>> 安信證券-格力電器(000651)渠道去庫存加快進(jìn)行，高分紅體現(xiàn)白馬價值-160823
| 上傳日期： |
2016/8/23 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
蔡雯娟 |
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根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)，16H1 年格力空調(diào)零售量、零售額分別為-2.2%、+0.89%。零售端降幅縮小與出貨端大幅下滑之間產(chǎn)生的巨大差距，這也表明了渠道去庫存正在快速進(jìn)行。同時，根據(jù)零售額增速增長而零售量下滑的情況可以看出，空調(diào)零售端產(chǎn)品升級所帶來的均價提升趨勢仍在保持，我們預(yù)計，隨著今年炎夏的有利環(huán)境，空調(diào)去庫存的進(jìn)程將在16Q3 完成。
■均價回升原材料降價，結(jié)合匯兌收益提升凈利率：公司16H1 收入500.9 億元，同比下降2.9%，內(nèi)銷營收同比下降5.8%，出口業(yè)務(wù)營收同比增加24.5%。毛利率為38.7%，同比大幅上升8.1pct。16H1 公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財務(wù)費(fèi)用率分別為18.8%、5.6%、-5.9%，同比+6.5、1.0、-5.5pct。我們認(rèn)為，毛利率和銷售費(fèi)用率的大幅上漲，與出貨政策與返利計算模式計算有一定影響，同時原材料的下降和高毛利自主品牌的出口占比提升亦對毛利率上升有所貢獻(xiàn)。
■16H1 經(jīng)營性凈現(xiàn)金下滑明顯，周轉(zhuǎn)效率有所上升：公司16H1 年存貨和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為42.8 天和15.8 天，同比-2.8、+2.2 天，周轉(zhuǎn)效率有所上升。公司貨幣現(xiàn)金為994.2 億元，較年初上升11.9%，現(xiàn)金儲備充足。16H1 其他流動負(fù)債為612.4 億元，較年初上升11.3%，值得注意的是，其中銷售返利為593.5 億，較年初提高了11.9%，快于收入規(guī)模增長。與此同時，16H1 遞延所得稅資產(chǎn)109.1 億元，較年初上升24.4%。本期預(yù)收賬款為46.1 億，較期初減少了39.5%，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為114.5 億元，同比減少61.5%，其中銷售商品及提供勞務(wù)現(xiàn)金流入同比下滑40.3%。
■高現(xiàn)金分紅彰顯高價值：公司2013-2015 年現(xiàn)金分紅率為41.5%、63.6%及72%。
公司持續(xù)的高分紅率也說明了公司對于股東回報的誠意。本期公司修正了關(guān)于股利分配方面的章程，并出具了未來三年股東回報規(guī)劃。規(guī)劃指出，根據(jù)公司經(jīng)營情況，若在該規(guī)劃期間，分紅年度內(nèi)無重大投資計劃或重大現(xiàn)金支出項目（募集資金投資項目除外）發(fā)生，則公司該年度現(xiàn)金分紅金額占當(dāng)年歸屬于母公司凈利潤的比例不低于最近三年平均分紅比率，即不低于60%。并且在確保足額現(xiàn)金分紅情況下，公司可以另行增加股票分配方式。公司對股東回報的承諾也彰顯了公司作為優(yōu)質(zhì)白馬股的價值。目前公司16E 股息率為7.3%。
■投資建議：我們認(rèn)為空調(diào)行業(yè)去庫存有望在16Q3 接近尾聲，公司超高的現(xiàn)金分紅率及股息率凸顯長期投資價值且公司與銀隆的協(xié)同效應(yīng)值得期待。暫不考慮銀隆并表影響，預(yù)計16E 完成配套定增，17E 完成銀隆收購，我們上調(diào)公司盈利預(yù)測，2016-2018 年收入增速分別為14.2%、15.4%、7.3%，凈利潤增速分別為14.4%、15.9%、7.8%，對應(yīng)攤薄后EPS 為2.15、2.22、2.39 元；另外，由于公司公布了銀隆未來三年的業(yè)績承諾，即2016 年度、 2017 年度和 2018 年度三個會計年度內(nèi)的實際凈利潤數(shù)分別不低于 7.2 億元、 10 億元和 14 億元。據(jù)此我們對于6個月目標(biāo)價進(jìn)行測算，空調(diào)業(yè)務(wù)部分給予2016E 10x PE，銀隆部分我們給予2016E40x PE，計算出6 個月目標(biāo)價25.86 元，維持買入-A 的投資評級。
■風(fēng)險提示：原材料價格波動風(fēng)險；渠道庫存壓力；新業(yè)務(wù)不及預(yù)期。
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