>> 信達證券-中國神華(601088.sh）2014年年報點評：主動減產(chǎn)難阻煤價下跌，業(yè)績低于預(yù)期-150323
| 上傳日期： |
2015/3/23 |
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來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
郭荊璞，鐘惠 |
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該業(yè)績低于我們的預(yù)測。
點評：
公司煤炭、電力業(yè)務(wù)量有所下滑，煤化工、鐵路、港口業(yè)務(wù)量保持增長，航運業(yè)務(wù)下滑明顯，整體收益結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化。
2014 年全年，公司煤炭業(yè)務(wù)實現(xiàn)商品煤產(chǎn)量3.07 億噸，同比下降3.6%；煤炭銷售量4.51 億噸，同比下降12.4%。發(fā)電業(yè)務(wù)實現(xiàn)總發(fā)電量2141 億千瓦時，同比下降5%；總售電量1994 億千瓦時，同比下降5.1%。煤化工業(yè)務(wù)實現(xiàn)煤制聚乙烯產(chǎn)品銷售量26.55 萬噸，同比增長1.2%，煤制聚丙烯產(chǎn)品銷售量26.81 萬噸，同比增長0.1%。運輸業(yè)務(wù)實現(xiàn)自有鐵路運輸周轉(zhuǎn)量2238 億噸公里，同比增長5.8%；港口下水煤量2.36 億噸，同比增長3.7%；航運貨運量0.88 億噸，同比下降26.1%；航運周轉(zhuǎn)量722 億噸海里，同比下降37.2%。公司結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型取得實效，按照合并抵銷前各業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營收益計算，公司煤炭、發(fā)電、運輸、煤化工板塊的占比由2013 年的51%、26%、21%、2%優(yōu)化為2014 年的39%、32%、27%、2%，發(fā)電、運輸業(yè)務(wù)利潤對公司業(yè)績貢獻上升。
煤炭業(yè)務(wù)：主動減產(chǎn)難阻煤價下跌。2014 年全年，國內(nèi)煤炭市場持續(xù)疲軟，煤炭價格持續(xù)走低。公司全年國內(nèi)銷售煤炭4.40 億噸，其中，實現(xiàn)自產(chǎn)煤及采購煤銷售4.06 億噸，同比減少2.7%，平均售價343 元/噸，同比下滑8%；國內(nèi)貿(mào)易煤銷售0.27 億噸，同比減少62.8%，平均售價380 元/噸，同比下滑13.5%；進口煤銷售0.07 億噸，同比減少54.6%，平均售價459 元/噸，同比下滑8.2%。煤炭整體銷售量加權(quán)平均價格為351 元/噸，同比下滑10.1%。自產(chǎn)煤單位生產(chǎn)成本為127.6 元/噸，同比增長2.5%。根據(jù)公告，公司煤炭業(yè)務(wù)合并抵銷前毛利率為18%，同比下滑2.8 個百分點。
電力業(yè)務(wù)：煤價下跌帶來成本下滑，電價下調(diào)壓縮利潤空間。2014 年全年，公司發(fā)電分部燃煤機組平均利用小時數(shù)達5,174小時，保持較高負荷水平，比全國平均水平4,706 小時高468 小時；全年耗用神華煤79.6 百萬噸，占本集團發(fā)電分部燃煤消耗量90.5 百萬噸的88.0%。公司平均售電電價為355 元/兆瓦時，同比下降2.5%，其中，燃煤電廠平均售電電價為351 元/兆瓦時，同比下降2.8%；單位售電成本為237.4 元/兆瓦時，同比下降6.9%，主要是電廠燃煤成本降低所致。根據(jù)公告，公司電力業(yè)務(wù)合并抵銷前毛利率為34.5%，同比上升3.5 個百分點。
多個項目順利推進，增強未來發(fā)展?jié)摿?。公司通過項目建設(shè)、股權(quán)收購、海外投資等重點工作謀劃資源布局，不斷增強未來的發(fā)展?jié)摿?。郭家灣、青龍寺煤礦等項目按期建設(shè)，確保煤炭資源有效接續(xù)；神皖能源安慶二期發(fā)電項目等在建電廠有序推進，預(yù)計2015 年內(nèi)陸續(xù)投運；全年裝機容量共計12,700 兆瓦的7 個新建電源點獲得核準；成功開行軸重30噸重載列車，有效提升鐵路運輸效率；新建準池鐵路全線鋪通；黃大鐵路開工建設(shè)；黃驊港四期工程建成投產(chǎn)。啟動對神華集團下屬若干較大容量清潔燃煤發(fā)電機組股權(quán)的收購。印尼南蘇煤電項目取得較好運營收益；資源布局的國際化邁出堅實步伐，澳洲沃特馬克項目、蒙古Tsankhi 項目、中蒙鐵路項目、俄羅斯扎舒蘭項目等均取得積極進展。
盈利預(yù)測及評級：由于煤炭價格持續(xù)下跌且上網(wǎng)電價下調(diào)，我們下調(diào)了公司2015-2017 年的盈利預(yù)測，預(yù)計2015-2017年EPS 分別為1.86（下調(diào)0.29）元、1.90（下調(diào)0.30）元、2.05 元，對應(yīng)動態(tài)市盈率（股價19.66 元）分別為11、10和10 倍，維持公司“增持”投資評級。
股價催化劑：限產(chǎn)保價有大動作；工業(yè)用電快速增長；公司持續(xù)收購集團資產(chǎn)。
風(fēng)險因素：經(jīng)濟繼續(xù)下行，需求低迷；限產(chǎn)政策執(zhí)行不達預(yù)期；礦難風(fēng)險。
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