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考慮行業(yè)仍處于高速增長(zhǎng)期、公司管理層管理能力與執(zhí)行力優(yōu)秀以及今年推出的“十二籃”項(xiàng)目存在超預(yù)期可能，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。
    關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)：2014－2016 年，假設(shè)公司新增終端9000 家、9000 家與9000 家，新增終端當(dāng)年貢獻(xiàn)成熟網(wǎng)點(diǎn)收入的45%，第二年貢獻(xiàn)90%，第三年貢獻(xiàn)100%。
    有別于大眾認(rèn)識(shí)：1）中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告基本符合我們預(yù)期，考慮經(jīng)濟(jì)增速放緩對(duì)整個(gè)大眾消費(fèi)品需求的影響、去年年底以來(lái)經(jīng)銷商調(diào)整以及蛋白粉原材料等問(wèn)題，我們認(rèn)為中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)?0%-50%的區(qū)間概率較大。目前蛋白粉原材料已確定更換為澳大利亞恒天然原材，預(yù)計(jì)三季度情況將有所改善；2）外延式擴(kuò)張空間仍較大。公司今年不考核經(jīng)銷商終端網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張，但并不代表經(jīng)銷商停止擴(kuò)網(wǎng)點(diǎn)。事實(shí)上，經(jīng)銷商要完成公司銷售考核任務(wù)，外延式擴(kuò)張仍然是主要方式。
    目前藥店有效終端至少為8 萬(wàn)個(gè)，公司終端約4 萬(wàn)個(gè)，空間仍然較大。3）我們近期走訪了浙江與江蘇部分地區(qū)經(jīng)銷商，發(fā)現(xiàn)藥店通過(guò)增加保健品銷售占比獲取增長(zhǎng)的動(dòng)力較強(qiáng)，湯臣倍健對(duì)經(jīng)銷商從“物流商”轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺?wù)商”的要求恰恰符合這個(gè)趨勢(shì)，渠道信心較足，未來(lái)內(nèi)生增長(zhǎng)可期；4）“十二籃”新品切入體重管理細(xì)分領(lǐng)域，該領(lǐng)域需求較大，我們看好該新品潛力。從進(jìn)度上看，目前該新品已進(jìn)入公測(cè)階段，有望在三季度上市。
    股份表現(xiàn)的催化劑：新品上市、外延式并購(gòu)