>> 高華證券-瀘州老窖(000568)：業(yè)績符合預(yù)期：仍未見底-140413
| 上傳日期： |
2014/4/14 |
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| 288KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
中性 |
作者： |
廖緒發(fā)，劉智景，方竹靜 |
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與預(yù)測不一致的方面
瀘州老窖公布2013 年收入和凈利潤分別同比下滑10%/22%，符合預(yù)期。要點如下：(1) 2013 年四季度業(yè)績滑坡，收入/凈利潤分別同比下滑了36%/49%，而去年年1-3 季度收入同比增長2%/凈利潤同比下滑9%。管理層發(fā)布業(yè)績快報稱2014年一季度凈利潤同比下降50-60%，表明調(diào)整仍未結(jié)束；(2) 高端白酒（國窖1573及以上）收入同比下滑35%。考慮到去年售價大幅上升，我們估算銷售量同比下降了約50%。除了高端市場規(guī)?？s水之外，我們認(rèn)為管理層力保價格不降的決定也導(dǎo)致了銷量降低。管理層表示將調(diào)整2014 年定價策略，以刺激銷售；(3) 中端和低端白酒的銷售收入同比增長2.45%/8.97%，部分抵消了高端市場的萎縮，不過中低端市場的增長速度有所放緩，也在一定程度上反映出其中端產(chǎn)品所遭遇的問題。管理層表示將進(jìn)一步理順中高端產(chǎn)品窖齡的價格秩序，并將提高經(jīng)銷商在銷售公司中端產(chǎn)品瀘州老窖特曲時的盈利能力。我們認(rèn)為這些努力是朝著正確的方向邁出了一步，但是要顯出效果還需要一定時間；(4) 公司2013 年毛利同比下滑了9 個百分點至57%，反映出產(chǎn)品結(jié)構(gòu)朝向中低端調(diào)整，而銷售管理費用占比降低（銷售管理費用在營收中的占比從2012 年的16.7%降至14.5%）帶來了一定抵消。
投資影響
我們認(rèn)為瀘州老窖的銷售收入降低走勢仍未觸底。我們等待管理層的價格調(diào)整措施生效。我們將2014-16 年每股盈利預(yù)測下調(diào)了2%，以反映銷量增長壓力，并將我們的12 個月目標(biāo)價格下調(diào)了2%至人民幣17.85 元（仍基于0.7 倍的2014年預(yù)期PEG 估值法）。主要風(fēng)險：白酒行業(yè)復(fù)蘇力度強于/弱于預(yù)期。
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