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    點(diǎn)評(píng)：業(yè)績下滑的主要原因是收入增速放緩以及費(fèi)用大幅攀升。1）創(chuàng)收方面，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)收入增長緩慢、毛利率降低（營收增長2.18%、毛利率比去年減少23.66%）；游戲業(yè)務(wù)中，頁游增長迅猛（營收增長76.83%、毛利率增長4.63%），移動(dòng)游戲較去年有小幅收縮（營收下降9.83%、毛利率增長1.45%），我們估測(cè)頁游增長主要來源于公司獨(dú)家代理的《傳奇盛世》、《藍(lán)月傳奇》兩款大作，而移動(dòng)游戲收縮主要是《全民奇跡》游戲流水處于平穩(wěn)期。2）費(fèi)用方面，公司上半年銷售、管理費(fèi)用合計(jì)高達(dá)5.4 億元：其中銷售費(fèi)用4 億元，同比增長74.45%，主要是公司積極戰(zhàn)略部署、搭建平臺(tái)，加大游戲產(chǎn)品市場(chǎng)推廣；管理費(fèi)用1.4億元，同比增長42.75%，主要是公司加大研發(fā)力度，研發(fā)費(fèi)用從去年的8000萬左右上升到1.2 億元。我們認(rèn)為，下半年在兩款《傳奇》頁游發(fā)力、成本控制的雙重刺激下，公司全年業(yè)績有望逐漸恢復(fù)至上年水平。
    下半年收入關(guān)注以傳奇類、《全民奇跡》為代表的游戲表現(xiàn)。主要看點(diǎn)是三方面：1）《全民奇跡》是公司與天馬時(shí)空聯(lián)合開發(fā)并取得獨(dú)家代理的大型精品MMORPG 移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲，自2014 年12 月上線以來累計(jì)注冊(cè)用戶已超1.3 億人，累計(jì)流水收入突破50 億人民幣（游戲2015 年?duì)I收突破33 億元、為公司創(chuàng)收7 億元左右），今年下半年仍將是移動(dòng)游戲主要收入來源；2）頁游主要看獨(dú)代的《藍(lán)月傳奇》與《傳奇盛世》（均在網(wǎng)頁游戲開服榜的前三名），前者僅測(cè)試階段月流水已超6000 萬元、正式推廣后將有更多貢獻(xiàn)，后者流水在爬坡過程中。3）公司上半年收獲多款大IP，不僅與韓國Wemade 簽下“傳奇IP”的頁游、移動(dòng)游戲開發(fā)權(quán)，還獲得日本知名IP“熱血系列”以及“魔神英雄傳”的授權(quán)，將進(jìn)行移動(dòng)游戲改編及相關(guān)發(fā)行運(yùn)營。未來公司還將儲(chǔ)備更多優(yōu)質(zhì)IP，研發(fā)并推出更多精品游戲。
    平臺(tái)業(yè)務(wù)看成長：游戲分發(fā)領(lǐng)先業(yè)內(nèi)，新平臺(tái)積極鋪設(shè)之中。公司擁有移動(dòng)應(yīng)用分發(fā)平臺(tái)XY蘋果助手、頁游運(yùn)營平臺(tái)XY.com、O2O 平臺(tái)HI 維修、多屏電競平臺(tái)啪啪游戲廳、VR 直播平臺(tái)板栗娛樂等多個(gè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。其中，XY 蘋果助手的總裝機(jī)量已突破1 億，月流水突破6121萬，目前主要以廣告和游戲來變現(xiàn)，未來將拓展為互聯(lián)網(wǎng)金融、電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、互聯(lián)網(wǎng)便民服務(wù)等垂直領(lǐng)域提供流量入口增強(qiáng)盈利；XY.com 累計(jì)推出了近100 款精品網(wǎng)頁游戲，平臺(tái)注冊(cè)用戶近7000 萬，月平均活躍用戶超過1016 萬，業(yè)內(nèi)排名領(lǐng)先；HI 維修、啪啪游戲廳、板栗直播都是2015、2016 年搭建的，還在探索商業(yè)化過程中。
    資本層面，募集配套資金詢價(jià)底價(jià)倒掛+后續(xù)并購預(yù)期。公司去年底借殼上市擬募集不超過31.7 億元配套資金用于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金，詢價(jià)底價(jià)為46.75 元/股，發(fā)行股份數(shù)量不超過6782 萬股，增發(fā)尚未完成。目前股價(jià)45.73 元低于增發(fā)價(jià)，有一定安全墊；資金到位后公司平臺(tái)建設(shè)有望得到快速發(fā)展、“平臺(tái)+內(nèi)容+VR/AR”戰(zhàn)略將逐漸落實(shí)。此外公司有強(qiáng)烈的外延并購預(yù)期，早前投資了20%的游戲研發(fā)商盛和網(wǎng)絡(luò)如果今年能夠?qū)崿F(xiàn)扣非凈利潤8000 萬，則公司將收購其剩下80%股權(quán)。
    盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2016-2018 年EPS 分別為1.01 元、1.61 元、2.24 元，由于募集配套資金是詢價(jià)方式所以暫未考慮帶來的股本變化，另外基于公司是次新股、并且互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和外延預(yù)期帶來業(yè)績想象空間，我們給予公司2016 年47 倍估值，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、游戲上線進(jìn)度或流水表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、核心人才流失的風(fēng)險(xiǎn)、IP 授權(quán)或出現(xiàn)糾紛、募集配套資金無法到位的風(fēng)險(xiǎn)。