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我們重申H 股持有評級和A 股賣出。
    支撐評級的要點
    資產負債增長放緩。15 年1 季度，民生的資產/負債環(huán)比增速下降至0.0%/0.4%。從中不難看出幾點不利因素：首先，貸款環(huán)比增速穩(wěn)定在4.1%，但是小微貸款占比進一步下降至21.6%；第二，同業(yè)資產環(huán)比縮水7.9%，我們認為這主要是受到清理買入返售非標資產的影響；第三，存款環(huán)比增長0.6%，低于行業(yè)平均增速。
    基準利率下調導致凈息差縮窄。根據期初和期末余額估算，15 年1 季度民生的凈息差僅為2.44%，環(huán)比下滑24 個基點?；鶞世氏抡{后浮動利率貸款（主要是按揭貸款）在年初重新定價是凈息差縮窄的主要原因，而這一影響料將貫穿2015 年全年。
    良好的非息收入增長。15 年1 季度，民生的凈手續(xù)費收入增長38%，我們估計主要是由理財業(yè)務手續(xù)費收入增長拉動。但是，政府意欲降低銀行向中小企業(yè)收取的服務費用可能會對未來民生的手續(xù)費收入增長產生負面影響。
    資產質量風險猶存。不良貸款率環(huán)比上升5 個基點至1.22%，不良貸款余額環(huán)比上升9%至230 億人民幣。1 季度該行撥備64 億人民幣，比我們的預測低8.1%，年化信用成本為1.38%，低于14 年4 季度的1.78%。撥備覆蓋率環(huán)比下降1.6 個百分點至181%，在同業(yè)中依然處于較低水平。
    影響評級的主要風險
    經濟下行對小微企業(yè)貸款的影響超出我們的預期。
    估值
    基于 2015 年盈利預測，民生的H、A 股估值分別對應1.08 倍和1.31 倍市凈率。目前低迷的基本面未有改善跡象，因此我們對H、A 股分別維持持有和賣出評級。由于H-A 股折讓幅度收窄，我們將H 股目標價上調至10.24 港幣。