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    支撐評級的要點
    凈利潤同比增長28%，每10 股派2.4 元。14 年營業(yè)收入208 億元，同比增長54%；凈利潤16 億元，同比增長28%；每股收益0.73 元；毛利率和凈利率為34.5%和7.9%，分別下降2.2 和1.6 個百分點；每10 股派2.4元，分紅比例達33%。業(yè)績增長主要源于：1）結算面積大幅增長52%、2）如國風美唐和常青藤等高毛利項目結算支撐毛利率維持在34%和3）三項費用率的下降（由上年12.2%降至目前8.4%）。報告期末，負債率和凈負債率分別為84%和194%，分別提升0.3 個和10.6 個百分點，處于行業(yè)較高水平。
    14 年銷售額增長11%，15 年計劃增長41%。14 年銷售面積154 萬平米，同比增長9%，銷售金額206 億元，同比增長11%；14 年可售面積同比增長52%至348 萬平米，去化率44%；15 年公司計劃銷售金額291 億元，同比增長41%。至報告期末，預收賬款188 億元，同比下降6%，對15年房地產業(yè)務預測收入鎖定率為74%。
    15 年計劃新開工下降17%，計劃竣工增長5%。14 年公司在北京、杭州、福州、海口等城市取得6 個項目，建筑面積86 萬平米，對應地價73 億元，占比當期銷售36%；新開工252 萬平米，同比增長45%；竣工面積201 萬平米，同比增長6%；15 年計劃新開工209 萬平米，同比下降17%，雖然新開工有所下降，但預計開復工面積仍高達916 萬平米，創(chuàng)歷史新高，因而公司可售依然豐富，計劃竣工212 萬平米，同比增長5%。
    計劃發(fā)揮集團國企背景，并嘗試創(chuàng)新激勵機制。一方面，以集團公司為主體，進行土地整理、收購、一級開發(fā)等前期工作，在完善產權、規(guī)劃等相關前期手續(xù)，并在具備開發(fā)條件后，把項目注入公司；另一方面，嘗試建立事業(yè)合伙人制度，實現公司與員工之間共創(chuàng)、共享、共擔機制，探索設立股份公司層面的持股計劃和項目層面的跟投，通過雙重機制保證利益均衡。
    評級面臨的主要風險
    房地產市場銷售復蘇弱于預期；跨區(qū)域經營風險。
    估值
    鑒于公司14 年業(yè)績略低于我們預期，我們分別將公司2015-16 年每股收益預期分別由原先的1.10 元和1.28 元下調至0.97 元和1.16 元，同時鑒于行業(yè)板塊估值的提升以及看好一線城市的房價表現，目標價由6.75元上調至14.97 元，相當于15.4 倍2015 年市盈率和15%的凈資產溢價，維持買入評級。