>> 招商證券-雅戈爾(600177)品牌重塑及地產(chǎn)可結算資源充裕,大股東增持彰顯信心-130326
| 上傳日期： |
2013/3/26 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
審慎推薦-A（上調(diào)） |
作者： |
王薇，孫妤，劉義 |
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此報告為加密報告 |
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服裝業(yè)務升級導致全年收入下滑，但微利業(yè)務的剝離及毛利較高的地產(chǎn)項目交付，推動扣非后凈利潤實現(xiàn)高增長。12 年公司實現(xiàn)銷售收入107.33 億元，同比下滑6.99%；實現(xiàn)營業(yè)利潤和歸屬母公司凈利潤分別為20.82 和15.99 億元，同比分別下滑14.61%和9.31%（扣非后歸屬母公司凈利潤增長46.04%），基本每股收益0.72 元。分紅預案為每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利5.0 元（含稅）。
分業(yè)務看，12 年由于服裝業(yè)務處于調(diào)整、升級過程中，部分微利業(yè)務的剝離導致服裝業(yè)務收入及利潤增長放緩，去年該業(yè)務實現(xiàn)收入及利潤分別為40.83和8.18 億元，同比分別增長11.37%和18.47%；房地產(chǎn)業(yè)務，在產(chǎn)品結構得到積極調(diào)整后，全年實現(xiàn)收入和利潤分別為47.96 和22.66 億元，同比分別增長42.16%和50.07%；投資業(yè)務，去年處于由金融投資向產(chǎn)業(yè)投資的過渡期，投資規(guī)模的控制及虧損業(yè)務的出售，導致該業(yè)務虧損2.31 億元，較11 年同期減少7.81 億元。
聚焦服裝業(yè)務，多品牌穩(wěn)步發(fā)展，盈利性提升。近兩年公司逐漸向服裝主業(yè)回歸，去年上半年收購了14 家控股子公司25%的少數(shù)股東權益，加之微利業(yè)務剝離，服裝板塊盈利性提升。12 年在需求放緩、零售市場不振的環(huán)境下，公司同店增長水平有所下滑，基本在3-5%左右的水平，但通過積極的業(yè)務整合，品牌提升及渠道建設均取得不錯的成績。
分品牌看，主品牌雅戈爾為提升品牌形象，進行了終端門店的裝修升級，截止至12 年底，門店數(shù)量達到2446 家，凈增263 家，其中，完成裝修升級門店654 家，面積占到總面積的68%，全年實現(xiàn)收入38.55 億元。其他4 個附屬品牌合計回款2.34 億元，其中，GY 品牌調(diào)整較多，全年擁有門店126 家，新增14 家，實現(xiàn)收入9000 多萬，同比增長35%，利潤虧損面較11 年有所收窄，但因該品牌倍率相對較低（6-8 倍），簡單估測12 年虧損約1000 多萬元；同期HSM 品牌擁有門店94 較，新增8 家，實現(xiàn)收入2000-3000 萬元左右，同比增長32%，實現(xiàn)盈利600多萬元；漢麻世家和Mayor 分別擁有門店25 家和28 家，分別新增15 家和3 家，分別實現(xiàn)收入3600 萬和1600-1700 萬。
庫存方面，截止至年底服裝庫存總額為15.21 億元，總體看，在新店擴張的背景下，公司庫存管控較為合理，并無明顯增加。
整體而言，盡管近年來公司品牌面臨老化問題，但通過品牌的重新定位，多品牌的培育，公司正逐步將產(chǎn)品線向年輕人群延伸，加之渠道直營優(yōu)勢明顯，自購店面面積比重高，終端零售經(jīng)驗及成本優(yōu)勢較為突出。我們認為公司雖然近兩年擴張不快，但通過調(diào)整，傳統(tǒng)紡織加工及新馬業(yè)務的剝離將使公司更加聚焦于品牌的建設，未來服裝業(yè)務的盈利性具有一定的提升空間，且隨著新品牌渡過培育期，男裝業(yè)務發(fā)展將步入新的階段。
在終端門店形象持續(xù)提升的背景下，配合 13 年10-15%左右的外延擴張規(guī)劃，預計今年銷售仍將維持前些年15%左右的平穩(wěn)增長態(tài)勢；同時，今年費用投入的減少，及微利紡織業(yè)務已剝離，將有助于提升品牌服裝業(yè)務的盈利性。
市場景氣回升拉動去年房地產(chǎn)業(yè)務較快速增長，今年雖預售面臨不確定性，但充裕的可結算資源仍將保障業(yè)績較快速增長。公司房地產(chǎn)業(yè)務布局寧波、杭州、蘇州、上海等四個長三角核心城市，多年來堅持“重點城市精耕細作”的開發(fā)策略；公司目前項目儲備資源較充裕，截至12 年底在建面積198 萬平米，待建項目116 萬平米，雖去年未有新增項目，但目前儲備足夠未來幾年開發(fā)。得益于房地產(chǎn)市場需求回升和較充裕的可售資源，公司12 年項目預售和回款均取得較快速增長，資金鏈和負債結構持續(xù)改善，其中，實現(xiàn)預售面積和預售金額分別為45.06 萬平米和80.26億元，同比分別增長29.84%和23.57%，實現(xiàn)回款85.63 億元，同比增長30.61%。
公司去年項目開發(fā)和交付節(jié)奏良好，結算收入和利潤取得快速增長，寧波新海景花園、長島花園別墅、蘇州未來城五期、杭州西溪晴雪等4 個項目實現(xiàn)交付，房地產(chǎn)大板塊實現(xiàn)報表收入和凈利潤分別為51.58 億元和10.09 億元，同比分別增長41.84%和76.54%，凈利潤增速顯著高于收入增速，主要是毛利率同比提升2.5個點至47.2%，以及費用控制得當所致。
公司今年可售資源仍較多，今年預售目標在120 億元左右，即同比增長25%以上，但近期市場量價齊升導致房地產(chǎn)政策面風險正在加碼，公司今年預售目標能否如期完成面臨一定不確定性。公司今年可結算資源充裕，12 年底預收房款達147&n
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