>> 民生證券-杭州解百(600814)定增公告點(diǎn)評：注入提升資產(chǎn)質(zhì)量,故事性增強(qiáng),但成長性仍不足-130130
| 上傳日期： |
2013/1/30 |
大小： |
1098KB |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
田慧藍(lán)，王羽， |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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一、事件概述
公司公告擬以5.86元/股向杭州商旅發(fā)行4.54億股，購買其持有的標(biāo)的公司股權(quán)，標(biāo)的公司為杭大集團(tuán)或杭州商旅安排的其他一家全資子公司，其全部資產(chǎn)為少量現(xiàn)金和杭州大廈60%股權(quán)。另公司以不低于5.28元/股配套融資不超過8.5億元。
二、分析與判斷
杭州大廈是全國銷售規(guī)模排第二的單體百貨，資產(chǎn)質(zhì)量佳杭州大廈座落于杭州武林商圈，包含A 、B 、C 、D 四座主體建筑，總經(jīng)營面積約18 萬平方米。杭州大廈奢侈品銷售額均位居全國前列，頂尖品牌密度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他同類商場。目前在中國銷售的世界頂級品牌中，落戶杭州大廈的已超過80%，購物城內(nèi)匯聚了LV、Hermes、Cartier、Prada、Channel、Chloe 等國際頂級奢侈品品牌以及國內(nèi)眾多知名品牌，多個頂級品牌專柜銷售額位列全國首位，連續(xù)多年位居全國零售百貨業(yè)單體百貨銷售額排行榜前列。2010-2012年連續(xù)三年銷售收入為42/48/46億，僅次于北京新光天地；歸屬母公司凈利潤分別為3.37/3.87/3.66億；銷售凈利潤率分別為8.02%/8.06%/7.95%;ROE分別為41%/41%/32%。
購買杭州大廈的價格從PE與PS角度看比較劃算杭州大廈18萬的物業(yè)一半自有一半租賃，此次定增購買杭州大廈以2012 年12 月31日為基準(zhǔn)日，杭州大廈60%股權(quán)對應(yīng)的凈資產(chǎn)賬面值為6.82億元，預(yù)估值為26.62億元，預(yù)估增值率為290.62%。從資產(chǎn)角度看，PB為3.9倍并不便宜；從PE角度看7.27倍并不貴，從PS角度看，對應(yīng)60%股權(quán)為0.94倍，并不貴。
杭州大廈注入增厚明顯，但配套融資定增將股本攤薄17.3%公司目前股本為3.1億，定增4.54億后股本擴(kuò)大為7.64億，不考慮配套融資擴(kuò)大股本，杭州大廈注入能讓解百2012年每股收益從股本擴(kuò)大前的0.24元提升到股本擴(kuò)大后每股0.58元，增厚作用明顯。但考慮配套融資股本從7.64億擴(kuò)大到最多9.24億股（配套融資不超過8.5億元，按照本次發(fā)行底價5.28 元/股計(jì)算，向不超過10名特定投資者發(fā)行股份數(shù)量不超過16,099萬股），杭州大廈注入后2012年每股收益為0.48元，被攤薄17.3%。注入后不考慮融資攤薄，杭州商旅持有公司45434萬股，持股比例59.41%，杭商資產(chǎn)持有9076萬股，持股比例11.87%，實(shí)際控制人杭州市政府持股比例從29.24%提升至71.28%，若考慮融資攤薄，實(shí)際控制人持股比例最低為58.99%。
杭州大廈注入后解百的投資價值在哪里？
以前的解百缺乏成長性，杭州大廈注入后成長性問題仍沒有解決，甚至杭州大廈自身也面臨成長性問題，2012年杭州大廈的收入與凈利潤與2011年同比均下滑，但注入杭州大廈后的解百資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力大大提升，注入前解百2011年攤薄ROE僅為10.66%，注入后ROE提升至24%（不考慮定增攤?。?，在板塊名列前茅。所以我們認(rèn)為未來解百的投資機(jī)會有三點(diǎn)。第一，高ROE與低估值的投資機(jī)會。第二，杭州大廈40%少數(shù)股東權(quán)益收回的預(yù)期。第三，杭州商旅下面的杭旅集團(tuán)，杭商資產(chǎn)下面除杭州解百之外的資產(chǎn)注入預(yù)期。至于所謂的整合效應(yīng)之類的故事3年內(nèi)不會有看點(diǎn)，整合之路的艱難與漫長在重百，首商與友誼股份已經(jīng)明顯體現(xiàn)。第一點(diǎn)投資機(jī)會在復(fù)牌后即有體現(xiàn)，第二點(diǎn)和第三點(diǎn)投資機(jī)會我們認(rèn)為更多只會是預(yù)期，尤其第三點(diǎn)機(jī)會預(yù)案中明確提出未來上市公司將成為杭州商旅開展百貨零售業(yè)務(wù)的唯一平臺，但這個平臺是否只做百貨零售業(yè)務(wù)，是否杭州商旅下面的旅游資產(chǎn)以及其它商業(yè)資產(chǎn)會注入不得而知，但我想市場會對這種炒作樂此不彼。第四，高分紅。解百曾有高分紅的歷史（06-08年派息比例在45%以上），杭州大廈近兩年分紅比例也在50%以上，如未來公司能延續(xù)高分紅比例，不失為較好的投資標(biāo)的。
三、盈利預(yù)測與投資建議
預(yù)計(jì)2012-14年公司EPS分別為0.23、0.52、0.58元，對應(yīng)PE為27、12、11倍。對于2013年而言，估值不算貴也不算便宜，我們預(yù)計(jì)復(fù)牌后基于基本面會有兩個漲停，如果考慮炒作及各種后續(xù)預(yù)期，會有兩個以上漲停。作為交易性機(jī)會推薦買入。
四、風(fēng)險提示
受反腐及宏觀經(jīng)濟(jì)影響，銷售收入下滑。整合過程漫長。杭州大廈A/B樓物業(yè)只有土地使用權(quán)，土地使用權(quán)2016年到期，目前兩樓的用地成本合計(jì)約373萬元，2016年后將會參考市場價格，預(yù)計(jì)會大幅提升，降低其盈利能力。
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