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作為北京最為頂尖的商用物業(yè)之一，國(guó)貿(mào)中心一直是跨國(guó)公司總部入駐中國(guó)的首選地。公司擁有國(guó)貿(mào)三期53 平米物業(yè)及其土地使用權(quán)，其余物業(yè)中公司擁有35 萬(wàn)平米的建筑物（不含土地使用權(quán)）。國(guó)貿(mào)三期A(yíng) 階段項(xiàng)目已投入運(yùn)營(yíng)，其中包括北京最高建筑，CBD區(qū)域地標(biāo)建筑國(guó)貿(mào)大廈。
    國(guó)貿(mào)三期B 階段項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)在即，租金迎來(lái)增長(zhǎng)期。國(guó)貿(mào)三期B 階段工程主體結(jié)構(gòu)已成功封頂，預(yù)計(jì)將于2017 年初投入運(yùn)營(yíng)，租金有望進(jìn)入新的增長(zhǎng)期。除了可供租賃面積的增加，公司多年積累形成的區(qū)位優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)決定了公司極強(qiáng)的議價(jià)能力，公司自持物業(yè)中，除酒店價(jià)格持續(xù)疲軟外，其他物業(yè)租金持續(xù)上漲，寫(xiě)字樓租金近四年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到8-12%，公寓為4.8%，商城最高達(dá)到10%。值得關(guān)注的是，即使租金持續(xù)上漲，公司主要物業(yè)近三年的出租率均保持在95%以上?？紤]到國(guó)貿(mào)三期B 項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)以及租金的穩(wěn)定上漲，我們預(yù)計(jì)公司主要物業(yè)租金收入在2016/17/18 年將分別達(dá)到18.5、24.5、28.4 億元。
    資本性開(kāi)支或減少，具備高分紅能力。隨著國(guó)貿(mào)三期B 階段建設(shè)進(jìn)入尾聲，我們認(rèn)為公司除了物業(yè)改良和裝修等日常行為外，很難再有新的大額資本性支出。從以往經(jīng)營(yíng)歷史看，公司深耕國(guó)貿(mào)商圈，雖然具有較強(qiáng)的品牌美譽(yù)度，但是并未進(jìn)行其他區(qū)域的擴(kuò)張開(kāi)發(fā)。我們認(rèn)為隨著CBD 區(qū)域日益成熟，不論從資金實(shí)力還是地理空間看，公司都很難有以往國(guó)貿(mào)二期、國(guó)貿(mào)三期這樣的開(kāi)發(fā)機(jī)會(huì)。若公司不再新增項(xiàng)目，將步入低資本性開(kāi)支階段，同時(shí)公司租金收入持續(xù)增長(zhǎng)的前景比較明確，預(yù)計(jì)每年有6 億元以上穩(wěn)定利潤(rùn)（如果不考慮每年約2 億元的投資性房地產(chǎn)折舊攤銷(xiāo)，利潤(rùn)會(huì)更高），我們認(rèn)為公司有潛力進(jìn)行大比例現(xiàn)金分紅。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。1）物業(yè)重估價(jià)值雖然較高，但物業(yè)租金對(duì)重估價(jià)值占比較低，且考慮到公司出售物業(yè)可能性很低，不宜用物業(yè)可比市價(jià)法估值；2）公司雖然有提升分紅潛力，但現(xiàn)階段公司股息率不高。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司2016/2017/2018 年EPS 分別為0.66/0.82/0.91 元/股。我們認(rèn)為公司持有CBD 核心地段優(yōu)質(zhì)物業(yè)，租金水平上漲前景明確，出租率有望持續(xù)維持高位。隨著公司國(guó)貿(mào)三期B項(xiàng)目的持續(xù)推進(jìn)，公司租金收入有望在2017 年進(jìn)入新的增長(zhǎng)期，同時(shí)隨著該項(xiàng)目進(jìn)入尾聲，公司資本性開(kāi)支或減少，具備高分紅的潛力。我們計(jì)算公司物業(yè)重估價(jià)值為204.1 億元，即20.26 元/股，首次給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。