>> 信達(dá)證券-福田汽車(600166)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善明顯,盈利能力依然有待釋放-130902
| 上傳日期： |
2013/9/4 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
邢海芝 |
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事件：
公司發(fā)布2013年中報(bào)，上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入179.60 億元，同比增長(zhǎng)-31.57%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤(rùn)4.08億元（扣非后為2.25億元），同比增長(zhǎng)-77.79%（扣非后為5.23%），稀釋每股收益0.145 元。
點(diǎn)評(píng)：
上半年，公司銷售汽車347,426輛（含福田戴姆勒合資公司的銷量），同比增長(zhǎng)4.7%，其中出口銷量24,344輛，同比增長(zhǎng)15.0%。中重型卡車實(shí)現(xiàn)銷量64826輛，較去年同期上升35.6%，高于行業(yè)上升幅度25.7個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)占有率達(dá)到11.5%，較去年同期上升2.2個(gè)百分點(diǎn)，競(jìng)爭(zhēng)能力大幅度提升；輕型卡車（含微卡）實(shí)現(xiàn)銷量262211輛，蟬聯(lián)輕卡（含微卡）首位，較去年同期下滑2.1%，市場(chǎng)占有率為20.4%，較去年同期略有下滑。其中，中高端輕卡形勢(shì)良好：奧鈴銷量同比增長(zhǎng)10.0%，歐馬可銷量同比增長(zhǎng)20.3%；大中型客車實(shí)現(xiàn)銷量1737輛，較去年同期下滑11.3%，市場(chǎng)占有率為2.2%，較去年同期略有下滑；輕型客車實(shí)現(xiàn)銷量14675輛，較去年同期上升42.6%，遠(yuǎn)高于行業(yè)的同比上升幅度（行業(yè)同比上升16.1%）；發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品銷售情況較好。其中，奧鈴發(fā)動(dòng)機(jī)銷量43018臺(tái)，同比增長(zhǎng)17.1%，福田康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)銷量為51526臺(tái)，同比增長(zhǎng)37.2%。
上半年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)179.60億元，同比下降31.57%，扣除口徑因素實(shí)際增長(zhǎng)達(dá)37%左右，主要是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，單車銷售價(jià)格提升所致。由于公司中重卡業(yè)務(wù)2012年下半年剔除合并報(bào)表，因此，今年上半年公司營(yíng)收有大幅下降，但扣除這一因素，公司上半年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)非?？捎^。這其中，輕卡由于高端產(chǎn)品增量明顯，營(yíng)收達(dá)到136.23億元，同比增長(zhǎng)也達(dá)到了38.89%；輕客營(yíng)收達(dá)到8.22億元，同比增長(zhǎng)42.11%。
同樣是由于中高端產(chǎn)品比重提升，以及原材料價(jià)格低位等因素，公司上半年毛利潤(rùn)率達(dá)到13.19%，相比上年的10.74%提高達(dá)2.45個(gè)百分點(diǎn)。近年來(lái)，由于受益于原材料價(jià)格相對(duì)下降等影響，大部分汽車類公司的毛利潤(rùn)率都有所提升，公司毛利潤(rùn)率也由2011年的9.09%提高到了2012年的10.74%，今年上半年更是達(dá)到了13.19%。但實(shí)際上，最近報(bào)告期公司毛利潤(rùn)率的提升與公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、中高端產(chǎn)品比重提升有很大關(guān)系。這其中，公司輕卡毛利潤(rùn)率達(dá)到13.33%，比去年同期提高了3.43個(gè)百分點(diǎn)；大中客毛利潤(rùn)率達(dá)到8.64%，比去年同期提高了8.43個(gè)百分點(diǎn)。
由于新產(chǎn)品投放以及研發(fā)等投入，預(yù)計(jì)公司2013年各項(xiàng)費(fèi)用占比依然維持高位，對(duì)公司業(yè)績(jī)釋放起到一定抑制作用。我們注意到，在剔除中重卡業(yè)務(wù)后，公司銷售、管理等費(fèi)用占比有明顯提升，分別由2012年中期的4.35%、4.12%提高到2012年的5.72%和6.12%，今年上半年分別為5.48%、5.68%。2013年，由于公司定位為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)升級(jí)年，新產(chǎn)品投入較多，同時(shí)，公司內(nèi)部也在基于管理能力包括產(chǎn)品交付能力、商品交付能力等多方面的系統(tǒng)性能力提升，因此費(fèi)用占比也一直維持相對(duì)歷史的較高水平。我們認(rèn)為，這也是影響公司近年贏利水平釋放的重要因素。
盡管康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)以及中重卡銷量提升明顯，但投資收益貢獻(xiàn)尚不明顯，但這也是公司未來(lái)利潤(rùn)提升重要來(lái)源。公司2012年和2013年上半年投資收益分別實(shí)現(xiàn)-1.00億元和1.15億元，絕對(duì)規(guī)模并不大，原因主要是福田康明斯和福田戴姆勒盈利貢獻(xiàn)尚未真正開(kāi)始。但由于康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)銷量已開(kāi)始提速，其貢獻(xiàn)的投資收益也開(kāi)始顯現(xiàn)，其2012年貢獻(xiàn)約為0.34億元，而今年上半年就達(dá)到了0.32億元；福田戴姆勒包括發(fā)動(dòng)機(jī)公司2012年貢獻(xiàn)投資收益約-0.94億元，而今年上半年也達(dá)到了約1.20億元。
預(yù)計(jì)公司2013年基于中重卡業(yè)務(wù)合資和資產(chǎn)出售等產(chǎn)生的非經(jīng)常性損益依然有15億元左右，將對(duì)公司全年利潤(rùn)產(chǎn)生支撐。2012年，公司將中重卡業(yè)務(wù)合資并出售部分相關(guān)資產(chǎn)和技術(shù)，產(chǎn)生的非經(jīng)常性損益約為59億元，其中2012年計(jì)入當(dāng)期利潤(rùn)約為21億元，預(yù)計(jì)2013年和2014年分別還將計(jì)入約15億元和8億元，我們認(rèn)為這也將有助于公司近年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整期間營(yíng)業(yè)利潤(rùn)相對(duì)低迷的情況。
微調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，維持"買入"的評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年EPS分別為0.65元、0.84元和1.03元，較上期報(bào)告（4月1日：《費(fèi)用大幅上升，首陷經(jīng)營(yíng)性虧損》）0.58元、0.65元和0.81元略有增長(zhǎng)。我們重申看好公司未來(lái)投資價(jià)值的主要理由，即估值相對(duì)低估；產(chǎn)能擴(kuò)張、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)升級(jí)及其背后的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為行業(yè)2013年存在周期性恢復(fù)的預(yù)期，而公司是汽車板塊龍頭公司，利潤(rùn)增長(zhǎng)和估值的彈性較大，能夠充分受益于行業(yè)的恢復(fù)和增長(zhǎng)。公司未來(lái)兩到三年也具有較大利潤(rùn)釋放潛力，在完成階段性融資需求（不排除公司未來(lái)有再融資的需求）以及各類戰(zhàn)略合作布局后，公司已具備了中長(zhǎng)期發(fā)展的重要資源支撐以及業(yè)績(jī)釋放的動(dòng)力。
風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)
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