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從負債端看，存款增長略顯乏力，一季度存款余額環(huán)比增長僅0.6%，這也反映出當前銀行業(yè)一般性存款增長壓力較大的現(xiàn)狀。從資產端看，在資產總額近乎零增長的情況下，一季度貸款余額增長較快，環(huán)比增長達4.1%，而非存貸類資產有所下降。具體地看，一季度同業(yè)資產環(huán)比下降7.9%，其中，買入返售類資產下降較大，環(huán)比降24.8%，我們預計這一大幅下降主要是受壓降買入返售項下的非標資產和非標票據(jù)的影響。此外，一季度小微貸款余額為4078 億元，較上年末增長51 億元，環(huán)比增長1.3%，增長仍較緩慢，該行在小微信貸投放上依然較為審慎。
    受生息資產集中重定價影響、一季度息差下降明顯：民生銀行1Q15 息差2.37%，同比下降達25bps。我們認為，民生一季度息差大幅下降與資產久期短（短期限的中小和小微貸款占比更高）、重定價周期短有關。14 年底，上市銀行里面只有民生銀行3 個月以內的存貸款和資產負債重定價缺口是正的、3 個月到1 年內的存貸款和資產負債重定價負缺口明顯更大。這表明，站在14 年底，民生3 個月以內（即在1Q15）將重定價的貸款多于存款、資產多于負債，但1Q15 之后至15 年底將重定價的貸款小于存款、資產少于負債?？紤]到這次是降息之后向下重定價，因此1Q15 民生銀行資產負債重定價帶來的息差壓力大于其他銀行，而從2Q15 開始民生的息差壓力將顯著降低。相應的，預計其他銀行1Q15 息差下降幅度也應小于民生。
    不良率上升、加回核銷后不良生成率較高、資產質量風險仍然較高：1Q15 披露不良率環(huán)比上升5bps，我們預計加回核銷后不良生成率112bps，加回當季核銷后不良率1.40%，較披露數(shù)值高17bps。1Q15 加回核銷后不良生成率雖然比4Q14 的177bps 下降65bps，但其絕對數(shù)值仍然較高。受規(guī)模更大的小微業(yè)務影響，民生面臨的資產質量壓力一直較大，我們認為1Q15 超過100bps 的加回核銷后不良生成率預示著其仍處于資產質量風險的集中暴露期。
    1Q15 單季未年化信用成本34bps，同比提高12bps，撥備計提力度較強。
    非息收入增速喜人、中間業(yè)務占營業(yè)收入比重上升：一季度非利息凈收入128.8 億元，同比增長28.3%，其中，凈手續(xù)費收入120.3 億元，同比增長38.0%。一季度非息收入占營收比重36%，同比提升4 個百分點，凈手續(xù)費收入占營收比重33%，同比提升5 個百分點，中間業(yè)務收入的迅速增長是一季報的一大亮點，我們相信，理財相關、托管、銀行卡等業(yè)務是一季度中收的重要貢獻因素。
    維持“增持”評級：預計民生銀行15-16 年歸屬股東凈利潤同比增長6.5%和9.8%，截至4 月21 日收盤，民生銀行A 股交易在1.2 倍15 年PB 和6.6 倍15 年PE，預計仍將面臨較大資產質量壓力，維持“增持”評級。