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公司2014 年表現(xiàn)符合我們的預(yù)期，我們預(yù)計(jì)動(dòng)物疫苗業(yè)務(wù)仍然是公司業(yè)績(jī)的主要驅(qū)動(dòng)力，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)約1.7 億元利潤(rùn)；飼料業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)約6000 萬(wàn)元利潤(rùn)；而養(yǎng)殖+肉食品業(yè)務(wù)受養(yǎng)殖行業(yè)低迷拖累，預(yù)計(jì)虧損1000 萬(wàn)元以內(nèi)；油脂業(yè)務(wù)受豆油價(jià)格低迷影響，預(yù)計(jì)虧損約1000 萬(wàn)元。
    招標(biāo)苗同比增長(zhǎng)28%，市場(chǎng)苗同比增長(zhǎng)37%左右。我們預(yù)計(jì)公司2014 年動(dòng)物疫苗收入約7 億元，其中招標(biāo)苗和市場(chǎng)苗收入預(yù)計(jì)分別為6 億和1 億元，且以口蹄疫疫苗收入為主。招標(biāo)苗部分，預(yù)計(jì)口蹄疫、豬藍(lán)耳等產(chǎn)品收入約5.2 億元，同比增長(zhǎng)10%左右，而小反芻疫苗或額外貢獻(xiàn)8000 萬(wàn)元收入，提升招標(biāo)苗整體收入同比增長(zhǎng)28%左右。市場(chǎng)苗部分，預(yù)計(jì)口蹄疫收入超過(guò)6000 萬(wàn)元，豬藍(lán)耳疫苗收入超過(guò)3000 萬(wàn)元，共計(jì)約1 億元，同比增長(zhǎng)37%左右。
    2015 年小反芻疫苗或穩(wěn)中有增，禽流感、豬瘟EII 產(chǎn)品有望陸續(xù)落地。小反芻獸疫疫苗是公司2014 年業(yè)績(jī)的額外增量，但并非一次性增量。根據(jù)農(nóng)業(yè)部的強(qiáng)制免疫規(guī)劃，若要在2016 年達(dá)到全國(guó)免疫無(wú)疫的目標(biāo)，未來(lái)兩年，小反芻疫苗必須繼續(xù)采取全國(guó)范圍招標(biāo)，即使考慮羊的生長(zhǎng)周期或出欄比例等因素，且只對(duì)部分增量進(jìn)行免疫，預(yù)計(jì)2015 年小反芻獸疫疫苗收入仍將保持8000 萬(wàn)元以上。同時(shí)，公司禽流感、豬瘟EII 等新品疫苗有望于今年上半年拿到批號(hào)，并于下半年開(kāi)始銷(xiāo)售，考慮到養(yǎng)殖戶試用和推廣需要時(shí)間，保守預(yù)計(jì)收入貢獻(xiàn)在1000 萬(wàn)元以內(nèi)，而更重要的是完善了產(chǎn)品梯隊(duì)。
    養(yǎng)殖或迎來(lái)高景氣，飼料業(yè)務(wù)同受益，養(yǎng)殖+肉食品業(yè)務(wù)料將形成正貢獻(xiàn)。
    預(yù)計(jì)2014 年養(yǎng)殖公司生豬出欄量約30 萬(wàn)頭，其中，受豬價(jià)低迷影響，養(yǎng)殖業(yè)務(wù)虧損約2000 萬(wàn)元，而肉食品屠宰及銷(xiāo)售相對(duì)平穩(wěn)，預(yù)計(jì)利潤(rùn)約1000萬(wàn)元，合并計(jì)入母公司權(quán)益部分約虧損300-400 萬(wàn)元。進(jìn)入2015 年以來(lái)，豬價(jià)雖然仍徘徊在盈虧平衡點(diǎn)以下，但行業(yè)供給已連續(xù)創(chuàng)歷史新低，我們判斷二季度開(kāi)始豬價(jià)有望回歸上漲通道，全年來(lái)看養(yǎng)殖料將實(shí)現(xiàn)盈利，公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)將對(duì)利潤(rùn)形成正貢獻(xiàn)，外加養(yǎng)殖公司將于2015 年并表，利潤(rùn)增量更加可觀。同時(shí)，天康飼料、疫苗業(yè)務(wù)同樣有望受益于養(yǎng)殖行業(yè)景氣回升，順周期擴(kuò)大公司利潤(rùn)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：新型疫病大規(guī)模流行；新產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期；豬價(jià)漲幅低于預(yù)期等。
    維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18 元。動(dòng)物疫苗業(yè)務(wù)將繼續(xù)主導(dǎo)公司業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，并提升公司估值。2015 年在口蹄疫、小反芻獸疫等招標(biāo)苗穩(wěn)步增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，口蹄疫、豬藍(lán)耳、豬瘟等市場(chǎng)苗的銷(xiāo)售預(yù)期將進(jìn)一步拉升整體業(yè)績(jī)。而生豬養(yǎng)殖和飼料業(yè)務(wù)亦將受益于養(yǎng)殖行業(yè)的景氣回升，同樣會(huì)形成正貢獻(xiàn)，順周期提高業(yè)績(jī)向上彈性并抬升估值。維持公司2014/15/16 年EPS 分別為0.48/0.71/0.91 元的盈利預(yù)測(cè)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18 元。