>> 信達(dá)證券-福田汽車(chē)(600166)主營(yíng)改善加投資收益釋放-140417
| 上傳日期： |
2014/4/17 |
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| 格式： |
pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
邢海芝 |
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事件：
公司發(fā)布2013 年年報(bào)，2013 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入341.53 億元，同比增長(zhǎng)-16.56%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司所有者的凈利潤(rùn)7.63 億元（扣非后為2.20 億元），同比增長(zhǎng)-43.62%，稀釋每股收益0.272 元。
點(diǎn)評(píng)：
2013 年，公司銷(xiāo)售汽車(chē)66.62 萬(wàn)輛（含福田戴姆勒合資公司的銷(xiāo)量），同比增長(zhǎng)7.18%，其中出口銷(xiāo)量4.8 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)8.11%。中重型卡車(chē)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量12.73 萬(wàn)輛，較去年同期上升33.25%，高于行業(yè)上升幅度19 個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)占有率達(dá)到12%，較去年同期上升1.7 個(gè)百分點(diǎn)，競(jìng)爭(zhēng)能力大幅度提升；輕型卡車(chē)（含微卡）實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量49.61 萬(wàn)輛，蟬聯(lián)輕卡（含微卡）首位，較去年增長(zhǎng)0.52%，市場(chǎng)占有率為26%，較去年同期略有下滑。其中，中高端輕卡形勢(shì)良好：奧鈴銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)10.0%以上，歐馬可銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)20%以上；大中型客車(chē)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量5000 輛，較去年同期增長(zhǎng)147.77%，市場(chǎng)占有率為2.9%，較去年同期有所上升；輕型客車(chē)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量2.83 萬(wàn)輛，較去年同期上升42.88%，遠(yuǎn)高于行業(yè)的同比上升幅度（行業(yè)同比上升14.85%）；發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品銷(xiāo)售情況較好。
2013 年?duì)I業(yè)收入實(shí)現(xiàn)341.53 億元，同比下降16.56%，按同口徑比增長(zhǎng)約14%。由于公司中重卡業(yè)務(wù)2012 年下半年剔除合并報(bào)表，因此，2013 年公司營(yíng)收有有較大幅度下降，但扣除這一因素，公司2013 年?duì)I業(yè)收入約為14%，高于銷(xiāo)量增速，因此單車(chē)銷(xiāo)售價(jià)格提升明顯。這其中，輕卡由于高端產(chǎn)品增量明顯，營(yíng)收達(dá)到212.32 億元。
由于中高端產(chǎn)品比重提升，以及原材料價(jià)格低位等因素，公司2013 年毛利潤(rùn)率達(dá)到12.77%，相比上年的10.74%提高約2 個(gè)百分點(diǎn)，這也是其合并業(yè)務(wù)扭虧盈利的主要驅(qū)動(dòng)因素。近年來(lái)，由于受益于原材料價(jià)格相對(duì)下降等影響，大部分汽車(chē)類(lèi)公司的毛利潤(rùn)率都有所提升，公司毛利潤(rùn)率也由2011 年的9.09%提高到了2012 年的10.74%，2013 年繼續(xù)提高到了12.77%。但實(shí)際上，最近報(bào)告期公司毛利潤(rùn)率的提升與公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、中高端產(chǎn)品比重提升有很大關(guān)系。這其中，公司輕卡毛利潤(rùn)率達(dá)到12.67%，比去年同期提高了1.6 個(gè)百分點(diǎn)；大中客毛利潤(rùn)率達(dá)到9.86%，比去年同期提高了2.5 個(gè)百分點(diǎn)。公司2013 年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)約為2.20 億元，相對(duì)上一年的-8.08 億元，減虧約10.28 億元，這基本受益于毛利潤(rùn)率的提升。
公司費(fèi)用投入依然處于相對(duì)高位。我們注意到，在剔除中重卡業(yè)務(wù)后，公司銷(xiāo)售、管理等費(fèi)用占比有明顯提升，分別由2012 年中期的4.35%、4.12%提高到2012 年的5.72%和6.12%，而2013 年分別為5.12%、6.11%。原因方面，主要是由于公司還處于業(yè)務(wù)升級(jí)階段，新產(chǎn)品投入較多，同時(shí)，公司內(nèi)部也在基于管理能力包括產(chǎn)品交付能力、商品交付能力等多方面的系統(tǒng)性能力提升，因此費(fèi)用占比也一直維持相對(duì)歷史的較高水平。我們認(rèn)為，這也是影響公司近年贏利水平釋放的另一個(gè)因素。
盡管康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)以及中重卡銷(xiāo)量提升明顯，但投資收益貢獻(xiàn)尚未開(kāi)始，但這也是公司未來(lái)利潤(rùn)提升重要來(lái)源。公司2012年和2013 年投資收益分別實(shí)現(xiàn)-1.00 億元和0.62 億元，絕對(duì)規(guī)模并不大，原因主要是福田康明斯和福田戴姆勒盈利貢獻(xiàn)尚未真正開(kāi)始。但由于康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)銷(xiāo)量已開(kāi)始提速，其貢獻(xiàn)的投資收益也開(kāi)始顯現(xiàn)，其2012 年貢獻(xiàn)約為0.34 億元，2013 年已達(dá)到0.45 億元；福田戴姆勒包括發(fā)動(dòng)機(jī)公司2012 年貢獻(xiàn)投資收益約-0.94 億元，而2013 年由于新產(chǎn)能剛剛投放依然只有-0.19 億元。
下調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，維持“買(mǎi)入”的評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2014-16 年EPS 分別為0.58 元、0.75 元和0.92 元，其中2014-15年較上期預(yù)測(cè)分別下降了30.75%和26.68%，原因主要是公司業(yè)務(wù)升級(jí)帶來(lái)的利潤(rùn)提升進(jìn)度低于我們預(yù)期。我們重申看好公司未來(lái)投資價(jià)值的主要理由，即估值相對(duì)低估；產(chǎn)能擴(kuò)張、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)升級(jí)及其背后的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為行業(yè)2013年已呈現(xiàn)周期性恢復(fù)的預(yù)期，而公司是汽車(chē)板塊龍頭公司，利潤(rùn)增長(zhǎng)和估值的彈性較大，能夠充分受益于行業(yè)的恢復(fù)和增長(zhǎng)。公司未來(lái)兩到三年也具有較大利潤(rùn)釋放潛力，在完成階段性融資需求（不排除公司未來(lái)有再融資的需求）以及各類(lèi)戰(zhàn)略合作布局后，公司已具備了中長(zhǎng)期發(fā)展的重要資源支撐以及業(yè)績(jī)釋放的動(dòng)力。
風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能未達(dá)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、新業(yè)務(wù)不確定性風(fēng)險(xiǎn)。
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