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上調(diào)投資評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦-A”。
    資產(chǎn)質(zhì)量有望先于行業(yè)迎來拐點(diǎn)。過去幾年建行主動(dòng)加快了風(fēng)險(xiǎn)暴露和不良核銷的力度，2015年建行的風(fēng)險(xiǎn)尤其是制造業(yè)貸款的風(fēng)險(xiǎn)得到了充分的釋放。
    我們估算2015年建行核銷及轉(zhuǎn)讓的金額達(dá)到936億元，同比增幅達(dá)157%，處理不良資產(chǎn)規(guī)模位列行業(yè)第一。經(jīng)過貸前和貸中的嚴(yán)格把關(guān)，增量客戶和貸款目前資產(chǎn)較為安全，而存量資產(chǎn)的問題得到了較為充分的暴露。1Q16單季度加回核銷處置后不良貸款凈生成率僅為75bps，同比逆勢下降13bps，環(huán)比大幅回落166bps，表明不良生成情況邊際好轉(zhuǎn)。我們預(yù)計(jì)，“卸掉包袱”的建行今年加回核銷處置后不良生成率有望領(lǐng)先于同業(yè)實(shí)現(xiàn)同比回落，在當(dāng)前全行業(yè)范圍的不良?jí)毫ο?，這將成為最大的投資亮點(diǎn)和估值提升驅(qū)動(dòng)力。
    綜合布局完善，協(xié)同效應(yīng)逐年凸顯。建行目前已經(jīng)形成了涵蓋信托、租賃、證券、基金、期貨和保險(xiǎn)的以銀行主體的金融控股集團(tuán)，在亞、歐、美洲、港澳臺(tái)等地設(shè)置海外分行機(jī)構(gòu)24家是目前A股上市銀行中綜合布局最為完善的銀行之一。子公司對(duì)建行的貢獻(xiàn)一方面體現(xiàn)在業(yè)務(wù)協(xié)同上，建行理財(cái)和資產(chǎn)托管等資管業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出。截至2015年，建行理財(cái)余額、資產(chǎn)托管規(guī)模分別達(dá)到1.46萬億元和7.17萬億元，在上市銀行中排在前三名。另一方面，財(cái)務(wù)協(xié)同的貢獻(xiàn)有望進(jìn)一步提升。信托、保險(xiǎn)、證券等子行業(yè)目前都尚處在高速成長期，我們認(rèn)為這種利潤的提升作用將在未來進(jìn)一步體現(xiàn)。
    高股息+低估值+小市值，資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期差，下半年絕對(duì)收益空間40%，上調(diào)投資評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦-A”并納入組合首選。預(yù)計(jì)16E/17E建行歸屬于普通股東凈利潤增速分別為0.9%/1.6%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)16年P(guān)B 0.74X（行業(yè)均值0.82X），估值處于低位，股息率5.8%在上市銀行中位列第一，A股自由流通市值僅456億，股價(jià)彈性極大。在困擾銀行板塊估值的不良?jí)毫ο?，建行資產(chǎn)質(zhì)量層面顯著的預(yù)期差應(yīng)為其帶來相較板塊5%左右的合理估值溢價(jià)（我們預(yù)計(jì)至16年底銀行板塊合理估值中樞為16年P(guān)B 1X），對(duì)應(yīng)40%的絕對(duì)收益空間。