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我們認(rèn)為，神華仍然是煤炭股中相對(duì)優(yōu)勢(shì)最為顯著的投資標(biāo)的。具體分析如下：煤炭業(yè)務(wù)：收入1035 億元，增長0.1%，主要是煤炭物流收入增加；煤炭價(jià)量雙降，導(dǎo)致毛利大降21%至195 億元。
    煤炭產(chǎn)量降2%，下水煤和內(nèi)銷比重提高。上半年，神華商品煤產(chǎn)量155百萬噸，減少3.3 百萬噸，同比下降2%。煤炭產(chǎn)量下降包括神東、準(zhǔn)噶爾、寶日希勒和勝利等4 大礦區(qū)，分別下降0.7、0.7、1.9 和0.9 百萬噸，有別于2013 年僅勝利礦區(qū)減產(chǎn)0.7 百萬噸，顯示需求疲軟。結(jié)合神華下調(diào)2014 年產(chǎn)量目標(biāo)4%，顯示其限產(chǎn)保價(jià)的策略，不管是主動(dòng)的還是被動(dòng)的。銷售方面，商品煤銷量235 百萬噸，減少8 百萬噸，減產(chǎn)3%。在自產(chǎn)煤下滑的情況下，一是提高下水煤比重（5pct），二是加大內(nèi)銷比重（電力和煤化工分別提高1.9 和0.1pct），以抵消煤價(jià)下降。
    實(shí)施靈活定價(jià)策略，綜合煤價(jià)再降38 元/噸，降幅9%。繼2013 年綜合煤價(jià)大降38 元/噸之后，神華上半年煤價(jià)再降38 元/噸，主要是緊跟市場(chǎng)，采用靈活定價(jià)策略。從占比98%的國內(nèi)煤炭銷售來看，中國神華國內(nèi)煤價(jià)361 元/噸，同比下跌40 元/噸，降幅10%；其中，自產(chǎn)煤及采購煤356 元/噸，跌29元/噸，降幅8%；直達(dá)煤下跌21 元/噸至259 元/噸，跌幅8%；下水煤下跌46 元/噸至429 元/噸，跌幅10%。國內(nèi)貿(mào)易煤下跌96 元/噸至391 元/噸，跌幅20%。進(jìn)口煤下跌31 元/噸至471 元/噸，跌幅3%。由此發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)外煤價(jià)一致下跌顯示了全球煤價(jià)一體化的客觀規(guī)律。不過，神華通過提高下水煤比重來部分抵消煤價(jià)下跌影響。
    自產(chǎn)煤炭噸煤成本持平，工資并未顯著下降。上半年，中國神華自產(chǎn)煤炭噸煤成本為125 元，同比微漲0.7 元，噸煤成本上漲主要是原燃料成本上漲5%，人工成本持平、折舊攤銷微降0.6%，其他成本-維簡安全費(fèi)、洗選加工費(fèi)、礦務(wù)工程費(fèi)等、生產(chǎn)輔助費(fèi)用、征地及塌陷補(bǔ)償、環(huán)保支出和地方性收費(fèi)等微漲0.3%。從中看出，相對(duì)于其他煤炭上市公司大幅降低人力成本，神華的管理是相當(dāng)人性化的。
    噸煤毛利繼續(xù)收窄30 元。按中國神華上半年自產(chǎn)煤155 百萬噸，毛利195億元，噸自產(chǎn)煤126 元，繼2013 年噸自產(chǎn)煤毛利收窄30 元后至150 元再度下降30 元，主要是國內(nèi)煤價(jià)大幅下降引起。在中性假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)2014下半年噸煤毛利將繼續(xù)收窄約20 元，即噸自產(chǎn)煤毛利大約收縮至105 元，在其他各項(xiàng)因素不變的情況下凈利潤下降約25.5 億元，折合EPS 約0.13 元。