>> 中信建投-吉視傳媒(601929)傳媒大變局（五）吉視傳媒：白馬中的黑馬，有線網(wǎng)中的明星-141117
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2014/11/17 |
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陶靜 |
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2、數(shù)字化整體平移轉(zhuǎn)換工作開(kāi)展以來(lái)，公司的數(shù)字化水平一直以較大幅度領(lǐng)先全國(guó)。在IPTV搶占市場(chǎng)的黃金期（2008-2010年），由于吉林有線網(wǎng)的數(shù)字化整轉(zhuǎn)較早完成，數(shù)字化有線網(wǎng)絡(luò)與同期IPTV 相比具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)，公司搶占了市場(chǎng)先機(jī)，因此IPTV 未能成功進(jìn)入吉林，進(jìn)而形成了當(dāng)前吉林省有線網(wǎng)一家獨(dú)大的市場(chǎng)格局。
3、公司在全國(guó)第一批啟動(dòng)并實(shí)施雙向網(wǎng)改，吉林全省的雙向網(wǎng)覆蓋率大幅度領(lǐng)先全國(guó)水平。目前吉林省雙向網(wǎng)改采取雙線接入為主、EOC 和CMTS 為輔的模式。2014 年上半年，公司雙向網(wǎng)覆蓋412 萬(wàn)戶，覆蓋率達(dá)88.22%，遠(yuǎn)超全國(guó)47%的平均水平。
收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，增值和寬帶業(yè)務(wù)大幅提升業(yè)績(jī)彈性隨著數(shù)字化整轉(zhuǎn)的完成、雙向網(wǎng)覆蓋率的逐漸提高，公司通過(guò)市場(chǎng)化方式擴(kuò)大增值和寬帶業(yè)務(wù)用戶基數(shù)，以優(yōu)質(zhì)用戶體驗(yàn)挖掘并提升用戶ARPU，基于雙向有線網(wǎng)開(kāi)展的增值和寬帶業(yè)務(wù)收入大幅提升。如下圖所示，公司的基礎(chǔ)收視業(yè)務(wù)收入占比逐年下降，我們預(yù)計(jì)2014 年將首次降至50%以下，2016 年將降至40%以下，而增值業(yè)務(wù)2014 年將達(dá)到22.92%，2016 年將達(dá)到26.61%。
1、基礎(chǔ)收視業(yè)務(wù)方面，未來(lái)增量收入主要來(lái)自募投項(xiàng)目新增用戶。公司下一步重點(diǎn)是提升用戶覆蓋，尤其是廣大農(nóng)村地區(qū)。
實(shí)際上，吉林全省共有近900 萬(wàn)戶家庭，尚有200 多萬(wàn)戶未能覆蓋。此次公司可轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目，其中17 億元即是加大基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，力爭(zhēng)三年內(nèi)新增覆蓋用戶150 萬(wàn)戶，實(shí)際開(kāi)通用戶120 萬(wàn)戶。
2、三方面因素促使增值業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)：（1）數(shù)字化網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)雜實(shí)，尤其是雙向網(wǎng)改推進(jìn)早、落地實(shí)，覆蓋率和實(shí)際開(kāi)通率較高，公司網(wǎng)絡(luò)能夠承載大規(guī)模增值業(yè)務(wù)應(yīng)用；（2）市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力強(qiáng)：長(zhǎng)期以來(lái)，公司的政府補(bǔ)貼相對(duì)很少，多年來(lái)通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)作手段體內(nèi)循環(huán)、自我發(fā)展，尤其是激勵(lì)機(jī)制在省內(nèi)領(lǐng)先，
