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投資建議：
    預(yù)計(jì)公司2012-2014 年EPS 分別為0.170 元、0.225 元及0.287 元，當(dāng)前股價(jià)分別對應(yīng)36X、27X、21X。預(yù)計(jì)今年公司業(yè)績將下滑，經(jīng)歷成長“陣痛”，但隨著公司渠道布局的完成、有品牌復(fù)合肥拓展穩(wěn)步推進(jìn)，公司中長期將迎來營收規(guī)模和盈利能力的雙提升，我們看好公司中長期發(fā)展趨勢，維持公司“推薦”評級。
    要點(diǎn)：
    業(yè)績概述。上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.1 億元，同比增長51.92%；主營業(yè)務(wù)毛利率3.97%，同比下滑1.73%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤5228萬元，同比增長2.43%；基本符合我們預(yù)期。
    擴(kuò)渠道、調(diào)結(jié)構(gòu)、促營收。上半年?duì)I業(yè)收入快速增長的原因有二個(gè)：一是復(fù)制連鎖經(jīng)營模式，繼續(xù)擴(kuò)展銷售區(qū)域，同時(shí)對已有配送中心銷售能力進(jìn)行提升。上半年公司新建配送中心6 個(gè)，發(fā)展加盟店42 家；二是針對市場需求，及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提供農(nóng)藥直供服務(wù)，積極開展農(nóng)作物病蟲害專業(yè)化統(tǒng)防統(tǒng)治等工作。上半年化肥、農(nóng)藥、農(nóng)副產(chǎn)品營收分別增長43.65%、57.85%及548.81%。
    多因素所致主營業(yè)務(wù)毛利下滑，公司競爭力較強(qiáng)。公司85%的營業(yè)收入來自于化肥銷售，上半年化肥銷售毛利率為3.95%,同比下滑1.64%。公司60%以上的化肥銷售是采取“聯(lián)銷”方式，公司只按協(xié)定的比例獲得銷售利潤，平均銷售一噸化肥可產(chǎn)現(xiàn)銷售收入50-60 元，考慮到上半年氮肥、磷肥、鉀肥價(jià)格較去年同期均有不同程度的上漲，聯(lián)銷方式?jīng)Q定公司銷售單位金額化肥可獲得的銷售毛利必然下降。此外，上半年公司加快建設(shè)“中國輝隆”步伐，在新市場采取讓利銷售，也影響了化肥業(yè)務(wù)的銷售毛利。
    考慮到公司化肥“聯(lián)銷”的銷售方式，我們認(rèn)為化肥業(yè)務(wù)營業(yè)利潤情況更能體現(xiàn)公司的競爭力，上半年化肥業(yè)務(wù)營業(yè)利潤同比增長1.51%，公司化肥銷售仍具有較強(qiáng)的競爭力。
    三項(xiàng)費(fèi)用控制合理，財(cái)務(wù)水平較為穩(wěn)健。公司上半年銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用營收占比分別為1.55%、0.75%及1.05%,除財(cái)務(wù)費(fèi)用占比微增0.01%外，銷售及管理費(fèi)用占比均大幅下滑，公司三項(xiàng)費(fèi)用控制較為合理。
    公司目前資產(chǎn)負(fù)債率為64%，流動(dòng)及速度比率分別是為1.39 及0.75。。
    應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別是2.59 和61.70。以上各項(xiàng)比率