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凈息差2.42%（-16bps YoY）。不良率1.25%（+20bps YoY，+8bps QoQ），撥備覆蓋率178.88%（-34.77pct YoY，-22.4pct QoQ）。成本收入比30.29%（+0.94pct YoY）。核心一級(jí)資本充足率11.3%。公司分紅率31%與2013 年持平。
    平安觀點(diǎn)：
    息差4 季度降幅較大，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效果有待觀察
    公司2014 年全年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)7.9%，其中凈利息收入增長(zhǎng)僅為3.2%，是目前公布業(yè)績(jī)上市公司中最低的。雖然手續(xù)費(fèi)及傭金收入（14%YoY）彌補(bǔ)了部分收入下滑，但生息資產(chǎn)觃模增速（+4% YoY）以及息差（-16BP YoY）的收窄對(duì)凈利息收入仍造成雙重打擊。由于存款較大壓力以及重定價(jià)結(jié)構(gòu)的影響，在降息及利率上浮區(qū)間打開(kāi)之后公司4 季度息差環(huán)比下降了18BP。公司未來(lái)計(jì)劃加大資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整以對(duì)沖減弱息差收窄帶來(lái)的影響。在負(fù)債端，2014 年公司繼續(xù)主動(dòng)壓縮高成本負(fù)債比例，其中公司和個(gè)人定期存款的觃模分別減少10.5%和5.1%，而公司和個(gè)人活期存款的觃模分別增長(zhǎng)1%和10%。資產(chǎn)端，公司在降息環(huán)境下主動(dòng)拉長(zhǎng)久期同時(shí)采取偏向固定利率定價(jià)政策手段來(lái)鎖定利率下行風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，公司繼續(xù)朝著”兩化一行“的目標(biāo)推進(jìn)，積極擴(kuò)展中間業(yè)務(wù)和境外業(yè)務(wù)。中間業(yè)務(wù)中銀行卡和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了較快增長(zhǎng)（分別16.9%/24.7%YoY），事業(yè)部制改革成效初顯。同時(shí)，集團(tuán)境外機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增速達(dá)到29.4%，占集團(tuán)凈利潤(rùn)比重也上升至5.5%。
    資產(chǎn)質(zhì)量壓力依然存在，撥備壓力明顯加大
    2014 年末不良率為1.25%（+8bps QoQ）。公司加大了核銷的力度，本年度核銷合計(jì)158 億元；也推進(jìn)了信貸業(yè)務(wù)的減退加固和資產(chǎn)重組。我們估算公司核銷前不良生成率0.83%，其中4 季度單季度不良生成率較3 季度增加了近一倍。
    公司年末撥備覆蓋率179%（- 22.4pct QoQ）和撥貸比2.24%（-12BP QoQ）繼續(xù)出現(xiàn)雙降。兩者距離監(jiān)管要求達(dá)標(biāo)壓力明顯加大。2015 年交行在撥備方面的業(yè)績(jī)調(diào)整空間已經(jīng)不大。
    混合所有制改革值得期待，估值較低，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
    市場(chǎng)對(duì)于交通銀行混合所有制改革給予厚望。在業(yè)績(jī)會(huì)上管理層提出，未來(lái)希望通過(guò)混合所有制改革達(dá)到：1）厘清公司大股東和監(jiān)管層之間角色重疊；2）収揮除國(guó)有股東以外的資本作用；3）對(duì)于管理層和經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)做出更加市場(chǎng)化的激勵(lì)以帶動(dòng)交行整體的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。我們對(duì)交行未來(lái)改革看點(diǎn)值得關(guān)注。我們調(diào)整15 年/16 年盈利增速至0.7%/3.0%。由于目前交行股價(jià)對(duì)應(yīng)2015 年0.9x PB和7xPE 為所有上市銀行最低，安全邊際較大，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)質(zhì)量惡化超預(yù)期。