為發(fā)展增值業(yè)務(wù)給予一線銷售20%的收入分成；（3）吉林特殊的省情：地處東北，冬天長(zhǎng)天氣冷，人民群眾尤其是農(nóng)村地區(qū)對(duì)增值業(yè)務(wù)的需求相當(dāng)旺盛。我們認(rèn)為2014 年公司增值業(yè)務(wù)用戶數(shù)將達(dá)到203 萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)34.44%，增值用戶占實(shí)際用戶比例為37.25%，同比提升7.58 個(gè)百分點(diǎn)；2016 年達(dá)到322 萬(wàn)戶，未來(lái)三年復(fù)合增長(zhǎng)率28.71%，增值用戶占比超過(guò)一半達(dá)52.44%，相比2013 年提升22.77 個(gè)百分點(diǎn)。
3、寬帶業(yè)務(wù)方面，公司依托有線網(wǎng)雙向化網(wǎng)絡(luò)，發(fā)揮同軸電纜在物理帶寬上的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，向用戶提供因特網(wǎng)接入服務(wù)和信息服務(wù)。我們保守預(yù)計(jì)2014 年公司寬帶將達(dá)到10 萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)57.98%，2016 年將達(dá)到50萬(wàn)戶，未來(lái)三年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)99.15%。做出這一判斷的原因有三：（1）雙向網(wǎng)改造趨于成熟，能夠承載大規(guī)模寬帶業(yè)務(wù)；（2）網(wǎng)間結(jié)算費(fèi)用預(yù)期大幅度下降；（3）農(nóng)村市場(chǎng)需求旺盛+捆綁營(yíng)銷。
成本增速大幅下降，存量折舊+攤銷拐點(diǎn)已現(xiàn)，資本開(kāi)支新增折舊
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本包括機(jī)頂盒攤銷（5 年平均攤銷）、折舊（網(wǎng)絡(luò)和設(shè)備等固定資產(chǎn)，10-17 年平均折舊）、網(wǎng)絡(luò)運(yùn)維成本和人工成本等四方面。1 存量成本方面，2014 年是省網(wǎng)整合的第八年，數(shù)字整轉(zhuǎn)的第六年，前期資本開(kāi)支產(chǎn)生的折舊和攤銷已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)。從2013 年三季度到2014 年上半年，折舊和攤銷首次出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，我們認(rèn)為2014 年成本增速將大幅放緩，全年?duì)I業(yè)成本10.83 億元，同比增長(zhǎng)4.16%，增速相比2013 年下降76.67%。
2 增量成本方面，考慮到2014 年公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，募集17 億資金用于基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)建改造、云服務(wù)平臺(tái)研發(fā)建設(shè)，2015 年新增折舊和攤銷成本又將有所上升。但此次資本開(kāi)支在公司投入歷史上不算大規(guī)模，新增成本的上升疊加存量成本的下降，2016 年開(kāi)始成本又將進(jìn)入下降期。綜合考慮，我們測(cè)算2016 年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本11.36 億元，2014-2016 年三年復(fù)合增長(zhǎng)率3%，遠(yuǎn)低于歷史增速。
轉(zhuǎn)型服務(wù)運(yùn)營(yíng)，互聯(lián)網(wǎng)思維打造有線網(wǎng)生態(tài)，平臺(tái)業(yè)務(wù)提升估值
1 統(tǒng)一用戶終端，打造有線網(wǎng)平臺(tái)生態(tài)，極致用戶體驗(yàn)。公司同時(shí)具備大量?jī)?yōu)質(zhì)用戶、強(qiáng)勢(shì)分發(fā)渠道和云計(jì)算平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)了生態(tài)系統(tǒng)的基礎(chǔ)架構(gòu)，具備了平臺(tái)公司的基本要求，可能的業(yè)務(wù)方向包括電視游戲（引入第三方大型電視游戲，以點(diǎn)卡或道具方式實(shí)現(xiàn)收入）、視頻（豐富、差異化的內(nèi)容合作，以付費(fèi)或廣告方式實(shí)現(xiàn)收入）、電商（導(dǎo)購(gòu)頁(yè)面或購(gòu)物頻道）、物聯(lián)網(wǎng)、智慧城市等等。
2 吉視匯通項(xiàng)目：機(jī)頂盒系統(tǒng)統(tǒng)一
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