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14 年區(qū)域水泥需求增速放緩，產品均價有所下行，但受益于燃料等成本方面的下降，產品噸毛利提升4 元至60 元。
    長期來看，水泥行業(yè)加快對于落后產能的淘汰，控制新增產能，提高環(huán)保標準，有利于行業(yè)的供需改善。公司自身持續(xù)深化對標管理也能促使成本的下降。產能方面，公司在核心區(qū)域贛南建成投產于都4,800t/d 熟料生產線，新增熟料產能155 萬噸，公司年水泥總產能達到2,300 多萬噸。我們維持對公司的謹慎買入評級，目標價格上調至18.50 元。
    支撐評級的要點
    公司 2014 年水泥和熟料綜合銷量達2,459.36 萬噸，同比增長8.72%，其中銷售水泥2,047.75 萬噸，銷售熟料411.61 萬噸；公司2014 年產銷商品混凝土426.56 萬方，同比增長10.59%。我們測算的噸水泥熟料平均不含稅售價216 元，同比下降4 元，平均噸成本為156 元，同比下降8 元；水泥熟料噸毛利、噸凈利分別為60 元、36 元。
    公司 2014 年毛利率27.24%，同比提升1.14 個百分點；凈利率8.23%，同比提升1.13 個百分點。期間費用率11.41%，同比上升0.33 個百分點；其中銷售費用率和管理費用率分別上升0.3 和0.08 個百分點至3.96%和4.57%，財務費用率下降0.06 個百分點至2.89%。
    公司 2014 年第4 季度單季度毛利率30.47%，同比下降1.7 個百分點；凈利率8.16%，同比下降1.55 個百分點。單季度期間費用率12.83%，同比上升2.33 個百分點；其中銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別上升0.31、1.06、0.96 個百分點。
    2014 年公司水泥項目完成投資3.58 億元。于都公司4,800t/d 水泥熟料生產線于6 月點火、8 月份轉入正常生產階段。石城公司二期水泥粉磨工程和黃金埠公司三期水泥粉磨工程分別于9 月30 日和10 月3 日投料生產。在商砼板塊上，先后全資收購了3 家商砼企業(yè)，建成贛州開元商砼、石城商砼、崇義商砼2#線和瑞金商砼3#線。公司全年新增商砼產能410 萬方。
    評級面臨的主要風險
    成本大幅上升的風險以及區(qū)域需求低于預期導致水泥價格下行的風險。
    估值
    我們將 2015-2016 年每股盈利預測調整至1.625 和1.878 元，17 年每股收益預測為2.163 元人民幣，目標價由11.00 元上調至18.50 元，對應2015 年11.4 倍市盈率，維持謹慎買入評級。