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    13 年Q1 收入增30%、凈利增10%，預(yù)計(jì)Q1 業(yè)績(jī)?cè)鏊贋槿甑忘c(diǎn)，后續(xù)將逐季回升。公司13 年Q1 實(shí)現(xiàn)銷售收入3.64 億元，凈利潤(rùn)1.18 億元，同比分別增長(zhǎng)30%、10%，EPS 0.54 元，符合預(yù)期。對(duì)此我們?cè)? 月18 日的報(bào)告中曾有明確提示，收入增速放緩主要是公司延續(xù)市場(chǎng)整理年主動(dòng)壓低網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張速度所致，此外去年底提價(jià)帶來(lái)的市場(chǎng)短期沖擊也有一定影響，公司正通過(guò)買贈(zèng)促銷予以平滑，同時(shí)公司延續(xù)了12 年下半年的品牌投放力度使得凈利潤(rùn)進(jìn)一步低于收入增速。據(jù)了解自春節(jié)后網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張速度已逐漸恢復(fù)正常，今年計(jì)劃新增1 萬(wàn)個(gè)終端，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型鸺净厣?，全?0-50%業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍然可期。
    終端精細(xì)化箭在弦上，提高單店產(chǎn)出勢(shì)在必行。公司12 年在長(zhǎng)沙、沈陽(yáng)、西安、東莞4 個(gè)城市進(jìn)行終端精細(xì)化試點(diǎn)，加強(qiáng)重點(diǎn)SKU 的分銷、陳列以及店面形象包裝，已取得了一定的經(jīng)驗(yàn)，今年將擴(kuò)大推廣到80 個(gè)以上城市，并對(duì)16 個(gè)重點(diǎn)城市進(jìn)行深度市場(chǎng)監(jiān)察。此外，在管理層大力推動(dòng)下，已將對(duì)經(jīng)銷商原來(lái)的返點(diǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楹献魍茝V基金，用于終端建設(shè)以夯實(shí)市場(chǎng)基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)到明年經(jīng)銷商管理IT 系統(tǒng)將上線，屆時(shí)對(duì)渠道的掌控將更加精確。而上述所有措施最終都是為了提升單店產(chǎn)出，也只有這樣“健康、持續(xù)、快速”增長(zhǎng)才有扎實(shí)的基礎(chǔ)。
    電商仍以規(guī)范線上價(jià)格為主，暫時(shí)不是主要方向。湯臣線上銷售仍以規(guī)范為主，主要是保護(hù)線下利益，采取了疏導(dǎo)結(jié)合的方式，11 年底已委托第三方在網(wǎng)上開設(shè)網(wǎng)上旗艦店，在淘寶上線8 個(gè)月之后，湯臣倍健在網(wǎng)上價(jià)格逐步上升，目前約為終端指導(dǎo)價(jià)7 折左右，前十大單品中湯臣占了兩個(gè)。此外公司還專門上線了獨(dú)立的電商品牌十二籃，但因批文所限銷售產(chǎn)品較少，目前僅作為戰(zhàn)略布局，而從歐美同類電商發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，獨(dú)立品牌的發(fā)展空間確實(shí)更大。
    我們重申公司是保健食品領(lǐng)域優(yōu)秀的投資標(biāo)的，但目前估值偏高，暫維持“中性-A”的投資評(píng)級(jí)。公司是中國(guó)保健食品領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，具有很強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，目前仍處在高速的外延擴(kuò)張期，目前3 萬(wàn)家終端占全部藥店終端不到10%。
    空間仍大。公司管理層客觀務(wù)實(shí)，已充分認(rèn)識(shí)到目前終端管理粗放的問(wèn)題，精細(xì)化改進(jìn)已箭在弦上，目標(biāo)直指單店產(chǎn)出，目前已基本取得經(jīng)銷商的共識(shí)，預(yù)計(jì)效果將逐漸顯現(xiàn)。此外，今年推出的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃也將進(jìn)一步鎖定未來(lái)3 年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)下限，總體而言公司仍是值得長(zhǎng)期關(guān)注的保健食品領(lǐng)域優(yōu)秀投資標(biāo)的。
    預(yù)計(jì)2013-14 年EPS 分別為1.27 元和1.88 元（4 月2 日除權(quán)后），目前12、13 年P(guān)E 仍有57 倍、38 倍，估值依然偏高，暫維持“中性-A”的投資評(píng)級(jí)。