>> 中信證券-“國企改革”系列報告一：友誼股份(600827)跟蹤報告-131205
| 上傳日期： |
2013/12/5 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
趙雪芹，孫洋 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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國企改革大幕將啟，公司有望率先受益，制度紅利釋放有望大幅提升公司效率。上海國資作為僅次于央企的第二大國資系統(tǒng)，前期分類監(jiān)管/資產(chǎn)整合改革一直走在全國前列。上海國資新的整體改革方案料近期出臺，有望以效益最大化為目標(biāo)，推進市場化管理機制，理順激勵機制（2012 年初已有三家企業(yè)實施激勵）。友誼股份是上海國資旗下唯一的零售業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)，處于完全競爭行業(yè)，有望率先推進改革，理順激勵機制。.友誼股份2013H1 銷售+管理費用率16.89%，行業(yè)均值約14.55%，明顯高于同行。測算若公司費用率降1 個百分點則2014 年EPS 可提升0.20 元。
未來若激勵機制理順，則公司經(jīng)營效率有望大幅提升，盈利能力水平或?qū)⒌玫礁纳啤?br> 多業(yè)態(tài)并舉領(lǐng)先行業(yè)，資產(chǎn)重估18.84 元/股，價值突出。公司現(xiàn)有百貨27 家、購物中心15 家、奧特萊斯4 家，以及4637 家超市，多業(yè)態(tài)經(jīng)營業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。公司次新購物中心與奧特萊斯同店銷售維持高個位數(shù)水平（部分高于10%），逐漸成為公司業(yè)務(wù)新增長點?？春霉玖⒆汩L三角、以購物中心（每年有望新增1-2 家）+奧特萊斯（針對全國）為主的擴張策略。
杭州與武漢奧萊股權(quán)收購仍在推進。未來南京奧萊、楊浦濱江購物中心、世博源二期、川沙購物中心（近迪斯尼樂園）項目料將穩(wěn)步推進。公司資產(chǎn)價值突出，現(xiàn)自有權(quán)益物業(yè)面積約135 萬平米（含復(fù)興島15 萬平米物流基地），資產(chǎn)重估價值約18.84 元/每股，安全邊際較高。
受益區(qū)域發(fā)展，上海自貿(mào)區(qū)/迪斯尼等為催化劑將持續(xù)給力。上海自貿(mào)區(qū)設(shè)立有助增強區(qū)域經(jīng)濟活力，助力區(qū)域經(jīng)濟增長，間接使區(qū)域零售行業(yè)及相關(guān)服務(wù)行業(yè)受益。友誼股份母公司百聯(lián)集團已明確將在自貿(mào)區(qū)內(nèi)成立電子商務(wù)公司，友誼股份或參與經(jīng)營，有望受益。若后續(xù)政府復(fù)制自貿(mào)區(qū)經(jīng)驗，繼續(xù)擴大上海自貿(mào)區(qū)范圍至全市，則區(qū)域零售行業(yè)有望直接受益。此外，上海迪斯尼項目（一期）有望在2015 年投入使用，屆時將有效拉動上海旅游，有望刺激區(qū)域消費（如世博會對上海本地消費刺激），公司作為區(qū)域零售龍頭必將受益。
風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟下行；新店培育低于預(yù)期；區(qū)域競爭加劇，毛利率下滑風(fēng)險；人才儲備不足。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。維持對公司2013-2015 年EPS 為0.64/0.76/0.93 元的預(yù)測，以2012 年為基期未來3 年主業(yè)CAGR 預(yù)計為10.99%。我們看好上海國資改革有望先行，公司有望率先受益，其管理層激勵可期，制度紅利釋放望大幅提升公司經(jīng)營效率。公司“奧特萊斯+購物中心”多業(yè)態(tài)經(jīng)營，模式領(lǐng)先行業(yè)，中長期有望受益上海自貿(mào)區(qū)/迪斯尼等項目。其整體資產(chǎn)重估價值約18.84 元/每股，安全邊際較高。考慮自有物業(yè)價值及制動性變革機會，上調(diào)目標(biāo)價至15.20 元（2014 年20XPE，DCF 估值21.02 元/股），維持“買入”評級。
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