>> 平安證券-常熟銀行（601128）小微金融領(lǐng)跑者，息差亮眼資產(chǎn)質(zhì)量遜于同業(yè)-160929
| 上傳日期： |
2016/9/29 |
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作者： |
勵(lì)雅敏 |
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截止2016 年6 月末，公司總資產(chǎn)觃模達(dá)1224億元，存貸款觃模分別是879/623 億元，存貸款在常熟市的市場(chǎng)份額位居第一。
息差優(yōu)勢(shì)明顯，資產(chǎn)質(zhì)量遜于同業(yè)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有待進(jìn)一步改善
觃模快增和凈息差逆勢(shì)上漲帶來營收回暖。2016 年上半年公司營收同比增41%（VS2015 年14%），主要受益于觃?？煸龊蛢粝⒉钅鎰?shì)提升，1）觃模方面，6月末資產(chǎn)觃模較年初增長12.8%，增速高出15 年全年6 個(gè)百分點(diǎn)，其中貸款和應(yīng)收款項(xiàng)類投資增速平穩(wěn)，主要來自同業(yè)資產(chǎn)高增94%（15 年觃模壓縮了57%），我們認(rèn)為下半年同業(yè)資產(chǎn)難以保持目前的增速；2）凈息差位于高位，上半年逆勢(shì)上漲13bps。2015 年常熟銀行凈息差3.04%，高于同區(qū)域的江陰銀行（2.77%）、南京銀行（2.61%）、無錫銀行（2.11%）和江蘇銀行（1.94%），主要受益于高收益率小微貸款比重高于同業(yè)。2016 年上半年凈息差逆勢(shì)上漲主要是公司加大了高收益?zhèn)€人消費(fèi)貸款和經(jīng)營性貸款的投放，兩者貸款余額占個(gè)人貸款總額比重環(huán)比15 年提高4 個(gè)百分點(diǎn)至80%。上半年手續(xù)費(fèi)收入同比高增482%，但占營收比重僅6%，收入結(jié)構(gòu)待進(jìn)一步改善。
不良生成小幅下行，資產(chǎn)質(zhì)量整體表現(xiàn)遜于同業(yè)。2015 年和2016 年不良率維持在1.50%左右（VS2014 年0.99%）。2016 年上半年年化不良凈生成率環(huán)比15 年下降10BP 至1.72%，但不良生成速度仍明顯高于同區(qū)域的南京銀行（1.62%）、江陰銀行（1.23%）、江蘇銀行（1.06%）和無錫銀行（0.47%）。
考慮到公司關(guān)注類貸款比率高于同業(yè)，90 天以上逾期貸款/不良比例由2014 年的46%提高到2016 年上半年的106%，資產(chǎn)質(zhì)量企穩(wěn)可持續(xù)性仍有待觀察。
盈利預(yù)測(cè)及估值：我們預(yù)計(jì)常熟銀行2016/2017/2018 年的利潤增速分別為7.9%/11.5%/14.4%，我們主要運(yùn)用相對(duì)估值 法對(duì)常熟銀行進(jìn)行估值，得到合理估值對(duì)應(yīng)2016 年P(guān)B0.90x-1.00x 之間，對(duì)應(yīng)股價(jià)在3.96-4.40 元。我們參考A 股區(qū)域性銀行上市后短期漲幅空間的平均水平，保守給予常熟銀行100%-120%溢價(jià)空間，對(duì)應(yīng)股價(jià)8.80-9.68 元，對(duì)應(yīng)16 年P(guān)B2.00-2.20x。目前常熟銀行業(yè)績(jī)表現(xiàn)遜于已上市城商行，但略好于同區(qū)域農(nóng)商行，公司均衡化収展有待提升，資產(chǎn)質(zhì)量仍有壓力，考慮到作為新股題材短期存在一定獲利空間，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)質(zhì)量暴露超預(yù)期。
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