>> 招商證券-三全食品（002216）三全鮮食;欲成大事還看明朝-150727
| 上傳日期： |
2015/7/27 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
董廣陽，楊勇勝 |
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預(yù)計(jì)今年公司整體增速較為平緩，三全鮮食尚處于布局期試營期，欲成大事還需時(shí)間，維持審慎推薦評(píng)級(jí)。
三全鮮食“二代機(jī)”投放速度加快，北京地區(qū)推廣情況良好。目前三全鮮食機(jī)實(shí)際運(yùn)營數(shù)量在600 臺(tái)左右，其中上海400 多臺(tái)，北京6 月中下旬開始布局，現(xiàn)已投放100 多臺(tái)?！岸鷻C(jī)”主要進(jìn)駐公司，機(jī)器投放速度整體在加速，投放需求旺盛，現(xiàn)已進(jìn)入到三全鮮食主動(dòng)選擇投放地點(diǎn)的階段，為保證質(zhì)量、及時(shí)解決實(shí)際運(yùn)營中消費(fèi)者的反饋問題，公司控制一定的投放速度，目前保持約每周新增30 臺(tái)左右的簽約數(shù)量。
公司態(tài)度積極，董事長親自負(fù)責(zé)，目標(biāo)將公司打造為提供白領(lǐng)午餐解決方案的平臺(tái)運(yùn)營商。三全鮮食項(xiàng)目作為公司今年及未來的重點(diǎn)戰(zhàn)略布局，由董事長親自負(fù)責(zé)，以二次創(chuàng)業(yè)的激情開拓新的餐飲商業(yè)模式，深耕細(xì)作，不斷進(jìn)行機(jī)器、產(chǎn)品以及投放區(qū)域的試錯(cuò)、修正，保證項(xiàng)目順利推進(jìn)的同時(shí)，積累消費(fèi)數(shù)據(jù)和投放、推廣經(jīng)驗(yàn)。公司目標(biāo)是從供應(yīng)鏈切入，以產(chǎn)品為基礎(chǔ)出發(fā)，結(jié)合線上APP，提供一種新型的白領(lǐng)午餐解決方案。
短期項(xiàng)目仍處于虧損期，產(chǎn)品單位成本迅速下降。由于處于推廣初期，三全鮮食項(xiàng)目整體仍然虧損，但隨著銷量的不斷提升，單位產(chǎn)品成本在迅速下降，從最初的30-40 元/盒到現(xiàn)在已經(jīng)接近終端零售價(jià)，目前虧損的主要原因是辦公室場(chǎng)地、人員、宣傳和研究開發(fā)等方面的費(fèi)用開支。未來隨著公司銷量的快速提升，產(chǎn)品單位成本仍將快速下降，費(fèi)用率也有望呈下降趨勢(shì)。
與“餓了么”成功牽手，有望實(shí)現(xiàn)共贏，提升鮮食產(chǎn)品的銷量。日前公司已與“餓了么”達(dá)成合作協(xié)議，雙方將在業(yè)務(wù)以及品牌等方面展開合作，創(chuàng)造共贏機(jī)會(huì)。雙方各有所長，“餓了么”利用其網(wǎng)絡(luò)客戶資源和推廣優(yōu)勢(shì)為三全鮮食提供線上入口，助三全鮮食進(jìn)行快速推廣、提升銷售業(yè)績(jī)；三全鮮食則是利用其冷鏈物流優(yōu)勢(shì)，為“餓了么”提供冷鏈配送服務(wù)，并提供“三全鮮食”標(biāo)識(shí)，給予一定的安全性背書。雙方取長補(bǔ)短，有望實(shí)現(xiàn)共贏，促進(jìn)雙方業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。目前看，后續(xù)還可能繼續(xù)與其他外賣平臺(tái)合作，但效果仍需要靠三全自己去營銷推廣。
龍鳳業(yè)務(wù)今年有望扭虧，但速凍業(yè)務(wù)整體仍受消費(fèi)低迷拖累。公司速動(dòng)主業(yè)方面較為穩(wěn)定，也在不斷開發(fā)新品，搶奪市場(chǎng)份額，公司對(duì)未來行業(yè)發(fā)展比較有信心，此次定增募投項(xiàng)目即是為未來擴(kuò)張產(chǎn)能做好基建方面的準(zhǔn)備。龍鳳業(yè)務(wù)整合完成后效果開始顯現(xiàn)，今年龍鳳業(yè)務(wù)基本可以保證扭虧為盈；但受到經(jīng)濟(jì)不景氣、消費(fèi)低迷、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的影響，主業(yè)整體仍稍顯平淡，未來收入增速提升或仍需等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。
