tuán)隊(duì)大力度開發(fā)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，今年計(jì)劃通過直營(yíng)、加盟、托管、貼牌加工等多種模式在國(guó)內(nèi)建設(shè)19 家商場(chǎng)專柜或直營(yíng)店，從而大力推進(jìn)自主品牌建設(shè)；（2）抓緊裘皮原材料市場(chǎng)項(xiàng)目建設(shè)，整合國(guó)內(nèi)裘皮原材料市場(chǎng)資源，加大對(duì)原材料市場(chǎng)把控力，推動(dòng)國(guó)內(nèi)裘皮原材料交易模式升級(jí)。  維持盈利預(yù)測(cè)和"推薦"評(píng)級(jí)。我們維持2012-2014 年EPS 預(yù)測(cè)分別為0.68/0.92/1.22 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為22/16/12 倍，繼續(xù)看好公司2013 年在內(nèi)銷品牌增長(zhǎng)加速和交易市場(chǎng)項(xiàng)目貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)的驅(qū)動(dòng)下整體業(yè)績(jī)有望提速。  
  風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)銷品牌渠道開拓不及預(yù)期，費(fèi)用率上升超預(yù)期。