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單季度來(lái)看，2016Q2 扣非凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10.31%，較一季度的8.21%有小幅提升。公司上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，基本符合預(yù)期。
    預(yù)計(jì)健康事業(yè)部為主要增長(zhǎng)點(diǎn)。2016H1 公司醫(yī)藥工業(yè)實(shí)現(xiàn)收入45.44 億元、同比增長(zhǎng)6.6%，收入增速有所放緩。預(yù)計(jì)藥品事業(yè)部收入與去年同期基本持平，健康事業(yè)部維持10%-15%左右增速，其中牙膏系列繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)，養(yǎng)元青市場(chǎng)培育取得一定成效，銷售收入同比小幅增長(zhǎng)，衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)經(jīng)過了產(chǎn)品及渠道的整合，呈現(xiàn)向好的趨勢(shì)。中藥資源事業(yè)部依托云南豐富的中藥材資源培育了豹七三七、滇橄欖含片、千草美資等重點(diǎn)產(chǎn)品，內(nèi)部整合較為順利，預(yù)計(jì)報(bào)告期內(nèi)銷售有小幅增長(zhǎng)。隨著健康事業(yè)部、中藥資源事業(yè)部的快速增長(zhǎng)，工業(yè)板塊毛利率同比提升0.59PCTs。2016H1公司商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入58.91 億元、同比增長(zhǎng)12.04%，通過渠道的整合和業(yè)態(tài)的創(chuàng)新持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定收入。
    費(fèi)用率控制良好，現(xiàn)金流充足。公司應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的比例為6.1%，同比上升0.48PCTs，預(yù)計(jì)為商業(yè)板塊應(yīng)收賬款的增加。銷售費(fèi)用率同比上升0.18PCTs，財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用同降0.22 和0.09PCTs，費(fèi)用控制良好。
    經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)7.71%，較為穩(wěn)健。截止二季度末公司賬上貨幣資金25.47 億元，充足的現(xiàn)金流為未來(lái)進(jìn)一步外延式擴(kuò)張奠定了資金基礎(chǔ)。
    國(guó)企改革值得期待。國(guó)企改革公司7 月20 日發(fā)布公告，公司實(shí)際控制人云南省國(guó)資委正在籌劃與公司控股股東白藥控股相關(guān)的重大事項(xiàng)，推進(jìn)白藥控股開展混合所有制改革。我們認(rèn)為隨著此次國(guó)企改革的順利實(shí)施，公司管理層的積極性有望進(jìn)一步提高，激勵(lì)體系望得以完善。若能成功引入戰(zhàn)略投資者，公司將望隨著外延擴(kuò)張步伐的加速步入新一輪的快速成長(zhǎng)期。
    風(fēng)險(xiǎn)因素。原材料價(jià)格波動(dòng)、新品推廣不達(dá)預(yù)期。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及評(píng)級(jí)。公司2016 年上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，預(yù)計(jì)健康事業(yè)部保持較快增長(zhǎng)，在健康中國(guó)的背景下公司有望成為大健康領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，成長(zhǎng)價(jià)值明確，外延式發(fā)展仍可期待。維持公司2016-2018 年EPS預(yù)測(cè)3.04/3.46/3.88 元，給予2016 年25 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)76.00 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。