維持審慎推薦評(píng)級(jí)，暫不給予目標(biāo)價(jià)。由于今年整體消費(fèi)低迷，上半年公司業(yè)務(wù)成長有壓力，豬價(jià)大漲也不利于盈利。鮮食業(yè)務(wù)今年仍處于培育期，欲成大事還看明朝，預(yù)計(jì)今年占公司整體收入增速1%左右，虧損率或在20%，近兩年恐難盈利。我們預(yù)測(cè)2015-2017 年公司EPS0.09 元，0.12 元，0.15 元，對(duì)應(yīng)15-16 年P(guān)E 估值172 倍，127倍，15 年P(guān)S3 倍，估值相當(dāng)之高。三全鮮食作為一個(gè)基于互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的食品項(xiàng)目，目前更宜從一級(jí)市場(chǎng)的角度評(píng)估，不過既然二級(jí)市場(chǎng)愿給予充分溢價(jià)，我們建議公司不妨借此確保融資成功，來加快推動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展。
關(guān)于三全鮮食模式的一些思考：
三全鮮食采取在商務(wù)樓宇投放鮮食自動(dòng)售賣機(jī)，針對(duì)商務(wù)人群，利用公司產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、冷鏈物流等方面的優(yōu)勢(shì)，通過終端鮮食機(jī)+手機(jī)APP 構(gòu)建垂直一體化的O2O 閉環(huán)，提供性價(jià)比較高的一體化午餐服務(wù)。白領(lǐng)午餐市場(chǎng)具備較為廣闊的市場(chǎng)前景，公司首先切入這一細(xì)分市場(chǎng)，具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
三全鮮食模式的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于成本節(jié)約，全產(chǎn)業(yè)鏈管理保證服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化和消費(fèi)安全性。
相對(duì)于傳統(tǒng)的餐飲模式，三全鮮食模式省去了大量的人工成本和店面租金，成本優(yōu)勢(shì)明顯；其次三全鮮食自身具備中央廚房進(jìn)行集中生產(chǎn)，集中冷鏈配送，從生產(chǎn)到終端消費(fèi)的全產(chǎn)業(yè)鏈管理保障了服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化和消費(fèi)安全性。雖然三全鮮食模式擴(kuò)張無法做到傳統(tǒng)O2O 平臺(tái)模式那么迅速，但卻抓住了餐飲服務(wù)的核心痛點(diǎn)：安全、標(biāo)準(zhǔn)化。
三全鮮食模式屬于商業(yè)模式的創(chuàng)新，并非行業(yè)性顛覆。三全鮮食O2O 模式的搭建主要是借用移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)工具，促進(jìn)傳統(tǒng)消費(fèi)的自助性和便捷性，提高效率；目前三全鮮食還是專注于自有品牌的餐飲供應(yīng)，本質(zhì)上還是一個(gè)相對(duì)封閉的系統(tǒng)，與“餓了么”這種互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)不同，三全鮮食APP 上用戶的價(jià)值體現(xiàn)在其在終端機(jī)器上購買三全鮮食產(chǎn)生的消費(fèi)價(jià)值而非用戶本身。
投資機(jī)會(huì)應(yīng)當(dāng)關(guān)注其終端機(jī)的投放以及市場(chǎng)推廣速度，消費(fèi)者真實(shí)購買量的增加才是目前三全鮮食模式
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