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輝隆股份(002556)三季報(bào)點(diǎn)評(píng)
    投資建議：
    我們微調(diào)公司2012 和2013 年EPS 為0.16 元和0.22 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為34.4 倍和24.6 倍，當(dāng)前估值較高，但考慮到自有復(fù)混肥擴(kuò)張帶來的業(yè)績(jī)超預(yù)期可能，維持推薦評(píng)級(jí)。
    要點(diǎn)：
    事件：公司發(fā)布三季報(bào)，1-9 月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收85.06 億元，同比增長(zhǎng)31.66%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)7291 萬元，同比下降30.57%，實(shí)現(xiàn)攤薄后的每股收益為0.152 元。公司同時(shí)公告全年凈利潤(rùn)降幅在15%-35%。
    公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期，行業(yè)陣痛期尚未過去。公司今年內(nèi)在省外已新建7 個(gè)配送中心繼續(xù)擴(kuò)張銷售版圖，加上前三季度尿素等化肥均價(jià)較去年同期上漲，公司營(yíng)收規(guī)模大幅增長(zhǎng)；但受今年化肥出口需求下滑的拖累，以及公司新建配送中心處于市場(chǎng)開拓期讓利銷售，前三季度綜合毛利率同比下滑了1.8 個(gè)百分點(diǎn)，拖累公司業(yè)績(jī)大幅下滑。單季度來看，三季度營(yíng)收27.99億元，同比提升3.5%，環(huán)比下降12.9%，尿素等化肥價(jià)格三季度大幅下滑，影響三季度綜合毛利率下滑至3.7%，較二季度下滑了1 個(gè)百分點(diǎn)，盡管三季度有2487 萬的補(bǔ)貼收入，但凈利潤(rùn)仍然出現(xiàn)了環(huán)比大幅下滑。我們認(rèn)為尿素、一銨受復(fù)合肥等需求不佳，加上出口面臨國(guó)外新增產(chǎn)能和國(guó)內(nèi)出口關(guān)稅雙重打壓，未來價(jià)格走勢(shì)短期仍將承受壓力，行業(yè)陣痛期尚未過去，加上自有肥仍處建設(shè)和初步開拓期，四季度增收不增利的局面仍將延續(xù)。
    等待自有肥有序擴(kuò)張，有望有效提升盈利水平。自有肥方面，公司堅(jiān)持多品種、差異化推廣的路線，兼顧多種市場(chǎng)需求。當(dāng)前公司輝隆和大團(tuán)結(jié)品牌的造粒肥年銷售約在30 萬噸左右，公司同時(shí)公告，將利用超募資金在五河縣建設(shè)40 萬噸/年的復(fù)混肥項(xiàng)目，主要用于建設(shè)有機(jī)肥、特種無機(jī)肥等產(chǎn)品，以滿足有機(jī)農(nóng)業(yè)等不同的市場(chǎng)需求。此外，公司正在壽縣、滁州等配送中心建設(shè)BB 肥生產(chǎn)裝置，利用下沉式的渠道優(yōu)勢(shì)，推廣測(cè)土配方和差異化生產(chǎn)、定制化銷售相結(jié)合的模式，可以有效規(guī)避當(dāng)前造粒肥同質(zhì)化的問題，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)傳統(tǒng)造粒肥市場(chǎng)的有效滲透和互為補(bǔ)充。根據(jù)我們的測(cè)算，一條BB 肥生產(chǎn)線的投資成本在20 萬左右，投資壁壘不高，最大可實(shí)現(xiàn)5 萬噸左右的年產(chǎn)量，公司計(jì)劃今年逐步布局8-10 個(gè)配送中心，形成40-50 萬噸的BB 肥產(chǎn)能，刨去成本，每噸可實(shí)現(xiàn)100 元左右的凈利潤(rùn)，正常生產(chǎn)后每年有望帶來近500 萬的凈利。我們看好公司利用現(xiàn)有渠道有序擴(kuò)張自有復(fù)合肥產(chǎn)能，由于復(fù)合肥毛利率在10%以上且公司銷售結(jié)構(gòu)的變化，將有效提升盈利水平。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：化肥需求持續(xù)低迷帶來的風(fēng)險(xiǎn)；自有肥建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期。