>> 興業(yè)證券-長(zhǎng)青集團(tuán)(002616)生物質(zhì)發(fā)電新星,15-16年CAGR50%+可期!-150327
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2015/3/27 |
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作者： |
汪洋 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)收入13.9 元，同比增長(zhǎng)24%，其中制造業(yè)營(yíng)業(yè)收入9.7 億元，同比增長(zhǎng)17.4%，環(huán)保業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入4.1 元，同比增長(zhǎng)42.9%，主要原因是寧安環(huán)保投入運(yùn)營(yíng)及明水環(huán)保售電量增加所致。公司綜合毛利率22.4%，較去年同期上升2.2pct，主因是高毛利的生物質(zhì)發(fā)電業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快。期間費(fèi)用率15.2%，較去年同期下降0.2pct，銷售費(fèi)用率與管理費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.6pct（折合200 萬(wàn)元），主要是利息支出減少所致。報(bào)告期公司實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)0.63 億元，同比增長(zhǎng)57.6%，歸母凈利潤(rùn)水平基本符合我們14 年中調(diào)研報(bào)告中給出的0.65 億元的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，我們?cè)鴱?qiáng)調(diào)燃具業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)（15%+），生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目售電增加將會(huì)帶來(lái)15/16 年復(fù)合50%+增長(zhǎng)。
簽7 億元集中供熱大單。公司前期公告中標(biāo)河北保定滿城縣紙制品加工區(qū)集中供熱項(xiàng)目，預(yù)計(jì)總投資約7 億元。該項(xiàng)目位于滿城縣大冊(cè)營(yíng)鎮(zhèn)紙制品工業(yè)園區(qū)，園區(qū)總面積達(dá)44.3 平方公里，內(nèi)有造紙企業(yè)約80 家，其中生活用紙50 余家，板紙20 余家，紙制品深加工企業(yè)200 余家，造紙機(jī)械制造企業(yè)10 余家，年用蒸汽量約400 萬(wàn)蒸噸。項(xiàng)目所用燃料為神木煤、園區(qū)內(nèi)生產(chǎn)過(guò)程中產(chǎn)生的廢紙漿以及造紙污泥等生物質(zhì)。項(xiàng)目建設(shè)周期為兩年，但考慮到園區(qū)企業(yè)用熱需求，擬于2015 年底之前完成2 臺(tái)鍋爐及相關(guān)附屬設(shè)施的建設(shè)，同時(shí)全部完成供熱管網(wǎng)的建設(shè)，保證企業(yè)用熱。公司項(xiàng)目的主要收入來(lái)源是供熱、發(fā)電收入以及在建設(shè)及營(yíng)運(yùn)園區(qū)內(nèi)產(chǎn)生的廢紙漿以及造紙污泥等生物質(zhì)綜合處理項(xiàng)目獲得的收入。我們認(rèn)為該項(xiàng)目是廢紙漿、造紙污泥等廢物協(xié)同處臵的環(huán)保-集中供熱項(xiàng)目，且單體規(guī)模大，這在公司轉(zhuǎn)型環(huán)保過(guò)程中是具有標(biāo)桿性的項(xiàng)目。目前具體協(xié)議仍未簽訂，無(wú)法量化對(duì)公司的業(yè)績(jī)影響。
高利用小時(shí)的沂水項(xiàng)目獲資源綜合利用認(rèn)定。根據(jù)《資源綜合利用企業(yè)所得稅優(yōu)惠目錄》，獲得資源綜合利用認(rèn)定后，沂水項(xiàng)目按稅法規(guī)定收入減按90%計(jì)入應(yīng)納稅所得額。從上次調(diào)研的情況看，公司沂水生物質(zhì)發(fā)電的利用小時(shí)數(shù)高達(dá)8000 小時(shí)/年，利用小時(shí)數(shù)高的主要原因是公司采用了丹麥的爐排爐技術(shù)，每個(gè)季度僅需進(jìn)行一個(gè)星期的檢修，負(fù)荷率達(dá)到或超過(guò)了100%。目前，公司度電燃料成本在0.3-0.35 元/度，與我們了解到的行業(yè)情況一致，公司認(rèn)為原材料收集問(wèn)題不大，沂水項(xiàng)目每年消耗秸稈在33-36 萬(wàn)噸，電廠秸稈存貨保持在6-9 萬(wàn)噸秸稈。以該項(xiàng)目為例，生物質(zhì)發(fā)電達(dá)產(chǎn)后，每年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)大約在3000 萬(wàn)元左右（差異在于原材料價(jià)格和上網(wǎng)情況），其中增值稅即征即退大致在1000 萬(wàn)元。
實(shí)際控制人之一轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)，公司治理結(jié)構(gòu)明晰化。前期公司公告，實(shí)際控制人之一麥正輝于2014 年12月30 日及31 日，將275 萬(wàn)股和21.7 萬(wàn)股公司股票轉(zhuǎn)讓給實(shí)際控制人之一何啟強(qiáng)的配偶郭妙波，轉(zhuǎn)讓完成后何啟強(qiáng)、郭妙波直接和間接持有長(zhǎng)青集團(tuán)本次非公開發(fā)行前37.75%股份，麥正輝直接和間接持有長(zhǎng)青集團(tuán)本次非公開發(fā)行前33.77%股份（之前何啟強(qiáng)和麥正輝持有公司股份比例相同）。此次公司公告，何啟強(qiáng)與麥正輝于15 年1 月19 日簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，何啟強(qiáng)擬受讓麥正輝所持有的77.19 萬(wàn)元公司法人股東中山市長(zhǎng)青新產(chǎn)業(yè)有限公司出資，本股權(quán)轉(zhuǎn)讓的轉(zhuǎn)讓金額為人民幣1785 萬(wàn)元；郭妙波擬受讓麥正輝所持有的約76 萬(wàn)股長(zhǎng)青集團(tuán)股份，每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格為23.96 元，轉(zhuǎn)讓價(jià)款總計(jì)1820.7 萬(wàn)元。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，何啟強(qiáng)將直接和間接持有公司股份33.01%。我們認(rèn)為之前公司實(shí)際控制人麥正輝與何啟強(qiáng)先生兩人持股比例相同，因而市場(chǎng)對(duì)于公司治理結(jié)構(gòu)有所擔(dān)憂，但目前格局已定，公司治理結(jié)構(gòu)逐漸明晰化，我們認(rèn)為這將為公司從決策機(jī)制和管理效率上帶來(lái)提升。
投資建議：給予增持評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)14、15 年凈利潤(rùn)為1.0、1.5 億元，對(duì)應(yīng)EPS 為0.57/0.86 元，對(duì)應(yīng)PE為65/43 倍。我們認(rèn)為公司燃具制造業(yè)和生物質(zhì)綜合利用的定位基本清晰，15/16 年傳統(tǒng)主業(yè)恢復(fù)+項(xiàng)目投產(chǎn)帶來(lái)復(fù)合50%+增長(zhǎng)，每年三至五個(gè)生物質(zhì)綜合利用項(xiàng)目的戰(zhàn)略將打開外延式擴(kuò)張的空間。作為高彈性生物質(zhì)發(fā)電公司，建議投資者關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：公司項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期。
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長(zhǎng)青集團(tuán)股票研究報(bào)告
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