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15年生物制劑實現(xiàn)3.76億，占營收比59.08%，增速為19.59%，毛利率上升1.22PP，系國家對生物制品增值稅政策調(diào)整；其中生長激素和干擾素分別為2.00億、1.61億，同比增長30.51%、7.02%，二者毛利率分別上升1.30PP、0.02PP。干擾素的增速低于此前預期的主要原因是為短效制劑的公司產(chǎn)品處于競爭加劇的氛圍中，而外資主導的長效制劑比例逐步提高。我們預計生長激素業(yè)務將在16年金賽主導水針、公司主導粉針的市場格局中維持30%以上增速；干擾素業(yè)務即使競爭激烈，但16年增速應較15年有所提高。兩下業(yè)務的春天也將來臨，目前長效生長素已經(jīng)進入Ⅱ、Ⅲ期臨床試驗，且水針在重新進行臨床試驗；長效干擾素已進入Ⅱ期臨床試驗，預期未來生長激素和干擾素的增速將進一步提升。其他業(yè)務中成藥、化藥、醫(yī)療服務分別實現(xiàn)營收1.45億、1.05億、0.08億，同比增長20.97%、11.09%、-37.48%。從目前的16年Q1業(yè)績預告判斷16年將維持高增速，合并報表利潤將近2.5億。
    2）外延進展順利，布局多肽制劑和精準醫(yī)療。A、蘇豪逸明并表時間低于預期，估計對合并凈利潤影響約500萬，目前主要以多肽類原料藥為主業(yè),而比伐盧定、卡貝縮宮素、醋酸阿托西班、縮宮素等制劑的生產(chǎn)批件處于在審階段，預期近兩年內(nèi)將給公司帶來多肽制劑業(yè)務收入。B、中德美聯(lián)承諾16年、17年凈利潤2600萬、3,380萬，目前利潤主要來源法醫(yī)學檢測，預期16年隨著佛山市場的成熟，以及細胞副產(chǎn)品業(yè)務和基因測序業(yè)務的開展，業(yè)績將更可觀。C、公司持股20%的博生吉為A股企業(yè)參股CAR-T技術先進標的，目前主要推進MUC1靶點在武警浙江總院、安徽總院開展臨床試驗。
    估值評級：公司生物制劑主導的主業(yè)預期保持穩(wěn)定增長，研發(fā)儲備豐富及布局多肽制劑和精準醫(yī)療將給公司未來成長和估值打下基礎。
    預計16-18年EPS 分別為0.54、0.71、0.88 元，對應PE 為49 倍、38倍、30 倍，維持增持評級。
    風險提示：生長激素增長低于預期；研發(fā)低于預期。