>> 方正證券-冠豪高新(600433)產(chǎn)能釋放成長(zhǎng)提速，多重催化重塑價(jià)值-150402
| 上傳日期： |
2015/4/2 |
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作者： |
李蕤宏 |
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廠房搬遷拖累銷售收入增長(zhǎng)
2014 年受生產(chǎn)線搬遷影響，公司主營(yíng)產(chǎn)品無(wú)碳熱敏紙產(chǎn)量較上年下降約18%，銷量約下降14%；分行業(yè)收入來(lái)看，無(wú)碳紙、熱敏紙銷量分別較上年下滑10.71%和14.38%，是影響營(yíng)收增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素。新產(chǎn)品不干膠增速較快，較上年增長(zhǎng)46.75%
剔除非經(jīng)常損益，凈利潤(rùn)基本與上年持平。隨著產(chǎn)能逐步投放到位，主要產(chǎn)品（特種紙、不干膠）毛利皆較上年提升1-2 個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)未來(lái)隨著前期建設(shè)產(chǎn)能全部達(dá)產(chǎn)、高毛利產(chǎn)品（無(wú)碳紙、熱敏紙）逐步放量，公司毛利水平仍有進(jìn)一步提升空間。
電商行業(yè)快速發(fā)展的隱形受益者
預(yù)計(jì)2015 年?yáng)|海島項(xiàng)目產(chǎn)能利用率75%左右，產(chǎn)量較14 年提升近1倍，主要產(chǎn)品為無(wú)碳紙、熱敏紙。得益于快遞行業(yè)增速較快，2014 年公司的快遞運(yùn)單無(wú)碳紙的訂單收入約3000-4000 萬(wàn)，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年還將保持較快增速，快遞運(yùn)單業(yè)務(wù)仍是2015 年公司業(yè)務(wù)拓展的重點(diǎn)。
不干膠產(chǎn)品是公司培育的新收入增長(zhǎng)品類，現(xiàn)有不干膠生產(chǎn)線受到機(jī)臺(tái)單一，最低訂貨量大等方面的制約，導(dǎo)致產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，市場(chǎng)拓張較慢，產(chǎn)能利用率不足，因此機(jī)臺(tái)雖具備年產(chǎn)2.5 億平米的產(chǎn)能，但實(shí)際每年生產(chǎn)僅1 億平米，另外還受到遠(yuǎn)離原料供應(yīng)和消費(fèi)市場(chǎng)，物流配送成本等方面的影響。
平湖不干膠項(xiàng)目預(yù)計(jì)2016 年初進(jìn)行試產(chǎn)，試產(chǎn)后公司不干膠產(chǎn)品品類不齊全、應(yīng)用領(lǐng)域不豐富等問(wèn)題將得到解決，公司將有能力根據(jù)下游不干膠印刷企業(yè)的分布區(qū)域和分布特點(diǎn)對(duì)生產(chǎn)線和產(chǎn)品供應(yīng)進(jìn)行規(guī)劃。
目前公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)在不干膠主要銷售區(qū)域長(zhǎng)三角、珠三角的布局，未來(lái)公司將進(jìn)一步完善全國(guó)布局。
營(yíng)改增直接受益者，增值稅發(fā)票業(yè)務(wù)有望在2016-2017 年爆發(fā)公司為國(guó)內(nèi)增值稅專用發(fā)票用紙唯一生產(chǎn)廠家。目前增值稅專用發(fā)票每年用量約為8-10 億份，據(jù)相關(guān)部門的測(cè)算，營(yíng)改增完成后用量將達(dá)到250 億份，其中增值稅專用發(fā)票占比約為三分之一。
3 月6 日，財(cái)政部部長(zhǎng)樓繼偉在全國(guó)“兩會(huì)”答記者問(wèn)時(shí)表示，2015年按照計(jì)劃應(yīng)該完成“營(yíng)改增”的改革，把生活服務(wù)業(yè)、金融業(yè)以及建筑業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)的營(yíng)業(yè)稅全部改成增值稅。由于稅收壓力較大、尤其不動(dòng)產(chǎn)行業(yè)阻力較大，推行速度有所放緩，但整體改革趨勢(shì)確定。增值稅發(fā)票用量有望在未來(lái)兩年逐步釋放，實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，公司的增值稅發(fā)票用紙業(yè)務(wù)具有數(shù)倍成長(zhǎng)空間。
上下游關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)鏈延伸，具有外延并購(gòu)預(yù)期
目前公司下游以印刷企業(yè)為主；上游主要為原紙及精細(xì)化工。公司在戰(zhàn)略層面上積極謀求上下游產(chǎn)業(yè)鏈延伸，尋求利潤(rùn)延展空間，具有外延并購(gòu)預(yù)期。
此外，公司作為中國(guó)紙業(yè)持有的上市公司之一，國(guó)企改革大背景下，公司有望成為中國(guó)紙業(yè)相關(guān)資產(chǎn)的上市整合平臺(tái)。
考慮增值稅發(fā)票改革進(jìn)度的不確定性，對(duì)特種紙業(yè)務(wù)增速做相對(duì)保守預(yù)期；不考慮外延并購(gòu)等因素帶來(lái)的利潤(rùn)增厚，預(yù)計(jì)2015-2017 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.73 億元、21.55 億元、30.36 億元，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)分別為1.96 億元、2.60 億元、3.80 億元，2015-2017 年EPS分別為0.15 元、0.20 元、0.30 元，對(duì)應(yīng)2015-2017 年P(guān)E 分別為118 倍、89 倍、61 倍。
首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
增值稅發(fā)票改革進(jìn)度不及預(yù)期；公司產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。
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