久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

但若不計所得稅率的巨額變化，前三季度營業(yè)利潤僅增長10%，顯著低于市場及我們預期。
    點評：
    收入增長趨勢良好，在整個食品飲料行業(yè)出類拔萃。Q3 收入同比增28%，雖較Q1、Q2 的35%/31%略有回落，但主要是受去年Q3 基數(shù)較高的影響。
    我們認為：公司的收入增長仍然維持了上半年的強勁趨勢，各項業(yè)務全面開花，常溫奶中莫斯利安引領增長，低溫奶中的明星產(chǎn)品（優(yōu)倍、暢優(yōu)）依然增長強勁。而放眼整個食品飲料行業(yè)，能夠在2014 年連續(xù)三季度維持穩(wěn)健高增長的公司僅僅光明乳業(yè)和克明面業(yè)兩家；而光明乳業(yè)不但收入的規(guī)模是后者的十幾倍，增長更是比后者更為穩(wěn)健。
    扣除存貨減值影響，受毛利率下滑影響，Q3 息稅前利潤同比增5%。由于國際大包粉價格的持續(xù)下滑（圖2），Q3 公司進一步加大資產(chǎn)減值損失的計提（計提4900 萬），扣除該影響后，息稅前利潤同比增速仍顯著低于預期主要是由于毛利率同比下滑1.52pct 至33.7%，而毛利率表現(xiàn)不如預期是因為：1.原奶均價Q3 仍同比高9.5%，另外，上海及周邊地區(qū)原奶價格較全國更為堅挺，環(huán)比也并未下滑；2.高價大包粉庫存的使用抬高了公司的原料成本；3.Q3 的產(chǎn)品促銷。
    看淡短期業(yè)績波動，。雖然預計2014 全年光明仍能實現(xiàn)凈利接近40%的增長，但主要是由于超低的所得稅率，預計經(jīng)營利潤僅增長0.5%（扣除資產(chǎn)減值損失影響后的息稅前利潤預計增長21%）。不過我們認為：光明處于收入爆發(fā)增長期，2014 年收入將突破200 億，且在莫斯利安高增長，低溫奶齊頭并進的態(tài)勢下，2015 年預計也能實現(xiàn)16%收入增長（我們保守預計2015 莫斯利安僅同比增長35%至82 億，低于公司指引的100 億）。我們認為公司處于收入規(guī)模急速擴張期，應看淡短期業(yè)績波動，而著眼長期發(fā)展趨勢。
    看好公司長期發(fā)展即盈利提升空間。我們預計公司2014-2016 EPS 分別為0.46/0.65/0.97，CAGR 高達40%，莫斯利安的高增長及業(yè)績釋放將確保公司業(yè)績高增長。估值方法：我們在2015 年莫斯利安銷售達到80 億（同比增33%）的保守估計下，同時假設莫斯利安凈利潤率為10%，采用分部估值法對公司進行估值，得到公司估值326 億，高于目前市值60%（表4，而且我們認為對公司低溫奶業(yè)務13 年25×PE 估值偏保守，主要是低溫奶業(yè)務行業(yè)前景好，消費者黏性好，競爭壁壘高；光明在華東優(yōu)勢牢不可破，在上海市占率更高達80%）；我們認為公司現(xiàn)價估值吸引力顯著，另外，考慮到公司后續(xù)仍有刺激性因素，對公司長期看好，暫維持“增持”評級，我們后續(xù)將調(diào)升評級。
    收入全面開花驅(qū)動高增長，維持業(yè)績預估及“增持”評級。我們維持2014-2016公司EPS 0.45/0.60/0.76 元的預測，對應增速為36%/32%/27%（2014 預估凈利增幅較大，主要是我們預估所得稅率由2013 年的33%回落至27%）；現(xiàn)價對應動態(tài)PE 分別為36/27/21 倍，雖然估值較高，但公司核心單品仍然能夠保持高速增長，且公司凈利潤率提升空間大，盈利增長確定性高，維持“增持”評級。
    風險提示。伊利、蒙牛的常溫酸奶全國化布局速度超預期；原奶價格再度上揚；食品安全問題。