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其中Q3 單季收入和凈利潤(rùn)增速分別下滑20.12%和5.24%，收入下滑主要系醫(yī)療器械、醫(yī)藥商業(yè)等非主業(yè)剝離。1-9 月阿膠塊和阿膠漿（母公司收入）21.38 億元，同比增長(zhǎng)11.4%，較中期的25%有所下滑，其中Q3 單季下滑8.3%，預(yù)計(jì)為阿膠塊提價(jià)前公司主動(dòng)控貨所致。預(yù)付賬款增長(zhǎng)翻倍，驢皮價(jià)格上行造成的成本壓力仍然顯著，母公司毛利率下滑8.7pp。但阿膠主業(yè)占比的提升，帶動(dòng)整體毛利率提升1.12pp。經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)定，期間費(fèi)用率降低2.22pp。
    阿膠塊和阿膠漿提價(jià)53%，毛利率將逐季回升。下游消費(fèi)對(duì)驢皮資源的爭(zhēng)奪，使得驢皮價(jià)格已接近300 元/公斤，為緩解成本壓力，繼年初阿膠塊上調(diào)19%后，8 月份復(fù)方阿膠漿上調(diào)幅度不超過(guò)53%，9 月阿膠塊提價(jià)53%。大幅提價(jià)短期對(duì)發(fā)貨造成一定影響，四季度旺季通過(guò)代客熬膠、膏方節(jié)等終端推廣加速渠道消化。從中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著阿膠價(jià)值回歸，公司不斷聚焦重點(diǎn)區(qū)域高端消費(fèi)群體，客戶粘性顯著增加，銷(xiāo)量對(duì)提價(jià)的敏感度正逐步下降。阿膠漿提價(jià)使得渠道利潤(rùn)空間加大，經(jīng)銷(xiāo)商激勵(lì)到位，有助于推動(dòng)阿膠漿銷(xiāo)量恢復(fù)增長(zhǎng)。同時(shí)，驢皮漲價(jià)將推動(dòng)上游養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值回歸，緩解驢皮供給緊張問(wèn)題。
    投資鹿茸項(xiàng)目，向非阿膠類(lèi)滋補(bǔ)保健領(lǐng)域拓展。公司投資255 萬(wàn)元控股西豐吉園51%股份，掌控鹿茸和鹿角等原料資源，未來(lái)將圍繞“補(bǔ)血、滋補(bǔ)、保健”三個(gè)領(lǐng)域，由補(bǔ)血市場(chǎng)向滋補(bǔ)、保健和大健康市場(chǎng)拓展，由阿膠主業(yè)向非阿膠類(lèi)滋補(bǔ)保健領(lǐng)域拓展。
    隨著電子商務(wù)、專(zhuān)營(yíng)店、電視購(gòu)物等新渠道模式拓展，桃花姬未來(lái)有望保持40%的復(fù)合增速。公司開(kāi)展五膠同推（阿膠、黃明膠、龜甲膠、鹿角膠、海龍膠），推出小分子阿膠、益腎糕、美容糕等多種新膏方，進(jìn)行細(xì)分市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)。隨著將推動(dòng)衍生品放量。考慮到阿膠塊控貨節(jié)奏，小幅下調(diào)2014~2016年EPS至2.10元（-0.10元）、2.56元（-0.14元），3.10元（-0.14元），對(duì)應(yīng)PE分別為17倍、14倍和12倍，維持增持評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：驢皮價(jià)格上漲超預(yù)期；阿膠漿提價(jià)進(jìn)程低于預(yù)期。